"El Banco Central Europeo ha vuelto a subir los tipos de interés. Sitúa el tipo de referencia en torno al 2,50% y todo indica que en los próximos meses podría llegar incluso al 4%. Lo ha hecho invocando una vez más el mismo argumento de siempre: la inflación está por encima del objetivo del 2% y hay que frenarla. Pero vuelve a hacerlo equivocándose en el diagnóstico, en los instrumentos que podrían aliviar la subida de precios y en el momento en que actúa.
La inflación no viene de donde dice el BCE
Los bancos centrales utilizan siempre un mismo argumento para justificar la subida de tipos como vía para contener la inflación. Aunque el Banco Central Europeo reconoce formalmente la existencia de factores energéticos, geopolíticos y comerciales, sigue actuando como si la inflación terminara siendo, ante todo, un problema de exceso de demanda que debe corregirse mediante el encarecimiento del crédito.
Siendo benévolos, se puede asegurar que la premisa es, en el mejor de los casos, una verdad parcial. En el peor, una coartada teórica para aplicar el único instrumento que tiene, aunque no sirva para el problema que hay encima de la mesa.
Los datos que reflejan la realidad que tenemos ante nuestros ojos son claros. La mayor parte de las presiones inflacionarias que afectan hoy a Europa provienen de factores energéticos, geopolíticos y comerciales ajenos a la política monetaria.
El primero es energético. Europa sustituyó su dependencia del gas ruso por el gas natural licuado para convertir a Estados Unidos en su proveedor dominante. El efecto es que lo paga más caro (además de quedar en posición de mayor vulnerabilidad) y eso se ha traducido en un encarecimiento de la electricidad industrial un 58% desde 2021.
El segundo es geopolítico. El conflicto en Oriente Medio ha tensionado los mercados de materias primas y las cadenas globales de suministro están en jaque, lo que ha provocado un alza de los precios.
El tercero es comercial. La guerra arancelaria iniciada por la Administración de Trump ha disminuido la competitividad exportadora europea y encarecido nuestras importaciones.
Al subir los tipos de interés, el Banco Central Europeo no logra eliminar los factores que empujan los precios al alza
Los tres factores tienen en común algo fundamental que parece que el Banco Central Europeo es incapaz de apreciar: son choques de oferta, no de demanda y, como he dicho, no monetarios. Los precios no están subiendo porque las familias y empresas europeas tengan demasiado dinero en el bolsillo y estén comprando bienes y servicios o gastando en inversión por encima de la oferta existente (al menos, de momento). Se han producido, efectivamente, aumentos en los costes de suministro y, a partir de ahí, en los de producir y de abastecer que se están trasladando a los precios, pero eso ha sido por razones externas a la economía europea. Y cuando se produce un choque de oferta, subir los tipos de interés no reduce los costes energéticos ni detiene una guerra ni deshace aranceles. Solo tiene un efecto: reducir la demanda, el gasto, es decir, los ingresos.
Al subir los tipos de interés, el Banco Central Europeo no logra eliminar los factores que empujan los precios al alza, mientras que hace que disminuya el nivel de vida de las familias, desincentiva la inversión de las empresas cuando más falta hace y, eso sí, provoca una transferencia de renta desde los hogares y empresas más endeudados hacia quienes perciben rentas financieras, entre ellos el sector bancario. En suma, frena la economía. No es casualidad, por ejemplo, que la inversión empresarial en la eurozona lleve varios trimestres creciendo a ritmos muy inferiores a los previos a la subida de tipos y que el crédito nuevo a las empresas se haya desacelerado de forma significativa.
De esa manera, es cierto que puede hacer que bajen los precios. Nadie puede ponerlo en duda, pero lo hace destruyendo actividad productiva y generando aún más concentración del ingreso e inequidad. El BCE actúa una vez más como un médico que, para bajar la fiebre de su paciente, lo debilita en extremo sin acabar con la enfermedad. Es una terapia que en medicina tiene nombre: iatrogenia, una práctica que viola un viejo y fundamental principio terapéutico: primum non nocere (lo primero, no hacer daño). Algo que debe respetar cualquier sanitario que se precie.
Una excusa que no sirve
La única razón que aporta el BCE para justificar su práctica demoledora es la necesidad de transmitir credibilidad. Es decir, aunque sepa que la inflación no venga del exceso de demanda, sostiene que hay que enviar una señal de firmeza para impedir que las expectativas se desborden, que los salarios suban para defenderse de nuevas subidas y que las empresas se blinden, subiéndolos de antemano. Es lo conocido como “efecto de segunda ronda”. Un argumento que puede tener cierta lógica en abstracto, pero que no se da en la realidad con fuerza suficiente como para tomarlo tan literalmente en cuenta como hacen los bancos centrales. Actualmente, la llamada inflación subyacente, la que excluye los precios de la energía y los alimentos, se sitúa entre el 2,1 y el 2,3%; puede ser molesta pero manejable. De hecho, en muchos países europeos los salarios reales aún no han recuperado el poder adquisitivo perdido tras la fase inflacionaria iniciada tras la pandemia. Los datos disponibles no muestran, por ahora, una espiral salarios-precios de intensidad suficiente como para justificar una respuesta monetaria tan agresiva. Por tanto, subir los tipos de interés preventivamente para hacer frente a un riesgo supuesto y que los datos no confirman, en el contexto de una economía que crece al 0,9%, es una decisión con costes seguros a cambio de un beneficio muy incierto.
