La crisis de los bonos... Los rendimientos de los bonos a nivel mundial han alcanzado su nivel más alto desde 2008. Los costes de financiación a largo plazo del Reino Unido han subido aún más, hasta su nivel más alto desde principios de 1998, mientras que el rendimiento a diez años de Japón ha alcanzado el 3 % por primera vez en 30 años... Incluso se habla de que algunos gobiernos importantes podrían incurrir en impago de su deuda. Los inversores extranjeros en bonos del Estado francés están alimentando este temor. Pero detrás de esta afirmación se esconde, en realidad, un intento del Gobierno francés de imponer nuevas medidas de austeridad a su población, concretamente recortes en las prestaciones de las pensiones y en otros gastos sociales. El impago no va a producirse... Por el momento, la caída del mercado de bonos o la aparente crisis que se manifiesta en el aumento de los rendimientos de los bonos refleja principalmente el aumento de la inflación, junto con el riesgo de que los bancos centrales incrementen el coste del crédito subiendo los tipos en un intento por controlar la inflación... Si la inflación remite, también lo harán los rendimientos de los bonos. Mientras tanto, no se producirá ningún colapso en el sentido de que ningún gobierno de una economía importante incumpla el pago de su deuda. En cambio, el aumento de los rendimientos será utilizado por los «vigilantes» del mercado de bonos y los gobiernos favorables a las empresas para justificar nuevos recortes en el gasto social público y un aumento de los impuestos a los trabajadores, con el fin de mejorar lo que denominan «espacio fiscal» —espacio que se utilizará para aumentar el gasto en armamento y las subvenciones a la industria (Michael Roberts)

"Los medios financieros y los economistas convencionales se encuentran sumidos en un gran revuelo. Los rendimientos de los bonos del Estado han aumentado drásticamente desde el final de la recesión provocada por la pandemia, hasta alcanzar niveles que no se veían desde la crisis financiera mundial de 2008-2009.

¿Qué se entiende por un aumento de los «rendimientos de los bonos»? Cuando los gobiernos y las grandes empresas necesitan dinero, no solicitan un préstamo a un banco. En su lugar, venden pagarés a los inversores y se comprometen a devolver el dinero con un tipo de interés determinado. Si esos pagarés deben reembolsarse dentro de muchos años, se denominan bonos (los pagarés que los gobiernos reembolsarán más rápidamente —en unos meses o en un año— se denominan letras o pagarés).

Estos bonos o pagarés son adquiridos por instituciones financieras, como compañías de seguros, fondos de pensiones, bancos comerciales, fondos de cobertura, etc. Los bonos del Estado son los más demandados porque se consideran «seguros», ya que es muy improbable que los gobiernos incumplan el pago del bono al vencimiento del mismo. Los gobiernos cuentan con el respaldo de los ingresos fiscales y la capacidad de «imprimir dinero» para reembolsar el préstamo del bono. Los inversores en el mercado de bonos suelen comprar y vender estos títulos, creando un mercado «secundario» de precios de bonos. Los inversores lo hacen con el fin de obtener liquidez antes de que venza el plazo del bono o porque buscan especular con las variaciones en los precios de los bonos. Los mercados de bonos se han convertido en la fuente más importante de crédito en las economías capitalistas y su volumen es mucho mayor que el de los mercados de valores.

Pero aquí está el quid de la cuestión. El tipo de interés del bono es fijo. Si el bono empieza a parecer menos atractivo para su compra (por razones que analizaremos más adelante), un comprador que acceda a este «mercado secundario» de bonos podría adquirir un bono que, en su momento, valía 100 dólares al comprarlo al Estado, por un importe inferior a esa cifra. Cualquier caída del precio significa que el nuevo comprador obtendrá una rentabilidad, en términos porcentuales, mayor sobre su inversión que el tipo de interés fijo que paga el bono sobre su valor nominal original. Esta rentabilidad se denomina «rendimiento» del bono. Cuando los inversores venden bonos, los precios de estos se reducen, del mismo modo que una ola de ventas en el mercado de valores provoca que los precios de las acciones se desplomen. Cuando los precios de los bonos caen, los rendimientos de los bonos aumentan, ya que se mueven en dirección opuesta.

Eso es lo que está ocurriendo ahora en todos los principales mercados de bonos del Estado a nivel mundial. Los precios están cayendo en el mercado secundario de bonos y, por lo tanto, los rendimientos están aumentando de forma inversa. Los rendimientos de los bonos a nivel mundial han alcanzado su nivel más alto desde 2008.

Los costes de financiación a largo plazo del Reino Unido han subido aún más, hasta su nivel más alto desde principios de 1998, mientras que el rendimiento a diez años de Japón ha alcanzado el 3 % por primera vez en 30 años.

El rendimiento de los bonos japoneses a diez años alcanza el 3,00 % por primera vez en tres décadas

¿Cuáles son las posibles causas de este aumento de los rendimientos y por qué los inversores y los analistas financieros están armando tanto revuelo? Los expertos señalan cuatro razones principales: el aumento de la inflación mundial; la elevada deuda pública; el auge de la inversión de capital privado, que incrementa las necesidades de financiación; y la mayor incertidumbre sobre una futura crisis económica.
Centrémonos en la inflación. Como he argumentado en entradas anteriores, la era de la desinflación (es decir, la desaceleración de las tasas de inflación) que experimentaron la mayoría de las economías avanzadas durante la «Larga Depresión» de la década de 2010 ha llegado a su fin. Desde el final de la recesión provocada por la pandemia en 2020, se ha producido un cambio radical al alza en la inflación. Mientras que la tasa de inflación anual en las economías avanzadas se situaba, en general, por debajo del 2 % al año durante la década de 2010 —es decir, por debajo de la tasa de inflación objetivo que la mayoría de los bancos centrales habían fijado—, ahora duplica esa cifra. Según el FMI, se espera que la inflación general anual a nivel mundial alcance el 4,7 % este año.

En entradas anteriores he analizado las causas de este aumento sostenido de la inflación. Se ha debido principalmente al incremento de los costes de las materias primas y del transporte, provocado por los cuellos de botella en la cadena de suministro mundial tras la pandemia. Más recientemente, este fenómeno se ha visto acelerado por el conflicto en Oriente Medio, en particular en Irán, y por el cierre del estrecho de Ormuz, lo que ha provocado un aumento del 50 % en los precios del petróleo. Estos mayores costes energéticos se reflejan directamente en la inflación general. Y no se trata solo de la energía; toda una serie de materias primas clave han escaseado debido a la guerra en Irán, al aumento del calentamiento global y a las perturbaciones en el transporte. Por lo tanto, el aumento de la inflación no es consecuencia de un gasto público «excesivo» ni de subidas salariales, sino de un problema del lado de la oferta, agravado por la ralentización del crecimiento de la productividad, que tiende a elevar el coste unitario de los bienes y servicios.

Históricamente, los repuntes en los rendimientos de los bonos suelen deberse a aumentos de la inflación. Es sencillo. El aumento de los precios hace que los compradores de bonos piensen que el interés fijo anual nominal que obtendrán del bono se devaluará con el tiempo debido a la inflación, por lo que la rentabilidad real que obtendrán disminuirá. Por lo tanto, los tenedores de bonos solo comprarán bonos en el mercado secundario a precios más bajos para compensar esta pérdida. Como hemos explicado anteriormente, la caída de los precios de los bonos implica un aumento de los rendimientos. Además, los gobiernos que emitan nuevos bonos tendrán que ofrecer tipos fijos más altos para atraer a nuevos compradores.

En mi opinión, esta es la causa principal de la actual «caída del mercado de bonos» o del fuerte aumento de los rendimientos. Sin embargo, se esgrimen otras razones. Verá, muchos gobiernos de todo el mundo registran elevados déficits presupuestarios y están endeudándose cada vez más. Los niveles de deuda pública están aumentando en términos absolutos e incluso en relación con el producto nacional. Para cubrir estos déficits y «renovar» los bonos que están llegando al final de su plazo, los gobiernos deben emitir más bonos. Así pues, la oferta aumenta más rápido que la demanda por parte de los compradores. Esto obliga a los gobiernos a ofrecer tipos de interés más altos y a que suban los rendimientos en el mercado secundario.

Lo peor es que los bancos centrales, en su errónea creencia de que endurecer la política monetaria (es decir, subir los tipos de interés a corto plazo y reducir la oferta monetaria) es necesario y eficaz para controlar la inflación, están empezando a hablar de subir sus tipos de interés oficiales en los próximos meses.
El Banco Central Europeo ya ha comenzado a hacerlo, a medida que las tasas de inflación de la zona del euro siguen aumentando. El nuevo presidente de la Reserva Federal de EE. UU., Kevin Warsh —nombrado por Trump para recortar los tipos de interés—, está insinuando ahora que los tipos estadounidenses tendrán que subir. El Banco de Japón, temeroso de que la inflación japonesa —que históricamente se ha mantenido cercana a cero durante décadas— esté empezando a dispararse, también se está preparando para subir los tipos. Si estas subidas se materializan, no frenarán la inflación, sino que simplemente aumentarán los costes de financiación del Gobierno y, por lo tanto, incrementarán el nivel de deuda, además de extenderse por toda la economía, elevando el coste de financiación para los hogares (hipotecas) y las empresas (préstamos).

Incluso se habla de que algunos gobiernos importantes podrían incurrir en impago de su deuda. Los inversores extranjeros en bonos del Estado francés están alimentando este temor. Pero detrás de esta afirmación se esconde, en realidad, un intento del Gobierno francés de imponer nuevas medidas de austeridad a su población, concretamente recortes en las prestaciones de las pensiones y en otros gastos sociales. El impago no va a producirse. En primer lugar, aunque los rendimientos de los bonos del Estado han subido desde 2020, no se encuentran en máximos históricos, ni siquiera en Francia.

