"(...) La gran pregunta que se hace la Fed es si debe dejar de inyectar enormes cantidades de dinero en el sistema bancario, supuestamente para apoyar a las empresas durante el desplome del COVID. En su reunión, dejó claro que era inminente un "tapering" de su compra mensual de bonos gubernamentales e hipotecarios (próxima reunión). La desaceleración de sus compras de activos "puede estar pronto justificada". (...)
En cuanto a las subidas de los tipos de interés, aún queda mucho por hacer. Los funcionarios de la Fed están divididos por igual entre subir y mantener los tipos de interés para finales de 2022 y siguen divididos entre 3 y 4 subidas acumuladas para finales de 2023 y 6 ó 7 subidas en total para finales de 2024. (...)
Por lo tanto, incluso si la "flexibilización cuantitativa" comienza a disminuir el próximo año, los tipos de interés se mantendrán muy bajos o cerca de cero durante al menos otro año. La Fed se encuentra en un dilema. Los tipos de interés bajos son malos porque un exceso de préstamos a tipos baratos podría llevar a una inflación más alta y sostenida si la oferta no puede igualar la aceleración de la demanda, mientras que los préstamos para la especulación en activos financieros e inmobiliarios continuarán. Por otro lado, el aumento de los tipos de interés elevará el coste del servicio de la deuda existente, que ahora se encuentra en niveles récord, lo que podría acabar provocando impagos, quiebras y un colapso financiero. La Fed no está segura de qué camino tomar.
Pero tampoco lo está la corriente principal de la economía. Esto se debe, en parte, a que la economía dominante no tiene una explicación clara para los bajos tipos de interés. (...)
Pero, ¿existe un tipo de interés natural? ¿Nos ayuda este concepto a entender lo que está ocurriendo en una economía, especialmente en las principales economías capitalistas, en estos momentos? Keynes descartó la idea argumentando que no había un tipo natural estático, sino una serie de tipos que dependían del nivel de inversión, consumo y ahorro de una economía y del deseo de atesorar dinero (preferencia por la liquidez).
No había ninguna razón para suponer que la economía capitalista "corregiría" cualquier desajuste entre la inversión y el ahorro, especialmente en una depresión, mediante el ajuste de los tipos de interés del mercado al "tipo natural" en algún proceso automático del mercado. Esto se debe a que en una depresión en la que los rendimientos de la inversión son demasiado bajos en comparación con el tipo de interés del dinero, los capitalistas acumularán su dinero en lugar de invertir en una "trampa de liquidez".
Tanto Keynes como Marx no se fijaron en un concepto de "tipo de interés natural", sino en la relación entre el tipo de interés para mantener el dinero y la rentabilidad (o rendimiento) del capital productivo.
La tesis postkeynesiana consiste en argumentar que los tipos de interés alcanzan niveles bajos porque el ahorro supera al gasto. Son los hogares los que empiezan a atesorar dinero en lugar de gastarlo. Una de las explicaciones hasta ahora se basaba en la demografía, es decir, que las personas mayores tienden a gastar menos y a ahorrar más, y en todas las economías capitalistas avanzadas están envejeciendo. Sin embargo, la última explicación es que el aumento de la desigualdad está creando un "exceso de ahorro", ya que los más ricos tienden a ahorrar más que los más pobres.
Este es un argumento que se ha presentado durante algún tiempo, en particular en el plano internacional, donde los keynesianos han argumentado que ha habido un "exceso de ahorro global" en los países con superávit comercial como China, Japón o Alemania y su excedente de capital se ha transferido a los EE.UU., haciendo bajar los tipos de interés.
