"La semana pasada, la OCDE publicó su último Panorama Económico Mundial.
Los
economistas de la OCDE estiman que “la economía mundial está creciendo a
su ritmo más rápido desde 2010, con una recuperación cada vez más
sincronizada entre los distintos países. Este esperado giro al
crecimiento global, gracias a las políticas de estímulo, va acompañada
de un aumento sólido del empleo, una moderada recuperación de la
inversión y un relanzamiento del crecimiento del comercio”.
Si
bien el crecimiento económico mundial se está acelerando un poco, la
OCDE cree que “per cápita, el crecimiento caerá por debajo de las
tendencias anteriores a la crisis en la mayoría de las economías de la
OCDE y no OCDE”. Así que la economía mundial todavía no ha salido de la
larga Depresión que comenzó en 2009.
La OCDE continúa: “Mientras
que la mejora cíclica a corto plazo es bienvenida, sigue siendo modesta
en comparación con los estándares de recuperaciones anteriores. Por otra
parte, las perspectivas de continuar este crecimiento global con fuerza
hasta el 2019 y asegurar las bases para una mayor producción potencial y
un crecimiento más resistente e inclusivo todavía no aparecen.
Los
efectos persistentes de un crecimiento por debajo de las tendencias
después de la crisis financiera aún están presentes en la evolución de
la inversión, el comercio, la productividad y los salarios. Se prevén
algunas mejoras en 2018 y 2019, si las empresas que realizan inversiones
nuevas para mejorar su capital social, pero esto no será suficiente
para compensar totalmente las deficiencias del pasado, y por lo tanto
las ganancias de productividad seguirán siendo limitadas”.
La OCDE
también cree que gran parte de la reciente recuperación es ficticia,
que se centra en los activos financieros y los bienes inmuebles. “Los
riesgos financieros también están aumentando en las economías avanzadas,
con el largo periodo de bajas tasas de interés para fomentar una mayor
aceptación de riesgos y nuevos aumentos en la valoración de los activos,
incluso en los mercados de vivienda.
Es decir, las inversiones
productivas que generen los recursos necesarios para pagar las
obligaciones financieras asociadas (así como cumplir otros compromisos
con los ciudadanos) parecen insuficientes”.
De hecho, en promedio,
la inversión en 2018-19 se situará en torno a un 15% inferior al nivel
requerido para asegurar que el capital productivo neto crece al mismo
ritmo promedio anual que en 1990-2007.
La OCDE concluye que, si
bien el crecimiento económico global será más rápido en 2017 y 2018,
este será el pico. Después de eso, el crecimiento económico mundial se
debilitará y permanecerá muy por debajo del promedio anterior a la Gran
Recesión. Esto se debe a que el crecimiento global de la productividad
(producción por persona empleada) sigue siendo bajo y el crecimiento del
empleo se acerca a su pico. Se trata de una 'combustión lenta' de un
crecimiento económico que se debilita.
Pero aún más preocupante
para el capitalismo global es la perspectiva de una nueva crisis
económica, nueve años después de la última. En un capítulo de Perspectivas de la economía mundial,
los economistas de la OCDE plantean el problema de los elevados niveles
de deuda (tanto del sector público como del privado) desde 2009.
“A
pesar de algún desapalancamiento en los últimos años, el endeudamiento
de los hogares y las empresas no financieras se mantiene en niveles
históricamente altos en muchos países, y sigue aumentando en
algunos”. La deuda de las empresas no financieras (NFC) aumentó en
relación con el PIB a mediados de la década de 2000, en general,
alcanzando un máximo en el inicio de la crisis financiera global y se
mantiene estable desde entonces.
Después de un ajuste a la baja limitado durante el período posterior a
la crisis, la relación deuda-PIB de las NFC ha vuelto a aumentar. (...)
Y como ya he informado en anteriores artículos, las empresas no
financieras (NFC) en las llamadas economías emergentes han aumentado
considerablemente la carga de su deuda en los últimos nueve años, de
modo que ahora, 'bicicletean' esta deuda a medida que madura hasta
suponer cerca de la mitad de la emisión bruta de títulos de deuda
internacionales en 2016. En otras palabras, cada vez más se emite deuda
para pagar la deuda anterior.