Es cierto que el volumen de la deuda pública es mucho mayor que hace veinte años. Pero eso se debe a que los gobiernos han tenido que rescatar al sector privado al menos en dos ocasiones: primero, durante la crisis financiera mundial de 2008-2009; y, en segundo lugar, durante la recesión provocada por la pandemia de 2020. Simplemente no es cierto que haya habido un «gasto desmesurado» por parte de los gobiernos en bienestar social, sanidad pública y pensiones, tal y como afirman los «vigilantes de los bonos» y los economistas dominantes. El único gasto desmesurado, aparte de los rescates a bancos y empresas, ha sido el destinado a defensa, combinado con recortes fiscales para los ricos y las grandes empresas (por ejemplo, el «gran y hermoso» presupuesto de Trump).
La razón por la que la deuda del sector público ha aumentado tanto en el siglo XXI fue el rescate del sector financiero y privado durante la crisis financiera mundial de 2008-2009, la crisis de la deuda del euro hasta 2012 y el apoyo fiscal necesario para que la población superara la recesión provocada por la pandemia de 2020. Esos fueron los períodos en los que los ratios de deuda pública se dispararon (... ). En los períodos intermedios, se aplicaron políticas de austeridad (en particular, recortes en las prestaciones sociales y en la inversión en infraestructuras), junto con cierta recuperación del crecimiento económico, por lo que los ratios de deuda se mantuvieron más o menos estables (véase la figura, bloque naranja). Los recortes en los impuestos sobre la renta (especialmente para los grupos de rentas más altas) y en el impuesto de sociedades han supuesto que los ingresos fiscales del Estado, como porcentaje del PIB, se hayan mantenido estables en torno al 35 % del PIB, lo que ha garantizado un aumento de los déficits anuales.

Unos niveles más elevados de deuda pública implican mayores costes por intereses (es decir, los intereses pagados por los bonos del Estado vendidos a los inversores en bonos). En EE. UU., el gasto por intereses anualizado estimado de la deuda federal alcanza la cifra récord de 1,38 billones de dólares. Esto equivale al 4,2 % del PIB estadounidense, el porcentaje más alto desde 1997. A modo de comparación, esta cifra se situaba en el 2,3 % en el cuarto trimestre de 2020. Los gastos por intereses anualizados se han disparado en 900 000 millones de dólares —casi un 200 %— en los últimos cinco años, con un aumento medio anual del 24 %. Por su parte, en los primeros nueve meses del ejercicio fiscal de 2026, los gastos por intereses se dispararon en 78 000 millones de dólares, hasta alcanzar los 827 000 millones de dólares. El coste del servicio de la deuda federal de EE. UU. nunca ha sido tan elevado. Ahora bien, si los bancos centrales suben los tipos de interés, el coste del servicio de la deuda aumentará aún más.
La cuarta razón por la que han subido los rendimientos de los bonos es la incertidumbre sobre el futuro de las economías. Los inversores en bonos exigen una «prima de plazo» más elevada —un interés adicional— por inmovilizar su dinero en bonos a largo plazo, de 10 o 30 años, debido al temor a futuras crisis económicas. Esta prima de plazo, según la medición de la Reserva Federal de EE. UU., ha añadido alrededor de 0,6 puntos porcentuales al rendimiento de los bonos en el último año.

Sin embargo, no se producirá ningún impago de la deuda pública, ya que los gobiernos siempre pueden recurrir a lo que los economistas denominan «represión financiera». «Represión financiera» es un término peyorativo utilizado por los economistas dominantes, que consideran que la intervención gubernamental «distorsiona» los precios de los bonos. Los gobiernos y los bancos centrales siempre pueden prometer cumplir con cualquier pago de la deuda «imprimiendo dinero» para hacerlo. En la década de 2010, esto se denominó «flexibilización cuantitativa». Esto es lo que hizo el BCE bajo el mandato de Mario Draghi cuando este ocupaba el cargo durante la crisis de la deuda de la zona del euro de 2012-2015. Al comprometerse a adoptar medidas monetarias ilimitadas (denominadas «transacciones monetarias directas»), se garantizó a los tenedores de bonos que recuperarían su dinero. Draghi afirmó que el BCE haría «lo que fuera necesario» para saldar la deuda y reducir los costes de financiación.
Incluso ahora, los costes de financiación en, por ejemplo, Francia, son mucho más bajos de lo que serían de otro modo gracias a esa amenaza de represión financiera. Y recientemente el Gobierno de EE. UU. ha recurrido a ella de forma parcial. El secretario del Tesoro de EE. UU., Scott Bessent, ha puesto en marcha un pequeño programa de recompra de títulos del Tesoro en el que el Gobierno recompra sus bonos a largo plazo mediante la emisión de letras del Tesoro a corto plazo. El Gobierno de EE. UU. dispone de 1 billón de dólares en fondos «excedentarios» en su «cuenta general» que podría utilizar.

Sin embargo, este tipo de medidas de represión financiera tienen consecuencias. La más significativa es que aumentarían la oferta monetaria inyectada en la economía, lo que supondría una caída del dólar, ya que la oferta de dólares en el mundo aumentaría en comparación con otras divisas. Dado que EE. UU. sigue importando enormes cantidades de bienes de primera necesidad, los precios de las importaciones subirían y se traducirían en una inflación generalizada. Además, una caída del dólar haría que los inversores extranjeros se mostraran menos dispuestos a comprar bonos del Estado estadounidense denominados en dólares, lo que, a su vez, haría subir los rendimientos. La represión financiera es contraproducente y constituye una política de desesperación solo en tiempos de crisis.

Pero, ¿habrá una crisis? Hay quienes no solo niegan que la actual subida de los rendimientos de los bonos vaya a conducir a una crisis, sino que van más allá y sostienen que dicha subida es, en realidad, expresión de una economía en auge y próspera. El gobernador «trumpista» de la Reserva Federal, Steve Miran, sostiene que la economía estadounidense «en rápido crecimiento» (¡!) y el auge de la inteligencia artificial están impulsando al alza los rendimientos de los bonos por las razones adecuadas —es decir, el aumento de la demanda de crédito para invertir—. Este argumento también lo defiende el keynesiano Matthew Klein, quien considera que el aumento de los rendimientos de los bonos es una buena noticia. «La explicación más sencilla es también la más benigna: los operadores están cada vez más convencidos de que las décadas perdidas han llegado a su fin», afirma Klein, «unos tipos de interés más altos pueden ayudar en la medida en que desincentiven aquellas actividades de menor prioridad y/o animen a la población del resto del mundo a aceptar promesas de bienes y servicios en el futuro a cambio de bienes y servicios reales en el presente. En este contexto, el nivel actual de los tipos de interés parece francamente benigno».

Sin embargo, este argumento no se sostiene empíricamente. El diferencial entre los rendimientos de los bonos y los rendimientos una vez deducida la inflación ha aumentado de forma constante desde 2020. Desde el final de la pandemia, los rendimientos de los bonos del Estado estadounidense a diez años han abierto una brecha con respecto a los rendimientos reales a diez años (es decir, excluyendo la inflación) de 2,7 puntos porcentuales, lo que supone un aumento de 1,7 puntos porcentuales desde 2020. De hecho, el rendimiento real se sitúa actualmente por debajo del registrado en marzo de 2023, lo que difícilmente puede interpretarse como un indicador de que sea el auge de la IA el que esté impulsando al alza el coste del crédito, en lugar de la inflación.

Es cierto, tal y como explicó Marx (El capital, volumen III), que en los períodos de expansión del ciclo económico, la tasa de ganancia sobre el capital invertido aumentará, lo que permite que los tipos de interés suban sin reducir el beneficio neto (el «beneficio de la empresa»). Sin embargo, cuando la tasa general de ganancia cae, el beneficio neto se ve reducido si los tipos de interés siguen subiendo, lo que puede acabar provocando una crisis. Pero esa crisis surgirá en el sector privado, no en el sector público, que se utilizará para rescatar al primero. El gráfico que figura a continuación procede del artículo de Henrique de Abreu Grazziotin aquí.

En la actualidad, el auge de la inteligencia artificial en EE. UU. ha logrado una expansión relativa de la rentabilidad, por lo que es posible que una subida de los tipos de interés no desencadene aún una crisis, a menos que los tipos de interés suban mucho más. Por el momento, la caída del mercado de bonos o la aparente crisis que se manifiesta en el aumento de los rendimientos de los bonos refleja principalmente el aumento de la inflación, junto con el riesgo de que los bancos centrales incrementen el coste del crédito subiendo los tipos en un intento por controlar la inflación.
Si la inflación remite, también lo harán los rendimientos de los bonos. Mientras tanto, no se producirá ningún colapso en el sentido de que ningún gobierno de una economía importante incumpla el pago de su deuda. En cambio, el aumento de los rendimientos será utilizado por los «vigilantes» del mercado de bonos y los gobiernos favorables a las empresas para justificar nuevos recortes en el gasto social público y un aumento de los impuestos a los trabajadores, con el fin de mejorar lo que denominan «espacio fiscal» —espacio que se utilizará para aumentar el gasto en armamento y las subvenciones a la industria."