Pagarán la factura los mismos de siempre
Los costes de este nuevo error del Banco Central Europeo no se distribuyen de forma uniforme. Por un lado, la subida de tipos agravará las asimetrías estructurales de la eurozona. Alemania y los Países Bajos, que tienen una inflación más ligada a costes laborales y economías con menor nivel de deuda pública, podrán absorber mejor el impacto. España, y sobre todo Italia, con deuda pública más elevada, se verán más afectadas, al tener que pagar más por el servicio de la deuda y tener que actuar con menor margen fiscal. Para España, un euríbor al alza no sólo frenará la demanda, sino que provocará una enorme transferencia de renta de las familias hipotecadas y de las pymes endeudadas hacia el sector financiero. Todo ello, mientras que los grandes bancos europeos han registrado en los últimos ejercicios algunos de los mayores beneficios de su historia reciente, gracias al aumento de los márgenes financieros provocado por los diferenciales de tipos de interés.
Elevar el coste del dinero cuando la economía no crece ni al 1%, como viene ocurriendo en Europa, y cuando los riesgos geopolíticos están lejos de disiparse, no es prudencia monetaria: es la mala austeridad que ya arruinó a un buen número de países, ahora con nombre y justificación tecnocráticos. No aplicada esta vez mediante recortes directos del gasto público, sino mediante el encarecimiento del crédito que recortará el de toda la economía.
Un problema de fondo que se reitera
Detrás de esta nueva equivocación del BCE está el dogma que guía a la inmensa mayoría de los bancos centrales de nuestro tiempo.
Frenar esta inflación requeriría instrumentos distintos: regulación de precios, intervención en los mercados energéticos, coordinación fiscal
Han basado su independencia y su legitimidad en un mandato único o principal (la estabilidad de precios) y sobre un único instrumento (el tipo de interés). Así, cuando hay inflación, suben los tipos, con independencia de cuál sea la causa de esa inflación y el diagnóstico queda subordinado al instrumento disponible.
El problema de fondo es que el BCE dispone prácticamente de un único instrumento operativo de gran alcance: el tipo de interés. Y cuando todas las herramientas son martillos, todos los problemas acaban pareciendo clavos. La consecuencia es que la naturaleza concreta de la inflación pasa a un segundo plano y el remedio termina aplicándose con independencia de cuál sea la enfermedad.
La inflación de oferta que estamos comenzando a tener requeriría instrumentos distintos para poder frenarse: políticas de regulación de precios en sectores estratégicos, intervención en los mercados energéticos para absorber los choques externos, coordinación fiscal para sostener la demanda mientras los costes se normalizan, política industrial para reducir dependencias estructurales... Nada de eso está en el manual de instrucciones del Banco Central Europeo y el fundamentalismo ideológico de sus directivos le lleva a creer que lo que no está en el manual no existe, aunque los datos y la experiencia lo estén señalando, sin lugar a dudas.
No es la primera vez que el BCE se equivoca de esta manera, como dije más arriba y han corroborado muchos economistas, algunos de ellos trabajando en los propios bancos centrales o bastante ortodoxos como Olivier Blanchard o Paul de Grauwe, al analizar su actuación en momentos parecidos al actual. No puede olvidarse lo ocurrido en 2011, cuando Jean-Claude Trichet subió los tipos por temor a la inflación derivada del encarecimiento del petróleo. Pocos meses después, Europa entró en recesión y el propio BCE tuvo que revertir las subidas.
Y el problema es que el Banco Central Europeo utiliza su independencia para gozar de impunidad ante sus sucesivos y costosos errores.
Nadie puede pedirle cuentas porque se ha establecido que lo que el BCE hace es pura técnica, neutra y objetiva. Es una ficción institucional extremadamente costosa, pues se presentan como decisiones puramente técnicas las que tienen consecuencias distributivas y sociales de enorme alcance.
Una de las más grandes y costosas mentiras económicas de la historia. La política monetaria que practica, como su propio nombre indica, es política, un conjunto de decisiones basadas en ideología y en preferencias de reparto de la riqueza, que benefician a unos y perjudican a otros, pero que son tomadas por una institución que no rinde cuentas ante nadie. Esa es la cuestión. En una época de democracias llenas de defectos y limitaciones, la independencia e impunidad con la que actúan los bancos centrales es una anomalía democrática de primer orden que habría que corregir antes de que provoquen una catástrofe."
(Juan Torres López, CTXT, 12/06/26)
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