La OCDE señala que existe evidencia empírica de que el alto
endeudamiento aumenta el riesgo de recesiones graves. Además, si los
precios de los activos “ficticios”, como acciones o propiedades
inmobiliarias, no son proporcionales en relación con el valor de los
bienes de producción (es decir, la inversión de capital), es otra señal
de que se avecina una recesión.
Actualmente, ninguna economía de la OCDE
está en recesión (definida como dos trimestres consecutivos de caída
del PIB), pero el índice global de precios de la vivienda está
alcanzando su nivel máximo, superior a la media tendencial de las
recesiones en el pasado.
El capitalismo necesita crédito para superar los 'bultos' cíclicos en la
inversión de capital y suavizar la liquidez de efectivo. Pero, como
argumenta Marx, una expansión del crédito 'excesiva' es señal de que la
rentabilidad de la inversión productiva está cayendo.
La OCDE lo expresa
así: “Si el endeudamiento se utiliza bien, el mayor endeudamiento
contribuye al crecimiento económico mediante el aumento de la capacidad
productiva o de la productividad. Sin embargo, en muchas economías
avanzadas, la posterior acumulación de deuda corporativa después de la
crisis no se ha traducido en un aumento de inversión de capital en las
empresas“.
La versión de la OCDE es que la combinación posterior a la crisis del
aumento de la deuda corporativa y el aumento a niveles históricos altos
de la recompra de acciones puede sugerir que, en lugar de financiar la
inversión, las empresas están utilizando la deuda para devolver fondos a
los accionistas.
Esto refleja “el pesimismo sobre la demanda futura y
el crecimiento económico, lo que lleva a las corporaciones a diferir la
inversión de capital y devolver dinero en efectivo a sus accionistas por
falta de oportunidades de inversión atractivas”. Por otra parte, las
empresas con un persistente alto nivel de endeudamiento y bajos
beneficios pueden llegar a ser crónicamente incapaces de crecer y se
convierten en empresas “zombi”. Así que la “congestión” zombi puede reducir el crecimiento potencial productivo al obstaculizar la reasignación de recursos hacia las empresas más dinámicas de mayor productividad.
Así
que la versión de la OCDE es que el crecimiento económico mundial se
está acelerando y hay pocas señales de caída de la producción en un
futuro inmediato, incluso si el crecimiento puede mantenerse muy por
debajo del promedio anterior a la crisis. Pero hay riesgos por delante,
dados los todavía muy altos niveles de deuda y la burbuja de
especulación en activos financieros que podría desinflarse si la
rentabilidad y el crecimiento caen.
Esto es casi la misma versión del FMI en el último informe del FMI sobre la estabilidad financiera mundial, al que me referí en una reciente nota.
Cómo señala el FMI: “La carga del servicio de la deuda del sector
privado ha aumentado en varias economías importantes en la medida que lo
ha hecho el apalancamiento, a pesar de la disminución de los costes de
endeudamiento.
La presión del servicio de la deuda podría aumentar aún
más si el apalancamiento sigue creciendo y podría conducir a un mayor
riesgo crediticio en el sistema financiero”.
Comentario del FMI:
“Mientras que la acumulación de la deuda no es necesariamente un
problema, una lección de la crisis financiera global es que la deuda
excesiva que crea problemas en el servicio de la deuda puede provocar
tensiones financieras. Otra lección es que los pasivos brutos importan.
En un período de estrés, es poco probable que todo el stock de activos
financieros pueda ser vendido a valores reales de mercado y algunos
activos puede ser invendibles en condiciones de falta de líquidez”. Así
que “si hay perturbaciones adversas, se podría formar un bucle de
retroalimentación, que endurecería las condiciones financieras y
aumentaría la probabilidad de incumplimiento, como ocurrió durante la
crisis financiera global”.
El FMI resume el riesgo: “Una
continua acumulación de cargas de la deuda y sobre-valoración de los
activos podría tener repercusiones económicas globales. ... una
revaloración de los riesgos podría conducir a un aumento de los
diferenciales de crédito y una caída de los precios del mercado de
capitales y de vivienda, descarrilando la recuperación económica y
socavando la estabilidad financiera”.
