"En el año 2008 la Reserva Federal se embarcó en su programa de expansión
cuantitativa, que junto con su política de tipos de interés cero ha
reprimido tanto la volatilidad bursátil, medida por el archiconocido
índice VIX, como la volatilidad de los bonos soberanos, representada por
el menos extendido índice TYVIX.
Se trata
del mayor ejercicio de manipulación histórica de los mercados
financieros para generar una sensación de riqueza y euforia que
reactivara el ciclo económico. Sin embargo, ha sido incapaz de generar
rentas, pero nos ha llenado de burbujas, a cuál más peligrosa, mediante
una política de volatilidad cuasi nula. (...)
Si bien los inversores no ignoran la posibilidad de un resurgimiento, o
al menos una reversión a la media, en la volatilidad del mercado, lo más
alucinante es que en su conjunto la posición corta en volatilidad es
una de las apuestas más extendidas a fecha de hoy. Es muy tentador
sugerir que nadie piensa que va a durar el actual entorno de volatilidad
mínima, pero eso sería ignorar las ingentes cantidades de dinero que
permanecen apiladas en apuestas cortas contra el VIX.
El nerviosismo sobre lo que pueda suceder el próximo año 2018 es visible en el coste relativo de apostar a un aumento en la volatilidad,
que se ha incrementado respecto a aquellas apuestas por una
disminución. Alguien, en alguna parte, está gastando dinero para
capitalizar un rebote en el indicador de volatilidad. Pero es lo más
alejado de una apuesta unidireccional. Las apuestas cortas en
volatilidad superan los 2 billones de dólares en diversas estrategias.
Y
eso que en la actualidad el VIX está cerca de mínimos históricos. La
realidad es que a lo largo de 2017 las apuestas contra la volatilidad
han funcionado. Por el contrario, analizando distintos ETF, siete de los
20 valores negociados en bolsa de peor desempeño este año fueron largos
VIX y otras medidas de volatilidad.
Entre el aumento de las ganancias corporativas, un
repunte en el crecimiento global y una loable gestión del riesgo por
parte de los bancos centrales, la volatilidad ha tenido pocos
catalizadores. El problema es que las acciones están claramente
sobrevaloradas y la aversión al riego llegará un día, de repente,
y la volatilidad repuntará.
Como condiciones necesarias o catalizadores
para anticipar dicho incremento recuerden nuestras ideas: debe
depreciarse las monedas de tipos de interés más alto, caer el precio de
las materias primas y aumentar el diferencial entre los tipos de interés
de los depósitos bancarios y las letras del Tesoro
(TED Spread). Cualquier persona con una posición de volatilidad corta
debe ser consciente de que cuando llegue un nuevo ciclo de aversión al
riego por lo general no suele avisar y se produce de manera muy rápida,
sin tiempo para actuar.
Cabe esperar que para 2018 el incremento de la volatilidadvendrá
de condiciones macroeconómicas globales menos benignas. Un entorno de
crecimiento global no tan favorable, unido a un endurecimiento de la
política monetaria debería producir una dispersión más amplia en los
datos económicos y los beneficios empresariales, lo que debería
traducirse en una mayor volatilidad.
En parte eso es lo que nos indica
la curva de volatilidad. A pesar de estar mucho más extendidas las
puestas contra un aumento de la volatilidad, los inversores están
pagando notablemente más para protegerse contra las oscilaciones de
precios dentro de un año que para la volatilidad a corto plazo. La
diferencia entre la volatilidad implícita a un mes y a un año es aproximadamente tres veces más pronunciada de lo normal.
La falta de reversión a la media en la volatilidad se debe en gran parte a que los bancos centrales, empezando por la FED,
están subiendo muy lentamente los tipos de interés y apenas están
reduciendo su balance.
Y aquí está la gran contradicción. Saben que si
normalizan la política monetaria los mercados se hundirán, y tendrán de
nuevo que implementar más expansión monetaria. De ahí que no lo vayan a
hacer, de manera que las políticas de tipos de interés cero han sido
reemplazadas en realidad por políticas de volatilidad cero-
Ya conocen nuestra hipótesis de partida. Tras el ascenso de Allan Greenspan a la presidencia del Banco Central más poderoso del mundo, la Reserva Federal,
se produjo un cambio de paradigma en la política monetaria global. Los
banqueros centrales adoptaron públicamente el paradigma de gestión del
riesgo en su aproximación a la política monetaria. Y ello generó un
tremendo problema de riesgo moral, la famosa “Greenspan-Bernanke-Yellen
Put”, que continúa en el momento actual.
Los mercados perdieron el miedo
a la asunción de riesgos excesivos.
La idea de la
“Greenspan-Bernanke-Yellen Put”, bajo una visión monetarista del mundo
errónea, es muy sencilla: los bajos tipos de interés acabarán curando
siempre los problemas del mercado. Desafortunadamente, los banqueros
centrales de medio mundo han caído en un patrón por el cual los períodos
de bajos tipos de interés, incluso al 0%, son cada vez más largos, pero
ello lleva implícitamente al exceso financiero del mañana.
Los
banqueros centrales tratan de apagar los pequeños incendios del sistema
capitalista, mientras que son incapaces de reconocer que ellos son los
responsables últimos de las grandes deflagraciones." (Juan Laborda, Vox Populi, 31/12/17)
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