(Michael Roberts, blog, 04/09/26, traducción Salvador L. Arnal)

El carry trade en yenes constituye una de las estrategias de financiación más importantes de los mercados internacionales. Su funcionamiento es sencillo: los inversores se endeudan en yenes, aprovechando sus reducidos tipos de interés, y convierten esos fondos en otras divisas, principalmente dólares, para invertir en activos con una rentabilidad superior, como bonos o acciones estadounidenses... La dimensión de esta operativa es enorme... el carry trade denominado en yenes moviliza entre 1,3 y 1,7 billones de dólares. Además, el volumen de contratos derivados vinculados a la moneda japonesa supera los 2.000 billones de yenes. Esta enorme exposición explica que el yen se haya convertido en la principal moneda de financiación del sistema financiero internacional... Quien financia una inversión con préstamos en yenes asume simultáneamente dos riesgos: que el yen se aprecie, encareciendo la devolución del préstamo, y que los activos adquiridos con ese dinero pierdan valor. Cuando ambos riesgos coinciden, los inversores se ven obligados a cerrar posiciones de forma acelerada, generando un proceso de desapalancamiento que puede amplificar las caídas de los mercados financieros... Si el carry trade se deshiciera de forma desordenada, sus efectos podrían extenderse rápidamente al conjunto del sistema financiero... podría desencadenar fuertes ventas en los activos de riesgo, amplificar el desapalancamiento global y provocar una corrección de gran magnitud en los mercados... Todo ello explica que algunos analistas describan el carry trade como una auténtica “bomba de relojería”... Incluso el mercado de bonos del Tesoro estadounidense podría verse tensionado si Japón, principal tenedor extranjero de deuda pública de Estados Unidos, necesitara vender parte de sus activos para sostener su moneda (Juan Laborda)

"El yen japonés ha vuelto a situarse en el centro de la atención de los mercados internacionales. Tras caer a mínimos de cuatro décadas frente al dólar, superando los 163 yenes por dólar en julio de 2026, la divisa nipona ha reavivado el debate sobre la estabilidad financiera mundial. Sin embargo, para comprender esta depreciación no basta con observar los movimientos recientes del mercado; es necesario analizar las causas estructurales que la explican.

La interpretación más extendida apunta al diferencial de tipos de interés entre Japón y Estados Unidos. Con la Reserva Federal manteniendo los tipos en el entorno del 3,50–3,75% y el Banco de Japón en el 1%, el diferencial ronda los 2,6 puntos porcentuales. Mientras los inversores anticipen que el Banco de Japón continuará normalizando su política monetaria de forma gradual y que Estados Unidos mantendrá unos tipos relativamente elevados, aparentemente seguirá siendo rentable vender yenes para invertir en activos denominados en dólares.

No es una crisis convencional de solvencia externa, sino la forma en que los riesgos financieros se distribuyen entre el Estado, el Banco de Japón, el sistema bancario, las aseguradoras, las empresas y los hogares

Ahora bien, atribuir la debilidad del yen a una supuesta “crisis de deuda” japonesa resulta poco convincente. Japón combina una deuda pública extraordinariamente elevada con una deuda corporativa no financiera cercana al 160% del PIB, pero toda ella está denominada mayoritariamente en su propia moneda, cuenta con una sólida base de inversores nacionales y mantiene una posición acreedora frente al resto del mundo. A finales de 2025, sus activos exteriores netos ascendían a unos 562 billones de yenes. El problema, por tanto, no es una crisis convencional de solvencia externa, sino la forma en que los riesgos financieros se distribuyen entre el Estado, el Banco de Japón, el sistema bancario, las aseguradoras, las empresas y los hogares.

Más allá de explicaciones convencionales, varios economistas ofrecen interpretaciones alternativas sobre el origen de la debilidad estructural del yen. Veámoslas.

Michael Pettis sostiene que los desequilibrios comerciales persistentes no responden principalmente al tipo de cambio, sino a desequilibrios internos entre ahorro y consumo. En el caso japonés, décadas de políticas orientadas a favorecer la inversión y las exportaciones han deprimido el consumo doméstico y generado un exceso de ahorro. Combinado con una política monetaria ultralaxa, este exceso de ahorro ha convertido a Japón en la principal fuente mundial de financiación barata, ejerciendo una presión estructural sobre el yen.

Desde otra perspectiva, Michael Hudson interpreta la depreciación del yen como un síntoma de un desequilibrio más profundo de la arquitectura financiera internacional. A su juicio, el enorme desarrollo del carry trade, financiarse en yenes a tipos muy reducidos para invertir en activos estadounidenses de mayor rentabilidad, ha alimentado una burbuja especulativa de alcance global que podría tener consecuencias sistémicas si llegara a deshacerse de forma abrupta.

En conjunto, estas interpretaciones muestran que la depreciación del yen no puede explicarse únicamente por el diferencial de tipos de interés

La visión de Bill Mitchell, economista poskeynesiano y uno de los principales referentes de la Teoría Monetaria Moderna (MMT), es radicalmente distinta. Mitchell rechaza que la elevada deuda pública japonesa represente un riesgo de insolvencia, ya que un Estado que emite su propia moneda no puede quebrar en ella. Desde esta perspectiva, el problema no reside en el sector público, sino en el privado. Tras el estallido de la burbuja de los años noventa, las grandes empresas japonesas han preferido acumular enormes excedentes de liquidez en lugar de invertir productivamente. Por ello, Mitchell defiende una política fiscal mucho más expansiva, capaz de estimular la demanda y forzar a las empresas a movilizar ese exceso de ahorro. En este punto discrepa claramente de Pettis y Hudson: mientras estos consideran necesario reequilibrar la distribución de la renta y reducir los incentivos al ahorro excesivo, Mitchell sostiene que la respuesta pasa precisamente por un mayor gasto público.

En conjunto, estas interpretaciones muestran que la depreciación del yen no puede explicarse únicamente por el diferencial de tipos de interés. Detrás de la evolución de la divisa confluyen factores monetarios, financieros y estructurales cuya importancia relativa sigue siendo objeto de un intenso debate entre economistas.

El papel de los bancos centrales

La debilidad del yen ha obligado a las autoridades japonesas a intervenir en varios frentes. Por un lado, el Banco de Japón (BoJ) ha iniciado un proceso de normalización monetaria elevando los tipos de interés hasta el 1%, su nivel más alto en 31 años, y los mercados anticipan nuevas subidas. Junto a la política monetaria, las autoridades niponas han recurrido a la intervención directa en el mercado de divisas. Entre abril y mayo de 2026, el Ministerio de Finanzas destinó aproximadamente 54.700 millones de dólares a comprar yenes con el objetivo de frenar su depreciación. Además, por primera vez desde 1998, Japón y Estados Unidos llevaron a cabo una intervención cambiaria coordinada, con Washington participando directamente en las compras de la moneda japonesa.

Un yen persistentemente débil reduce la capacidad inversora de las empresas japonesas en el exterior y puede poner en riesgo los aproximadamente 550.000 millones de dólares de inversiones comprometidas en Estados Unidos en 2025

La implicación estadounidense no es altruista, responde a intereses económicos y estratégicos muy concretos. En primer lugar, preservar la estabilidad financiera internacional, ya que el yen constituye la principal moneda de financiación del carry trade y una depreciación desordenada podría desencadenar un cierre masivo de posiciones con efectos contagio sobre los mercados globales. En segundo lugar, proteger el mercado de bonos del Tesoro estadounidense. Japón es el mayor tenedor extranjero de deuda pública de Estados Unidos y, si Tokio necesitara vender una parte significativa de esos activos para sostener el yen, los rendimientos de la deuda estadounidense aumentarían, encareciendo el coste de financiación del propio Gobierno federal. Finalmente, existe un componente geopolítico. Un yen persistentemente débil reduce la capacidad inversora de las empresas japonesas en el exterior y puede poner en riesgo los aproximadamente 550.000 millones de dólares de inversiones comprometidas en Estados Unidos en 2025, debilitando uno de los pilares de la cooperación económica entre ambos países.

En definitiva, la defensa del yen ha dejado de ser un asunto exclusivamente japonés. La evolución de la divisa afecta a la estabilidad del sistema financiero internacional, al mercado de deuda estadounidense y a la relación económica entre las dos principales economías desarrolladas del Pacífico.

¿Qué es el carry trade y por qué importa?

El carry trade en yenes constituye una de las estrategias de financiación más importantes de los mercados internacionales. Su funcionamiento es sencillo: los inversores se endeudan en yenes, aprovechando sus reducidos tipos de interés, y convierten esos fondos en otras divisas, principalmente dólares, para invertir en activos con una rentabilidad superior, como bonos o acciones estadounidenses.

Se estima que el carry trade denominado en yenes moviliza entre 1,3 y 1,7 billones de dólares. Además, el volumen de contratos derivados vinculados a la moneda japonesa supera ampliamente los 2.000 billones de yenes

La dimensión de esta operativa es enorme. Se estima que el carry trade denominado en yenes moviliza entre 1,3 y 1,7 billones de dólares. Además, el volumen de contratos derivados vinculados a la moneda japonesa —forwards, swaps de divisas y swaps de moneda— supera ampliamente los 2.000 billones de yenes. Esta enorme exposición explica que el yen se haya convertido en la principal moneda de financiación del sistema financiero internacional. Como resume BCA Research, el tamaño acumulado de estas posiciones hace que cualquier apreciación significativa del yen pueda desencadenar movimientos desproporcionados en los mercados.

La importancia del carry trade radica en que conecta mercados que, en apariencia, no guardan relación entre sí. Quien financia una inversión con préstamos en yenes asume simultáneamente dos riesgos: que el yen se aprecie, encareciendo la devolución del préstamo, y que los activos adquiridos con ese dinero pierdan valor. Cuando ambos riesgos coinciden, los inversores se ven obligados a cerrar posiciones de forma acelerada, generando un proceso de desapalancamiento que puede amplificar las caídas de los mercados financieros.

Existen tres factores capaces de desencadenar ese proceso. El primero es una apreciación brusca del yen, provocada por subidas de tipos del Banco de Japón, intervenciones coordinadas de los bancos centrales o un cambio repentino en las expectativas de los inversores. El segundo, y probablemente más relevante según BCA Research, es una caída del precio de los activos financiados mediante préstamos en yenes. De hecho, los grandes episodios de reversión del carry trade en 2008, 2015 y 2020 estuvieron precedidos por fuertes correcciones bursátiles más que por cambios en la política monetaria japonesa. El tercer factor es un aumento generalizado de la volatilidad, que eleva el coste de las coberturas y obliga a reducir el apalancamiento. Según Hyun-Song Shin, asesor económico del Banco de Pagos Internacionales, el volumen de posiciones expuestas asciende a decenas de billones de yenes dentro de balance y a billones de dólares en mercados de derivados, lo que ilustra la magnitud potencial del ajuste.