El FMI plantea un escenario
aún más desagradable para la economía mundial que la OCDE en 2020. Sí,
la fase actual de 'boom' puede continuar. Los precios de las acciones y
de la vivienda pueden continuar subiendo. Pero esto lleva a los
inversores a ir más allá de sus límites de riesgo tradicionales, en la
medida en que la búsqueda de rentabilidad se intensifica a pesar del
aumento en las tasas de interés políticas de los bancos centrales. Y se
llega a un 'momento Minsky' .
Entonces
estalla la burbuja, con descensos de hasta el 15 y el 9 por ciento en
la bolsa y el precios de la vivienda, respectivamente, a partir de
comienzos de 2020. Las tasas de interés sube y aparecen las presiones
sobre el servicio de la deuda, a medida que las ratios de deuda/ingresos
hacen a los prestatarios más vulnerable a los choques. “Las
vulnerabilidades subyacentes de hacen patentes y la recuperación global
se interrumpe”.
El FMI estima que la economía mundial podría tener una
caída grave equivalente a un tercio de la crisis financiera global de
2008-9, con una reducción de la producción mundial de un 1,7 por ciento a
partir de 2020 de 2022, relativa a la tendencia de crecimiento.
¿El
alto nivel de deuda en el sector empresarial a nivel mundial finalmente
derribará el castillo de naipes del capital ficticio y generará una
nueva crisis mundial? ¿Cuando es excesivo el crédito y el precio de los
activos financieros una burbuja?
La clave para mí, como saben mis lectores,
es lo que suceda a la rentabilidad del capital en las principales
economías. Si la rentabilidad aumenta, a continuación, la inversión
empresarial y el crecimiento económico seguirán - pero también
viceversa. Pero si la rentabilidad y los beneficios caen, la deuda
acumulada se convertirá en una carga importante. Finalmente, los zombis
comienzan a quebrar, la crisis se difunde en todos los sectores y se
produce una depresión. Los precios financieros colapsarán rápidamente
hacia el valor real de sus activos productivos subyacentes.
De
hecho, según los economistas de Goldman Sachs, los precios de los
activos financieros (bonos y acciones) se encuentran actualmente en su
nivel más alto ¡desde 1900!
Lo que los informes de la OCDE y el FMI muestran es que si hay un
descenso en la rentabilidad, la próxima recesión será severa, dado que
la deuda privada (tanto de empresas como de familias) no ha sido
'desapalancada' en los últimos nueve años - de hecho, ha ocurrido lo
contrario.
Como ya he dicho, en mi papel sobre la deuda
en 2012: “El capitalismo queda ahora con una enorme carga de deuda,
tanto en el sector público como en el privado, que llevará años
desapalancar para recuperar la rentabilidad. Por lo tanto, en contra de
algunas de las conclusiones de la teoría económica convencional, la
deuda (la deuda del sector privado, en especial) sí importa”.
Por
ahora, la economía mundial está haciendo una modesta recuperación del
estancamiento que parecía dominar de finales de 2014 hasta mediados de
2016. El área económica de la zona euro está experimentando una
aceleración del crecimiento con la tasa más alta desde el final de la
Gran Recesión. (...)
Así que, en general, el crecimiento económico mundial ha mejorado en
2017 y, hasta el momento, parece probable que lo haga en 2018 también.
Las ganancias corporativas están aumentando y deben ayudar a la
inversión empresarial. Sin embargo, la rentabilidad del capital sigue siendo débil y cerca de los mínimos de la posguerra, mientras que la deuda de las empresas nunca ha sido mayor.
Cualquier repunte sostenido de los costes de las tasas de interés (y la Reserva Federal de Estados Unidos continúa aumentándolas)
incrementará la carga del servicio de la deuda. Así que si las
ganancias corporativas alcanzan su punto máximo y caen en un año o dos,
tendremos una recesión importante."
(Michael Roberts
, reconocido economista marxista británico, que ha trabajador 30 años en la City londinense como analista económico, Sin Permiso, 08/12/17)
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