Ahora, Mian y Sufi han presentado un nuevo documento (mss_jh_word.pdf (kansascityfed.org) en el simposio federal de Jackson Hole de este año, que ha entusiasmado a personas como Martin Wolf, el columnista de economía keynesiana del Financial Times. Mian y Sufi ya argumentaron algo parecido en su libro House of Debt. Ahora concluyen, como ya sugirieron en su anterior trabajo, que la principal explicación del descenso de los tipos de interés reales ha sido la elevada y creciente desigualdad y no factores demográficos, como el comportamiento del ahorro de la generación del "baby-boom" a lo largo de su vida.
Su principal argumento es que las tasas de ahorro varían mucho más según los ingresos dentro de las cohortes de edad que entre ellas. Las diferencias también son enormes: en EE.UU., el 10% de los hogares con mayores ingresos tiene una tasa de ahorro entre 10 y 20 puntos porcentuales más alta que el 90% con menores ingresos.
Dada esta divergencia, el desplazamiento de la distribución de la renta hacia la parte superior aumentó inevitablemente la propensión general al ahorro. Así que los bajos tipos de interés son el resultado del acaparamiento de los ricos. Por tanto, la Reserva Federal nunca podrá subir los tipos de interés mientras la desigualdad siga siendo alta. Mientras tanto, los hogares se endeudarán más al pedir prestado a tipos baratos para comprar casas, arriesgándose a una futura implosión de la deuda.
¿Pero es correcta esta explicación? El punto débil de esta explicación es la teoría de que el problema es el bajo consumo de los hogares, que conduce a una falta de "demanda agregada" necesaria para que las economías capitalistas se sitúen en una senda sostenida de mayor crecimiento y, por lo tanto, permitan que los tipos de interés suban sin que se produzca un colapso. Esta teoría particular del subconsumo pasa por alto lo que falta en todas las teorías del subconsumo: lo que hace el sector capitalista. El consumo no es la única categoría de "demanda agregada"; también existe la demanda de inversión de los capitalistas.
De hecho, Marx sostenía que éste era el factor más importante para impulsar el crecimiento de la producción en una economía capitalista, e incluso Keynes estuvo de acuerdo en ocasiones. He demostrado en varios artículos y documentos que es la inversión capitalista el "factor de oscilación" en los auges y las caídas: una caída de la inversión lleva a las economías capitalistas a las caídas y las saca de ellas. El consumo es un factor rezagado, y de hecho los cambios en el consumo son pequeños durante el ciclo de auge y caída en comparación con la inversión.
No existe un "exceso de ahorro" mundial o nacional. El problema es más bien una "escasez de inversión".
Si observamos las tasas de inversión (medidas por la inversión total en relación con el PIB de una economía), encontramos que en los últimos diez años, la inversión total en relación con el PIB en las principales economías ha sido débil; de hecho, en 2019, la inversión total (gobierno, vivienda y empresas) en relación con el PIB sigue siendo inferior a la de 2007. En otras palabras, incluso la baja tasa de crecimiento del PIB real en las principales economías en los últimos diez años no ha sido igualada por el crecimiento de la inversión total. Y si se excluyen el gobierno y la vivienda, la inversión empresarial se ha comportado aún peor.
El ratio de ahorro nacional de las economías capitalistas avanzadas en 2019 no es mayor que en 2007, mientras que el ratio de inversión ha caído un 7%. Ha habido una escasez de inversión, no un exceso de ahorro. (...)
En mi opinión, los bajos tipos de interés no son el resultado de una falta de demanda agregada causada por el aumento de la desigualdad y la incapacidad de los trabajadores para comprar su propia producción. Es el resultado de la disminución de la rentabilidad del capital en las principales economías capitalistas, lo que obliga a las empresas a buscar en el extranjero para invertir donde la rentabilidad es mayor (el coeficiente de inversión en las economías emergentes ha aumentado un 10% en los últimos diez años, algo que estos análisis keynesianos y postkeynesianos ignoran.