Si el carry trade se deshiciera de forma desordenada, sus efectos podrían extenderse rápidamente al conjunto del sistema financiero. El primer impacto se produciría en los mercados bursátiles, especialmente en aquellos activos que han sido financiados mediante deuda en yenes. Las ventas forzadas para obtener liquidez y cancelar préstamos acelerarían las caídas de los precios, tal y como ocurrió durante las turbulencias de 2008, 2015 y 2020. Paralelamente, el desapalancamiento reduciría la liquidez disponible y podría desencadenar un endurecimiento general de las condiciones de financiación para empresas y hogares.

El mercado de bonos del Tesoro estadounidense podría verse tensionado si Japón, principal tenedor extranjero de deuda pública de Estados Unidos, necesitara vender parte de sus activos para sostener su moneda

El contagio alcanzaría también a otras regiones y clases de activos. Goldman Sachs ha advertido de que una reversión abrupta del carry trade afectaría especialmente a las economías emergentes, favoreciendo salidas de capital y un aumento del coste de financiación externa. Del mismo modo, diversos analistas señalan que parte del capital invertido en criptomonedas procede también de financiación en yenes, por lo que un proceso de desapalancamiento podría amplificar la volatilidad de estos mercados. Incluso el mercado de bonos del Tesoro estadounidense podría verse tensionado si Japón, principal tenedor extranjero de deuda pública de Estados Unidos, necesitara vender parte de sus activos para sostener su moneda.

Todo ello explica que algunos analistas describan el carry trade como una auténtica “bomba de relojería”. BCA Research considera que el creciente volumen de posiciones apalancadas ha deteriorado significativamente la relación entre riesgo y rentabilidad, mientras que Torsten Slok, de Apollo Global Management, destaca que la evolución reciente del tipo de cambio dólar-yen ha dejado de responder al tradicional diferencial de tipos de interés, lo que sugiere que el mercado está siendo impulsado por factores más complejos y potencialmente más inestables.

Frente a esta visión, Bill Mitchell ofrece una interpretación radicalmente distinta. Desde la perspectiva de la Teoría Monetaria Moderna (MMT), sostiene que el alarmismo sobre el carry trade y la deuda pública japonesa está sobredimensionado. A su juicio, un Estado que emite su propia moneda no puede afrontar una crisis de solvencia en esa divisa, por lo que el verdadero problema no reside en las finanzas públicas, sino en el comportamiento del sector privado. Mitchell atribuye la debilidad del yen al exceso de ahorro de las grandes empresas japonesas y defiende una política fiscal expansiva para estimular la inversión y la demanda. En consecuencia, considera que un eventual ajuste del carry trade sería manejable siempre que el Estado utilizara su capacidad fiscal para estabilizar la economía.

La visión predominante interpreta el carry trade como una fuente potencial de riesgo sistémico debido al extraordinario volumen de apalancamiento acumulado

En definitiva, el debate refleja dos diagnósticos muy diferentes. La visión predominante interpreta el carry trade como una fuente potencial de riesgo sistémico debido al extraordinario volumen de apalancamiento acumulado. La perspectiva de Mitchell, en cambio, minimiza ese riesgo y sostiene que la política fiscal puede absorber sin grandes dificultades cualquier proceso de ajuste. Lo que resulta difícil discutir es que la evolución del yen ha dejado de ser una cuestión exclusivamente japonesa: la moneda se ha convertido en una pieza central del sistema financiero global y cualquier cambio brusco en su comportamiento puede tener repercusiones mucho más allá de Asia.

Mi interpretación y previsión combina elementos de ambas perspectivas. Comparto con Bill Mitchell el diagnóstico de la Teoría Monetaria Moderna de que Japón no afronta un problema de solvencia derivado de su elevada deuda pública, al tratarse de un Estado que emite su propia moneda. En ese sentido, considero equivocado interpretar la depreciación del yen como el preludio inevitable de una crisis fiscal. Sin embargo, ello no implica minimizar los riesgos financieros asociados al carry trade. Tras años de liquidez abundante y tipos de interés excepcionalmente bajos, esta estrategia se ha convertido en uno de los principales pilares de la exuberancia irracional que caracteriza a los mercados financieros internacionales. Precisamente por ello, un desmantelamiento desordenado del carry trade podría desencadenar fuertes ventas en los activos de riesgo, amplificar el desapalancamiento global y provocar una corrección de gran magnitud en los mercados. Ello enlaza con mi artículo anterior publicado en este medio. En otras palabras, comparto la visión de la TMM sobre la sostenibilidad financiera del Estado japonés, pero considero que ello es perfectamente compatible con reconocer que la acumulación de apalancamiento privado asociada al carry trade constituye una importante fuente de vulnerabilidad sistémica global."

(Juan Laborda  , El Salto, 08/08/26) 

La cotización del yen baja rápidamente, aumentando el problema, porque una moneda más débil favorece las exportaciones, pero también encarece las importaciones de energía, alimentos y materias primas que en gran volumen realiza Japón, lo que impulsa las subidas de precios. Y, en esas condiciones, la política monetaria se enfrenta a una disyuntiva fatal: para evitar el hundimiento de la divisa necesita fuertes alzas de los tipos de interés, pero entonces la deuda pública se dispararía por el coste de los intereses, justo cuando más está gastando un gobierno empeñado en aumentar su potencia militar... Sin posibilidades reales de aumentar los tipos de interés lo suficiente, lo que han venido haciendo las autoridades japonesas ha sido comprar su propia moneda en los mercados internacionales. Para hacerlo necesitan gastar reservas, y el gran temor es que si sus reservas no bastan, acaben teniendo que vender de forma masiva los los bonos del Tesoro de Estados Unidos... Precisamente para evitar ese escenario, Estados Unidos ha hecho en las últimas semanas lo que no suele hacer: intervenir para defender la moneda de otro país... Lo que oculta la intervención de Estados Unidos es la peligrosa interrelación entre las finanzas de las grandes potencias y el riesgo al que está sometida la deuda estadounidense... Si el gobierno y el banco central de Japón tuvieran que deshacerse de una parte considerable de esos títulos, la Reserva Federal quizá se viera obligada a elevar los tipos de interés, encareciendo la financiación del Gobierno estadounidense y desestabilizando al conjunto del sistema financiero internacional... Si se siguen acumulando tensiones, alguno de los grandes tenedores de deuda y títulos estadounidenses se verá obligado, antes o después, a venderlos para poder salvar sus muebles. Y el contagio, entonces, será inmediato, global y quizá imparable... Estados Unidos no está ayudando a Japón por generosidad, sino para evitar que se produzca allí un terremoto monetario que, con toda probabilidad, llevaría consigo un tsunami que alcanzaría a su propia economía... La globalización financiera no ha eliminado los riesgos, los ha conectado, y una tensión monetaria localizada puede recorrer el planeta en cuestión de horas (Juan Torres López )

"Mientras medio mundo sigue pendiente de los aranceles de Trump, de las guerras o de la inteligencia artificial, en Japón se está produciendo uno de los movimientos financieros más peligrosos de los últimos años. Tanto, que hasta el Gobierno de Estados Unidos ha considerado necesario intervenir para intentar frenarlo. El pasado 3 de agosto, Tokio y Washington confirmaron oficialmente que días antes habían comprado yenes de forma coordinada en los mercados. Ha sido la primera operación conjunta de esta naturaleza desde 1998 y la última vez que ambos países actuaron juntos en el mercado del yen fue en marzo de 2011 para debilitarlo, por cierto, justo después del terremoto y el tsunami de Töhoku. 

En este artículo voy a tratar de explicar de la forma más sencilla posible qué está sucediendo y lo que podría venir después.

La larga excepción japonesa

La economía de Japón se está comportando desde hace décadas como un caso verdaderamente excepcional. Tras el estallido de su burbuja inmobiliaria y bursátil, a comienzos de los años noventa del siglo pasado, el país entró en un período de crecimiento débil, con tipos de interés próximos a cero y sin apenas inflación.

Desde entonces, el Estado fue acumulando una gigantesca deuda pública que se sitúa en torno al 235% del PIB, con diferencia la más alta del mundo desarrollado. Aunque, en contra de lo que generalmente se afirmaba que iba a ocurrir, esa montaña de deuda no produjo el colapso de la economía. Gracias al ahorro de los propios japoneses y a las compras masivas de deuda por parte del Banco de Japón y con tipos de interés artificialmente bajos, se pudieron financiar los déficits sin grandes problemas.

Sin embargo, eso ocurrió de forma excepcional, gracias a condiciones muy difíciles de reproducir que han empezado a desaparecer.

Lo que oculta la intervención de EEUU es una falla estructural del sistema financiero internacional, un peligro real de la que apenas se habla

El equilibrio que dejó de serlo

El aparente estado de bonanza de la economía japonesa comenzó a mostrarse de otro modo cuando, ya en 2019, empezaron a registrarse cuellos de botella en el comercio internacional que se agravaron con las tensiones inflacionistas posteriores a la COVID, a la invasión de Ucrania y, ya más tarde, con la guerra en Irán.

Los tipos de interés y la rentabilidad de los bonos de otros países subían, y los casi nulos de Japón llevaron a que los capitales buscasen mayor rentabilidad en el exterior, al mismo tiempo que disminuía el ahorro interior y que los gobiernos de derecha aumentaban el gasto público y bajaban impuestos. El coste de la financiación del Estado empezó a aumentar justo cuando el gran volumen de deuda acumulada hace que cualquier incremento de los intereses tenga efectos multiplicados.

En esas condiciones, la cotización del yen bajaba rápidamente, aumentando así el problema, porque una moneda más débil favorece las exportaciones, pero también encarece las importaciones de energía, alimentos y materias primas que en gran volumen realiza Japón, lo que impulsa las subidas de precios. Y, en esas condiciones, la política monetaria se enfrenta a una disyuntiva fatal: para evitar el hundimiento de la divisa necesitaría fuertes alzas de los tipos de interés, pero si las lleva a cabo con ese fin, la deuda pública se dispararía por el coste de los intereses, justo cuando más está gastando un gobierno empeñado en aumentar su potencia militar.

Estados Unidos entra en juego

Sin posibilidades reales de aumentar los tipos de interés lo suficiente, lo que han venido haciendo las autoridades japonesas ha sido comprar su propia moneda en los mercados internacionales. Para hacerlo necesitan gastar reservas, y el gran temor, lo que de verdad late en el trasfondo de todo esto, es que, si esas reservas no bastan, acaben teniendo que vender de forma masiva los activos más líquidos que poseen: los bonos del Tesoro de Estados Unidos.

Precisamente para evitar ese escenario, las autoridades monetarias han recurrido a dos artificios muy reveladores en la intervención que han llevado a cabo.

Por un lado, Japón ha anunciado que utilizará un mecanismo de la Reserva Federal, el llamado repo FIMA, que le permite acceder hasta a 60.000 millones de dólares por día entregando temporalmente sus bonos de Estados Unidos como garantía durante un máximo de siete días, sin tener que venderlos. Y, por otro, la Reserva Federal, en vez de vender dólares para comprar yenes (lo que bajaría la cotización del dólar), lo que hizo fue vender euros de sus reservas, un movimiento insólito (como explico después) que sorprendió a todos los operadores.

Son dos movimientos que apuntan a lo mismo: no quieren que se encienda la mecha de una venta forzada de deuda estadounidense ni que el dólar se deprecie en exceso.

Si la operación fuese puntual o de escasa cuantía, a Estados Unidos podría afectarle, porque al haber más oferta de bonos debe subir su rendimiento y eso encarece su financiación, pero sólo temporalmente y sin mayores problemas.

Sin embargo, Estados Unidos ha hecho en las últimas semanas lo que no suele hacer: intervenir para defender la moneda de otro país y, menos aún, cuando se trata de una economía avanzada, como la japonesa, de la que se supone que tiene un banco central con suficientes instrumentos para resolver sus problemas monetarios.

Lo que oculta, por tanto, la intervención de Estados Unidos es una falla estructural del sistema financiero internacional, un peligro real de la que apenas se habla: la peligrosa interrelación entre las finanzas de las grandes potencias y el riesgo al que está sometida la deuda estadounidense.

EEUU no está ayudando a Japón por generosidad, sino para evitar que se produzca un terremoto monetario que llevaría a un tsunami que alcanzaría a su economía

Estados Unidos logró disponer de un privilegio único: la moneda que imprime a su voluntad es la más deseada y utilizada por los demás países, lo que significa que puede emitirla sin cesar. Puede endeudarse emitiendo bonos de su Tesoro mientras haya suficientes dólares circulando y los demás países vayan obteniendo excedentes que materialicen en la divisa estadounidense. Pero si, por el contrario, las demás economías entran en crisis y se ven obligadas a obtener liquidez para mantener la cotización de sus propias monedas, como le ocurre ahora a Japón, la deuda que peligra es la de Estados Unidos.

Japón es hoy día uno de los mayores poseedores de deuda pública estadounidense (en torno a 1,2 billones de dólares) y también de otros activos, como acciones (1,2 billones) o deuda de empresas (300.000 millones de dólares). Si el gobierno y el banco central de Japón tuvieran que deshacerse de una parte considerable de esos títulos, lo que provocaría sería un problema de gran dimensión en Estados Unidos: la Reserva Federal quizá se viera obligada a elevar los tipos de interés, encareciendo la financiación del Gobierno estadounidense y desestabilizando al conjunto del sistema financiero internacional.

Estados Unidos no está ayudando a Japón por generosidad, sino para evitar que se produzca allí un terremoto monetario que, con toda probabilidad, llevaría consigo un tsunami que alcanzaría a su propia economía.

Especulación como telón de fondo

Lo que hay que retener y comprender bien es cómo un problema monetario japonés puede convertirse en un problema de todos.

Durante años, los tipos de interés casi nulos de Japón convirtieron al yen en la moneda favorita para una operación especulativa muy rentable pero muy peligrosa llamada “carry trade”. Los especuladores se endeudan en yenes prácticamente gratis para invertir ese dinero en activos de mayor rendimiento en el resto del mundo, desde bonos estadounidenses hasta bolsas o criptomonedas.

El problema de este mecanismo es que, cuando el yen se aprecia bruscamente, por ejemplo, si los bancos centrales salen a comprarlo, ese enorme entramado de posiciones especulativas se deshace en cadena y obliga a vender activos por todo el planeta para devolver los préstamos contraídos en yenes porque dejan de ser rentables. Algo que ya ocurrió en agosto de 2024, cuando una subida relativamente modesta del yen fue suficiente para provocar una caída bursátil global de varios días.

Es difícil calcular con exactitud la magnitud de este tipo de operaciones, pero en cualquier caso es muy grande. En su acepción más amplia, se estima que ese carry trade en Japón movía unos 20 billones de dólares en 2023, más de cinco veces el PIB de Japón y un volumen que se ha mantenido e incluso aumentado su componente especulativa desde entonces. Y aunque se acepte que sólo una parte, quizá unos cuatro billones de dólares, corresponda a posiciones especulativas capaces de deshacerse en tromba, se trataría de uno de los mayores, menos vigilados y más peligrosos motores de liquidez del planeta. En palabras textuales de BCA Reasearch en febrero de 2026, “una bomba de relojería”.

Europa dispone de una de las grandes monedas internacionales, pero rara vez ejerce un liderazgo equivalente en la gobernanza monetaria mundial

El euro paga, sin comerlo ni beberlo, y China juega otra partida

Para no debilitar al dólar al ayudar al yen, la Reserva Federal financió la compra de yenes vendiendo euros, lo que pilló a contrapié a los mercados y metió al euro en un conflicto que no era el suyo. El euro ha servido como instrumento financiero de la operación, pero la Unión Europea no apareció como actor político de la respuesta. Una nueva muestra de la paradoja europea: dispone de una de las grandes monedas internacionales, pero rara vez ejerce un liderazgo equivalente en la gobernanza monetaria mundial. 

Y, mientras tanto, este proceso ha puesto de relieve un contraste interesante entre lo que ocurre en Japón y lo que hace China.

Tokio vende, o tiene miedo a tener que vender, porque está acorralado, ha de defender su moneda y trata de vender dólares y títulos estadounidenses a la desesperada. Pekín, por el contrario, lo hace por estrategia, de forma deliberada, sostenida y ordenada, no por necesidad como Japón. Ahora bien, ambos movimientos tienen el mismo efecto: erosionan el privilegio que permite a Estados Unidos financiarse barato porque el resto del mundo necesita y desea sus dólares. Y la paradoja es que una parte creciente de la deuda récord que está tensionando las finanzas japonesas se destina a un rearme militar acelerado pensado, sobre todo, en enfrentarse a China. Pero, en ese proceso, Japón debilita su economía, endeudándose hasta el límite de lo sostenible, para armarse contra el país que, por el contrario, se fortalece al desprenderse con calma del dólar y acumular oro.

Sólo pagar los intereses de la deuda va a llevarse en torno a la décima parte del presupuesto de Japón en 2026

La compra de yenes alivia, pero no es solución

Cuando uno o varios bancos centrales intervienen masivamente en el mercado de divisas para frenar la caída brusca de una moneda, como ahora hacen los de Japón y Estados Unidos, la caída puede frenarse. Pero no se eliminan las causas que la provocan.

Japón sigue teniendo una deuda gigantesca y, aunque se la debe principalmente a los propios japoneses, ya se está viendo que no va a poder hacerlo continuamente sin soportar tensiones muy fuertes. Las cifras marean: el rendimiento de su bono a 40 años ha superado el 4% por primera vez, el de su bono a 10 años ha llegado a rebasar al de la deuda china, lo que nunca había sucedido, y sólo pagar los intereses de la deuda va a llevarse en torno a la décima parte del presupuesto del Estado en 2026.

El envejecimiento de la población es acelerado y eso frena el crecimiento potencial de la economía japonesa; su gobierno de extrema derecha se ha embarcado en una carrera de gasto militar muy costosa, reduce al mismo tiempo los impuestos, y el Banco de Japón no sale del dilema realmente irresoluble que hemos comentado.

La economía japonesa va a seguir sufriendo los mismos desequilibrios que han generado tensiones en las finanzas internacionales, y todo eso ocurre porque se ha permitido que exista un sistema financiero global casi totalmente interconectado, en donde hay plena libertad de movimientos para el capital sin que apenas existan mecanismos de contención o reequilibrio que no sean el tipo de intervenciones puntuales que hemos comentado.

El riesgo de tsunami

Por supuesto, sería pura imprudencia asegurar que las dificultades de Japón van a provocar una crisis financiera mundial. Pero igual de imprudente resulta minimizar la importancia de lo que está ocurriendo.

El propio secretario del Tesoro estadounidense, Scott Bessent, ha pedido que el mecanismo FIMA se amplíe en los próximos meses y cuando el bombero pide más potencia al extintor no tranquiliza, sino que más bien señala la medida del incendio. Precisamente, porque el problema al que se quiere hacer frente no es puntual, sino estructural, tanto en Japón como en las finanzas globales.

Si se siguen acumulando tensiones, alguno de los grandes tenedores de deuda y títulos estadounidenses se verá obligado, antes o después, a venderlos para poder salvar sus muebles. Y el contagio, entonces, será inmediato, global y quizá imparable.

Durante años se ha dicho que los mercados financieros distribuían bien el riesgo y lo que ahora estamos comprobando es justamente lo contrario

Contemplar la cotización del yen como si ese fuera el problema es como detener la atención en el dedo que señala a la Luna. Lo que el terremoto monetario de Japón está poniendo de relieve es lo irreal y frágil del presupuesto sobre el que se sostiene el edificio de las finanzas internacionales: aumentar sin cesar la deuda (el gran negocio de los bancos y de las grandes empresas cada vez más volcadas en otorgar crédito privado) gracias a tipos de interés extraordinariamente bajos y confiando exclusivamente en que el orden lo impongan los mercados.