El "exceso de ahorro" es, en realidad, una falta de inversión en la economía real. ¿Por qué no se invirtió, y se sigue invirtiendo, a un nivel que permitiera aumentar el crecimiento y, con él, los tipos de interés? La rentabilidad de los sectores productivos es demasiado baja. En EE.UU., la rentabilidad del sector no financiero comenzó a retroceder después de los últimos años 90, generando la quiebra de la alta tecnología y obligando a los inversores a cambiar a la inversión inmobiliaria, generando la burbuja de la vivienda. Detrás del aumento de la deuda y del posterior colapso hay una crisis de la rentabilidad de la producción capitalista. (...)
De hecho, la evidencia empírica de una conexión causal entre la desigualdad y las crisis sigue siendo cuestionable. Por el contrario, trabajos recientes de economistas marxistas, presentados en la conferencia del IIPPE de este año (informaré sobre la conferencia en un próximo post), muestran que los tipos de interés del mercado (tanto a corto como a largo plazo) están estrechamente correlacionados con los cambios en la rentabilidad del capital. Karl Beitel encuentra dicha correlación y conexión y Nikos Stravelakis presenta un soporte explicativo y empírico para ello.
Así pues, si los tipos de interés del mercado están determinados en última instancia por la rentabilidad del capital y no por la relación entre "ahorro e inversión" o el nivel de desigualdad y el consumo de los hogares, entonces si la rentabilidad del capital se mantiene baja, los tipos de interés harán lo mismo, haga lo que haga la Fed u otros bancos centrales. O, para ser más precisos, si la Fed opta no sólo por poner fin a la flexibilización cuantitativa, sino por subir significativamente su tipo de interés oficial, entonces es más que probable que engendre una crisis de la deuda porque la rentabilidad del capital productivo no se ha elevado.
Creo que esto dibuja el panorama del debate entre aquellos que, como Larry Summers, temen que el actual aumento de la inflación en el precio de los bienes y servicios en EE.UU. no sea transitorio y que, por tanto, la Fed se vea obligada a subir los tipos de interés, y aquellos que piensan que es transitorio y que, por tanto, no es necesario cerrar el grifo de la liquidez y apretar el crédito... todavía.
Hay un escenario peor que podría ocurrir. Nouriel Roubini, o el Dr. Doom, como se le solía llamar porque pronosticaba con regularidad las crisis financieras que se produjeron en 2008, piensa ahora que la deuda ultra-alta, los tipos de interés ultra-bajos y una serie de presiones sobre la oferta mundial significan que las economías capitalistas se dirigen directamente a otra crisis, esta vez culminando en una combinación de bajo crecimiento y alta inflación.
Es cierto que la deuda, tanto privada como pública, en la economía mundial está en niveles récord. A nivel mundial, en 1999 era del 220% del PIB. Hoy es del 360% y va en aumento. En los países avanzados, el 420% y en aumento. En China, 330% y en aumento. En los mercados emergentes, el 250% y en aumento, y la mayor parte en moneda extranjera. Roubini considera que esta carga de la deuda no puede reducirse salvo mediante un enorme aumento de la inflación que reduzca su carga real para los deudores. Pero esta evolución destruirá las divisas de los mercados emergentes y les obligará a entrar en mora. Así, las principales economías podrían entrar en un periodo de "estanflación", es decir, de estancamiento del crecimiento junto con la inflación. La última vez que esto ocurrió fue en la crisis de rentabilidad de los años 70, cuando la rentabilidad del capital cayó bruscamente y provocó las caídas de 1974-5 y 1980-82.
La aceleración de la inflación puede ser un problema en estos momentos en Estados Unidos y en otras economías capitalistas en recuperación, y ciertamente afecta a cualquier recuperación de las rentas del trabajo; pero para el capitalismo, la rentabilidad es el verdadero punto de referencia y puede verse afectada por las subidas salariales por un lado y por las subidas de intereses por otro. Si es así, es la base de una nueva caída."
(Michael Roberts, Brave New Europe, 24/09/21; Cross-posted from Michael’s Blog; Traducción realizada con la versión gratuita del traductor www.DeepL.com/Translator)
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