Es pronto para saber si nos encontramos ante una simple turbulencia o ante el comienzo de una transformación mucho más profunda. Durante años se repitió que Japón demostraba que las montañas de deuda podían sostenerse indefinidamente. Tal vez lo que estamos viendo ahora sea exactamente lo contrario: el primer aviso serio de que incluso las excepciones históricas tienen un límite. Y, sobre todo, algo mucho más importante. Durante años se ha dicho que los mercados financieros distribuían bien el riesgo y lo que ahora estamos comprobando una vez más es justamente lo contrario. La globalización financiera no ha eliminado los riesgos, los ha conectado, y una tensión monetaria localizada puede recorrer el planeta en cuestión de horas." 

(Juan Torres López  , CTXT, 5/08/2026 )

Cómo el FMI y Estados Unidos ayudaron a saquear y atrapar a Argentina con deuda... El apoyo a Milei debe entenderse como una continuación de los préstamos anteriores a los presidentes Macri (2015-2019) y Menem (1989-1999). El propósito es consolidar el neoliberalismo en Argentina y atraparlo con deuda en dólares, apoyado por las élites locales porque pueden saquear al estado argentino a través del proceso de trampa de deuda... El proceso de saqueo se centra en el tipo de cambio sobrevalorado que artificialmente hace que el peso sea más valioso. Eso significa que aquellos con exceso de pesos (es decir, la élite argentina) pueden beneficiarse de la sobrevaloración comprando dólares a un precio subsidiado. La factura la paga el estado argentino, que vende dólares que ha tomado prestados y se endeuda en dólares. Este proceso ha sido utilizado repetidamente por los gobiernos argentinos pro-empresariales y pro-estadounidenses del pasado. Explica cómo el préstamo anterior del FMI de $40 mil millones al presidente Macri en 2019 se evaporó sin dejar rastro... Argentina suspendió temporalmente el impuesto a la exportación de granos y soja, y hubo una inundación masiva de exportaciones de inmediato... Dado el debilitamiento de los controles de capital, esas ventas de exportación récord podrían luego convertirse en dólares, lo que representaría un doble golpe. Los exportadores agrícolas evitaron impuestos y compraron dólares subsidiados. El estado argentino perdió ingresos fiscales y se endeudó en dólares... para detener el saqueo adicional y la trampa de la deuda en dólares de Argentina, la oposición política debería declarar que las nuevas deudas con el FMI y Estados Unidos serán tratadas como odiosas y no se pagarán. Incluso si la declaración carece de fuerza legal inmediata, debería desalentar el préstamo adicional y deslegitimar aún más cualquier préstamo adicional que se lleve a cabo (Thomas Palley)

 "Argentina vuelve a estar en las noticias con una renovada agitación financiera impulsada por la mala situación política del presidente Milei. Ese mal estado es producto de la ira por el pésimo desempeño económico de Argentina y la masiva corrupción dentro de la administración de Milei, y augura un mal desempeño para su partido en las próximas elecciones de octubre de 2025.

En respuesta, el FMI y Estados Unidos han tomado medidas para salvar al gobierno de Milei. El FMI ya había proporcionado un rescate de 0 mil millones en abril de 2025. Ahora, el gobierno de los Estados Unidos ha proporcionado otros 0 mil millones (en forma de una línea de intercambio de divisas del banco central). Además, Estados Unidos ha expresado su disposición a proporcionar crédito adicional de respaldo e incluso a comprar deuda del gobierno argentino.

Los medios se han centrado en la larga y problemática historia financiera de Argentina, la difícil situación inflacionaria que el presidente Milei heredó y la afinidad política del presidente Trump con Milei. Sin embargo, eso no explica por qué el FMI y Estados Unidos han proporcionado una ayuda tan enorme a Argentina, dada su falta de solvencia crediticia.

El apoyo a Milei debe entenderse como una continuación de los préstamos anteriores a los presidentes Macri (2015-2019) y Menem (1989-1999). El propósito es consolidar el neoliberalismo en Argentina y atraparlo con deuda en dólares. Es apoyado por las élites locales porque son los beneficiarios del Neoliberalismo, y también pueden saquear al estado argentino a través del proceso de trampa de deuda.

1. La complicada verdad en Argentina

Llegar a la verdad en Argentina es como "pelar una cebolla." Primero hay que descubrir la verdadera situación económica, que es fundamentalmente diferente de la descrita por los medios de comunicación convencionales. A continuación, se debe introducir la política y sacar a la luz las verdaderas agendas que impulsan los eventos. Luego, se debe explicar cómo funcionan esos eventos y sus consecuencias.

Una vez pelada la cebolla, la imagen que emerge es que la asistencia financiera del FMI y de EE. UU. es una interferencia electoral destinada a salvar al presidente Milei y su programa neoliberal extremo; disminuir la influencia económica de China; y poner a Argentina en una situación financiera comprometida mediante la trampa de la deuda en dólares. Además, la asistencia permite el saqueo tácito del estado argentino por parte de las élites argentinas y las multinacionales estadounidenses. Ese es un panorama muy diferente al presentado por los medios de comunicación y los economistas convencionales.

2. El mito de un milagro económico de Milei

El punto de partida es el desempeño económico de Argentina, que ha sido descrito efusivamente por los medios de comunicación convencionales como un "milagro económico." Por ejemplo, The New York Times declara que Milei estaba "al borde de lograr un milagro económico" antes de la reciente agitación financiera. Ese encuadre es crítico porque distorsiona la percepción pública, otorgando legitimidad económica a los préstamos del FMI y de Estados Unidos.

La verdad es que no ha habido ningún milagro. Las políticas de Milei han sido una catástrofe tanto para los argentinos comunes como para el futuro de Argentina. Esa realidad explica la impopularidad política de Milei, que ha desencadenado temores en los mercados financieros.

Milei asumió el cargo en diciembre de 2023, y Argentina ha estado en una profunda recesión desde entonces. La recesión ha sido causada por una austeridad fiscal extrema que recortó los servicios públicos y la inversión; un tipo de cambio enormemente sobrevaluado que debilitó la balanza comercial; y la desregulación que aumentó las ganancias a expensas de los salarios.

La recesión es visible en el colapso de la producción industrial y el crecimiento del PIB. La producción industrial sigue baja, pero finalmente ha regresado algo de crecimiento del PIB (como siempre iba a suceder porque las economías no se contraen para siempre). Sin embargo, la recuperación ha sido débil y la economía se ha contraído.

Además, la situación es aún peor porque el PIB no captura la miseria, el hambre y la inseguridad. La inseguridad alimentaria y el hambre inicialmente aumentaron, con el escorbuto incrementándose entre los pobres. La tasa oficial de pobreza ha vuelto a bajar, pero subestima la situación al no reconocer los precios masivos de agua, gas y electricidad. Las pensiones de los jubilados han sido diezmadas, los precios de los medicamentos recetados han aumentado enormemente, y el gobierno de Milei también ha reprimido brutalmente las protestas de los jubilados.

No solo las políticas de Milei han causado una recesión económica, sino que también han saboteado el futuro de Argentina. El colapso de la inversión pública y privada significa un menor stock de capital. El recorte del gasto en educación y salud significa una población menos educada y más enferma. Y el recorte de apoyo a las universidades y las artes es un ataque a las industrias de alto valor del futuro (como la tecnología de la información, las ciencias médicas y la producción cinematográfica), y ha contribuido a una mayor fuga de cerebros de Argentina.

El endeudamiento externo de Milei también significa un aumento en los pagos de intereses futuros, lo que pesará sobre el presupuesto del gobierno, limitará las posibilidades de política económica y amenazará perpetuamente con una crisis financiera.

El único resultado económico positivo es la tasa de inflación, que ha disminuido significativamente, pero incluso aquí la historia es complicada. La inflación inicialmente aumentó significativamente bajo Milei. Aunque ha bajado, todavía se mantiene en un 35 por ciento anual. El gobierno anterior de Fernández perdió el control de la inflación, pero también heredó una tasa de inflación del 50 por ciento del gobierno anterior de Macri. Además, la inflación solo se aceleró en 2022 cuando comenzaron a sentirse las consecuencias de la pandemia de Covid. La tasa de inflación de Argentina se quintuplicó, como también ocurrió en otros países. Sin embargo, dada la alta inflación inicial de Argentina y su vulnerabilidad estructural a la inflación, el aumento absoluto fue mucho mayor.

En resumen, no ha habido ningún "milagro económico." El programa de Milei nunca pudo ni tuvo la intención de producir prosperidad compartida en Argentina. En cambio, es un programa ultra-neoliberal destinado a reducir la inflación mediante una profunda recesión y un tipo de cambio sobrevalorado; aumentar las ganancias a expensas de los salarios mediante la desregulación y el debilitamiento del trabajo; permitir que el capital explote los recursos naturales de Argentina; y utilizar la austeridad fiscal para desmantelar las instituciones sociales que promueven el bienestar y el progreso de la sociedad.

3. El FMI y EE. UU.: la política del saqueo y la trampa de la deuda

El carácter desastroso del programa económico de Milei plantea la pregunta de por qué el FMI y Estados Unidos se han apresurado a proporcionar un rescate. Eso introduce la política. Para Milei, un rescate es esencial para su futuro político. Las élites argentinas también apoyan, ya que son las beneficiarias del programa. ¿Pero qué pasa con el FMI y Estados Unidos?

3.a El FMI como una herramienta útil para EE.UU.

El FMI es el más fácil de entender. Está dominado por los Estados Unidos y ha sido durante mucho tiempo un bastión neoliberal, ayudando a difundir y hacer cumplir el neoliberalismo global durante los últimos cuarenta años. Eso hace que sea fácil apoyar a Milei, quien es tanto sumiso a los Estados Unidos como alineado con el neoliberalismo extremo.

El aspecto inusual del momento actual es la apertura de la complicidad del FMI, que lo lleva a violar sus propios protocolos de maneras que lo ponen en peligro legal en el futuro. Las huellas de la corrupción política están por todas partes en el préstamo de 20 mil millones de dólares del FMI.

Primero, a pesar de la significativa oposición al préstamo dentro del Consejo Ejecutivo del FMI por el hecho de que el préstamo no cumplía con los estándares de crédito, aún así fue impulsado por los Estados Unidos y sus aliados. Cuando se suman a los préstamos preexistentes, más del 40 por ciento del total de los préstamos del FMI será para Argentina, lo que potencialmente pone en riesgo la solvencia financiera del FMI.

En segundo lugar, el nuevo préstamo se otorgó sin las duras condiciones económicas que son una parte estándar de los paquetes de préstamos del FMI. Esa ausencia no se debe a que el FMI haya cambiado su disposición neoliberal. Es porque tal condicionalidad habría socavado la economía argentina, socavando así el propósito político del préstamo, que es ayudar a Milei a ganar las elecciones de octubre de 2025.

El propósito abiertamente político del préstamo del FMI es evidente en los comentarios de abril de 2025 de la Directora Gerente del FMI, Kristalina Georgieva, quien declaró públicamente en la reunión anual de primavera del FMI: "El país va a ir a elecciones en octubre y es muy importante que no descarrilen la voluntad de cambio." Hasta ahora, no vemos que el riesgo se materialice, pero instaría a Argentina: mantengan el rumbo. Sus declaraciones infringen los protocolos fundamentales del FMI que prohíben la interferencia política.

3.b Estados Unidos y la interferencia electoral en Argentina

La provisión de asistencia financiera por parte de EE. UU. no cumple con las pruebas económicas convencionales, y su propósito es político. El objetivo es salvar al gobierno de Milei, excluir a China y atrapar a Argentina con deuda en dólares.

Estados Unidos ha intervenido en favor de Milei porque es ideológicamente pro-estadounidense y pro-negocios estadounidenses, mientras que sus rivales son nacionalistas argentinos pragmáticos. Creen que los negocios (incluidas las multinacionales estadounidenses) deben rendir cuentas al estado argentino, y están dispuestos a tratar con China si es beneficioso para Argentina. Eso es anatema para Washington DC.

Para Estados Unidos, Milei es "nuestro tipo" que se alinea con Estados Unidos y trata favorablemente a las corporaciones multinacionales estadounidenses. Prestarle a Argentina es una interferencia electoral. La esperanza es que un préstamo masivo pueda evitar una crisis financiera hasta después de las elecciones legislativas de octubre, salvando así al gobierno de Milei.

Inicialmente, Estados Unidos pensó que podría llevar a Milei a la meta con préstamos del FMI, el Banco Mundial y el Banco Interamericano de Desarrollo (BID). Sin embargo, eso ha resultado insuficiente, lo que ha obligado al Tesoro de EE. UU. a intervenir directamente.

A modo de paréntesis, este proceso de préstamos del FMI (y del Banco Mundial y del BID) con fines de interferencia electoral no es nuevo. Las mismas tácticas se utilizaron en 2019 para apoyar al presidente Macri, quien era el candidato favorito de Estados Unidos en ese momento. El FMI prestó $40 mil millones al gobierno de Macri, que fue el préstamo más grande en la historia del FMI. Macri perdió las elecciones, los 40 mil millones de dólares se evaporaron, y la siguiente administración se vio cargada con la carga resultante.

El animus anti-chino que motiva la política de EE. UU. es evidente en la condición de que la asistencia de EE. UU. está condicionada a que Argentina reemplace su acuerdo de intercambio de divisas existente con China por un acuerdo respaldado por EE. UU. El acuerdo de intercambio entre China y Argentina se estableció en 2009. Está arraigado en la lógica comercial, ya que los países tienen un comercio masivo y mutuamente beneficioso que involucra productos manufacturados y productos agrícolas argentinos. Estados Unidos quiere sabotear esa relación ya que protege a Argentina de Estados Unidos, reduciendo así el poder de Estados Unidos.

Por último, hay sugerencias de tratos privados inapropiados por parte del Secretario del Tesoro de EE. UU., Bessent. Se informa que Bessent impulsó tanto el préstamo del FMI de abril como la propuesta de rescate de EE. UU. de septiembre para su socio comercial de Wall Street, Robert Citrone, y otros fondos de Wall Street que habían apostado especulativamente en bonos argentinos. Esas apuestas se habían desplomado con las crecientes dificultades políticas de Milei. El rescate de Bessent impulsó un repunte en el precio de los bonos argentinos que ha salvado y beneficiado a Wall Street.

4. La mecánica del saqueo y la trampa de la deuda en Argentina

La parte obvia de estos tratos es la interferencia electoral y la trampa de la deuda en dólares. La parte menos obvia son las mecánicas del saqueo.

El proceso de saqueo se centra en el tipo de cambio sobrevalorado que artificialmente hace que el peso sea más valioso. Eso significa que aquellos con exceso de pesos (es decir, la élite argentina) pueden beneficiarse de la sobrevaloración comprando dólares a un precio subsidiado. La factura la paga el estado argentino, que vende dólares que ha tomado prestados y se endeuda en dólares. Este proceso ha sido utilizado repetidamente por los gobiernos argentinos pro-empresariales y pro-estadounidenses del pasado. Explica cómo el préstamo anterior del FMI de $40 mil millones al presidente Macri en 2019 se evaporó sin dejar rastro.

El proceso estuvo en exhibición tras el nuevo préstamo del FMI. Argentina suspendió inmediatamente la mayoría de sus controles de capital, permitiendo a las empresas y a los individuos adinerados comprar dólares subsidiados.

El proceso también se mostró tras la declaración de apoyo de Estados Unidos. Argentina suspendió temporalmente el impuesto a la exportación de granos y soja, y hubo una inundación masiva de exportaciones de inmediato. Esas exportaciones salieron libres de impuestos, beneficiando a los grandes exportadores agrícolas que apoyan a Milei. El estado argentino perdió una gran cantidad de ingresos por impuestos a la exportación, que son centrales para las finanzas públicas de Argentina. Dado el debilitamiento de los controles de capital, esas ventas de exportación récord podrían luego convertirse en dólares, lo que representaría un doble golpe. Los exportadores agrícolas evitaron impuestos y compraron dólares subsidiados. El estado argentino perdió ingresos fiscales y se endeudó en dólares.

El dólar sobrevaluado también ha sido utilizado para saquear a la clase media de Argentina. Esas familias acumulan dólares como una forma de fondo para "días de lluvia". La recesión económica causada por las políticas de Milei los ha obligado a vender dólares para llegar a fin de mes. El tipo de cambio sobrevalorado significa que han recibido menos, y sus dólares han sido absorbidos por aquellos con exceso de pesos. De esta manera, ha contribuido a una mayor redistribución adversa de la riqueza en Argentina.

5. Los préstamos del FMI y de EE. UU. son "deuda odiosa"

La deuda odiosa, también conocida como deuda ilegítima, es una doctrina en el derecho internacional según la cual la deuda contraída ilegítimamente no necesita ser reembolsada. Por lo general, se ve a través del prisma del carácter del prestatario, pero el fraude también puede ser cometido por prestamistas y prestatarios que colaboran. De hecho, es más fácil cuando lo hacen.

Para asegurar el uso adecuado del crédito, los prestamistas tienen una responsabilidad y un deber legal de garantizar que los fondos se utilicen correctamente y que los prestatarios sean capaces de reembolsar. Los préstamos del FMI y de Estados Unidos no cumplen con esa prueba fundamental, convirtiéndolos en una deuda odiosa. Los préstamos se han hecho explícitamente con fines políticos en lugar de comerciales, y no cumplen con las pruebas adecuadas de solvencia.

Además, el préstamo del FMI de abril de 2025 eludió una ley argentina de 2021 que requería la aprobación del congreso para los préstamos del FMI. Esa ley se aprobó explícitamente para evitar una repetición del saqueo que ocurrió con el préstamo del FMI de $40 mil millones al presidente Macri en 2019. Sin embargo, Milei autorizó las negociaciones mediante un decreto ejecutivo que solo puede ser anulado por una mayoría de dos tercios en ambas cámaras del Congreso. El FMI y Estados Unidos son conscientes de esa maniobra política, lo que los incrimina aún más.

En esta etapa, para detener el saqueo adicional y la trampa de la deuda en dólares de Argentina, la oposición política debería declarar que las nuevas deudas con el FMI y Estados Unidos serán tratadas como odiosas y no se pagarán. Incluso si la declaración carece de fuerza legal inmediata, debería desalentar el préstamo adicional y deslegitimar aún más cualquier préstamo adicional que se lleve a cabo.

6. Colonización por deuda: ¿quo vadis Argentina?

La historia de Milei es la historia de los presidentes Macri y Menem, solo que más cruel. Cada uno persiguió políticas neoliberales extremas basadas en un tipo de cambio sobrevaluado, endeudamiento externo, estrangulamiento de la clase trabajadora y privatización y desregulación.

Cada uno fue presentado como un "milagro económico", pero nunca fue así. Cada vez se pintaba al estado argentino como el problema fundamental, y cada vez el estado era saqueado y atrapado aún más con deuda en dólares, mientras su riqueza se transfería a las élites económicas. Y cada vez, el FMI y Estados Unidos fueron los principales facilitadores.

Los presidentes Milei, Macri y Menem son parte de una historia común. Esa historia es el saqueo neoliberal y la trampa de la deuda de Argentina. La interferencia del FMI y de las elecciones de EE. UU. podría asegurar la victoria de Milei. Si eso sucede, Argentina se convertirá en una colonia de deuda de EE. UU. También se volverá aún más desigual con el neoliberalismo extremo arraigado. Los medios de comunicación convencionales y los economistas lo describirán como un milagro, pero será una miseria para quienes vivan el milagro." 

(Thomas Palley, economista postkeynesiano, blog, 13/10/25, traducción Quillbot, enlaces en el original) 

Loretta Napoleoni: Moody's rebaja la calificación de la deuda soberana estadounidense y se reanuda con fuerza una reacción en cadena: subida de los rendimientos, caída de los índices, escepticismo sobre el dólar. Pero esta vez la rebaja se produce después de que los mercados ya hayan descontado la inestabilidad fiscal, después de que las políticas fiscales expansivas, los recortes de impuestos no financiados y el aumento del gasto público hayan llevado las previsiones de déficit hasta el 9% del PIB en 2035... La creciente impopularidad de Donald Trump en los mercados internacionales también encaja en este escenario. Su agresiva línea económica, basada en el proteccionismo, los recortes fiscales sin financiación y los conflictos comerciales, ha erosionado la confianza de muchos inversores globales... Es plausible que Moody's se vea influida por este ambiente político tenso e incierto, y que la rebaja de la calificación refleje, al menos en parte, no sólo las cifras del presupuesto federal, sino también el deterioro del liderazgo y la reputación estadounidenses en la escena mundial en el imaginario colectivo de los mercados bursátiles... mientras se discute el fin del excepcionalismo estadounidense, como sugieren los estrategas de Bloomberg, el mundo asiste impotente a otra escena del mismo drama: una agencia que llega tarde, las finanzas que juegan con la deuda pública de toda una nación y la sociedad que paga la factura

 "Moody's rebaja la calificación de la deuda soberana estadounidense y se reanuda con fuerza la carrera de ventas de bonos e inversiones estadounidenses. Pero, ¿son realmente de fiar las agencias de calificación? ¿Son realmente infalibles, imparciales y están por encima de toda sospecha? Intentemos responder a esta pregunta.

En el corazón palpitante de las finanzas mundiales, Moody's es un actor que durante décadas ha desempeñado un papel crucial a la hora de determinar quién es digno de confianza y quién no. Pero en el pasado, incluso en un pasado muy cercano, Moody's ha cometido graves errores con consecuencias desastrosas, por ejemplo en 2008. Cuando el mundo se vio inesperadamente desbordado por el colapso del sistema financiero estadounidense, las agencias de calificación, incluida Moody's, fueron acusadas de no hacer su trabajo.  No sólo no habían visto venir la crisis, sino que habían mentido en sus informes y, al hacerlo, la habían alimentado al asignar las mejores calificaciones a productos financieros tóxicos. ¿Podría ocurrir lo mismo hoy? ¿Y por qué no? El fallo está en la propia estructura de la economía sumergida: un sistema autorreferencial en el que quienes venden valores también pagan para que los califiquen y compran informes financieros y calificaciones a las agencias de calificación. Un círculo cerrado que se convierte fácilmente en vicioso

 Durante los años previos a la crisis de 2008, Moody's, junto con Standard & Poor's y Fitch, las otras agencias de calificación, desempeñó un papel clave en el desencadenamiento de la burbuja de las hipotecas subprime debido a este mecanismo autorreferencial. Merece la pena recordar los puntos clave. Los valores de alto riesgo se empaquetaban en instrumentos financieros complejos como los valores respaldados por hipotecas (MBS) y las obligaciones de deuda garantizadas (CDO), y recibían las mejores calificaciones -a menudo la infame triple A- de las agencias de calificación. La paradoja era que en estos valores, el porcentaje de hipotecas o préstamos concedidos a prestatarios sin garantías sólidas, a menudo incapaces de reembolsar, era elevado. Las falsas calificaciones creaban la ilusión de seguridad, lo que a su vez atraía a inversores institucionales de todo el mundo. Cuando los prestatarios empezaron a ser incapaces de pagar, todo el castillo se vino abajo.

Resulta chocante que, incluso en este contexto, las agencias de calificación, lejos de dar la voz de alarma, contribuyeran a inflar aún más la burbuja inmobiliaria. Un fracaso tanto técnico como ético: en lugar de evaluar el riesgo real de los instrumentos financieros, estas instituciones habían vendido confianza. Pero, ¿cómo podía una organización con ánimo de lucro vender semejante activo?

 Ahora Moody's vuelve a estar en el candelero, rebajando la calificación de EE.UU. de Aaa a Aa1, lo que desencadena una reacción en cadena: subida de los rendimientos, caída de los índices, escepticismo sobre el dólar. Pero esta vez la rebaja se produce después de que los mercados ya hayan descontado la inestabilidad fiscal, después de que las políticas fiscales expansivas, los recortes de impuestos no financiados y el aumento del gasto público hayan llevado las previsiones de déficit hasta el 9% del PIB en 2035. Moody's, una vez más, llega después de la tormenta. No previene, sino que registra. No dirige, persigue. Como declaró el Secretario del Tesoro, Scott Bessent, «Moody's es un indicador rezagado». Una frase que resume a la perfección la ironía de un sistema que pretende predecir el riesgo, pero que funciona según una lógica política, comercial y -sobre todo- reactiva. 

La creciente impopularidad de Donald Trump en los mercados internacionales también encaja en este escenario. Su agresiva línea económica, basada en el proteccionismo, los recortes fiscales sin financiación y los conflictos comerciales, ha erosionado la confianza de muchos inversores globales. Su inestabilidad política, las tensiones con sus socios históricos y su incapacidad para contener la deuda pública minan la percepción de fiabilidad de EEUU. Es plausible que Moody's se vea influida por este ambiente político tenso e incierto, y que la rebaja de la calificación refleje, al menos en parte, no sólo las cifras del presupuesto federal, sino también el deterioro del liderazgo y la reputación estadounidenses en la escena mundial en el imaginario colectivo de los mercados bursátiles. Pero ese no es el trabajo de las agencias de calificación.

Su credibilidad se basa en la ilusión de imparcialidad y competencia técnica, no en el juicio político. Pero como demuestran tanto la crisis de las hipotecas de alto riesgo como la actual rebaja de la calificación, estas instituciones reflejan las contradicciones del sistema neoliberal: son árbitros que juegan en el mismo equipo que las multinacionales financieras, parte integrante de ese «capitalismo relacional» que ha sustituido la competencia por el amiguismo. 

El problema no es sólo Moody's. Es todo el sistema que ha delegado el poder de juzgar en entidades privadas, opacas, con ánimo de lucro y a menudo culpablemente lentas. El resultado es que los mercados oscilan al eco de decisiones tardías, mientras la política fiscal -desprovista de control- sigue inflando burbujas destinadas a estallar. Y mientras se discute el fin del excepcionalismo estadounidense, como sugieren los estrategas de Bloomberg, el mundo asiste impotente a otra escena del mismo drama: una agencia que llega tarde, las finanzas que juegan con la deuda pública de toda una nación y la sociedad que paga la factura.

En un sistema en el que las calificaciones se compran y las crisis se ignoran hasta que es demasiado tarde, quizá haya llegado el momento de eliminar la palabra «calificación» del vocabulario de la confianza. Y empezar a construir un nuevo modelo de transparencia, responsabilidad y control democrático sobre las palancas del poder financiero. Porque si Moody's ha perdido su autoridad, el riesgo real es que -pronto- también pierda nuestra capacidad de reacción."                      

(Loretta Napoleoni, L'Antidiplomatico. 19/05/25, traducción DEEPL)

Si la deuda pública fuese un problema grave en todos los casos y para la economía mundial en su conjunto, los «expertos» tendrían que preocuparse por lo que ocurre con el país que registra la mayor deuda pública de todos: Estados Unidos... el crecimiento de la deuda pública no es un mal en sí mismo, ni para todas las economías por igual. Su efecto depende de circunstancias variadas. Fundamentalmente, de quiénes sean los acreedores (en Japón, por ejemplo, casi toda la deuda pública está en manos de japoneses) y de la capacidad que se tenga para hacerle frente. Estados Unidos puede permitírselo porque financia su deuda con su propia moneda: el dólar. Hoy en día, puede emitir prácticamente sin límite... Mientras se pueda pagar y no haya acreedores que presionen a los gobiernos, la deuda pública no es un problema grave. De hecho, puede ser un motor importante de impulso económico, sobre todo, cuando los demás –consumo privado, inversión empresarial y comercio exterior– funcionan a medio gas, como viene ocurriendo últimamente... aquello que de verdad puede provocar y ha provocado crisis peligrosas, no ha sido la evolución de la deuda pública, sino la de la deuda privada... la deuda pública elevada es muy dañina, principalmente, para los países más pobres... el crecimiento de la deuda pública, sino el coste de los intereses asociados lo que puede hacerla insoportable... el crecimiento de la deuda gubernamental que tanto les preocupa podría frenarse en gran medida si las administraciones públicas no fueran financiadas con criterios de mercado, es decir, pagando intereses, sino por los bancos centrales. Esto ocurría antes de que comenzaran a aplicarse las políticas neoliberales, a partir de los años setenta del siglo pasado. Antes de eso, la deuda pública promedio en el mundo se situaba en torno al 30% del PIB... Para controlar el incremento de la deuda, lo necesario es reformar el sistema financiero e impedir que los bancos privados se lucren financiando bienes públicos y sociales y, en el caso de los países más pobres, compensar las injusticias que se han cometido con ellos y acordar internacionalmente la reestructuración y el jubileo general de su deuda (Juan Torres López)

 "Los medios de comunicación se han hecho eco del «temor de los expertos de Davos» sobre el crecimiento de la deuda pública, tal como titulaba literalmente una información publicada en la propia web del World Economic Forum.

Sin embargo, la opinión de esos «expertos» es un engaño por dos razones. En primer lugar, porque ponen la atención donde no se encuentra el principal peligro al que pueden enfrentarse las economías en relación con la deuda. Y, en segundo, porque no mencionan las causas reales que, en todo caso, provocan el incremento de la deuda pública.

Un problema grave, pero no el principal

La deuda pública es la que acumulan las administraciones públicas de un país como consecuencia de haber gastado más de lo que ingresan a lo largo del tiempo. Es, sin duda, un problema importante, incluso podría decirse que muy grave, para muchos países y, sobre todo, para los más pobres. Es fundamental entender por qué y cuándo es grave.

Según el informe sobre deuda mundial 2024 de las Naciones Unidas, la deuda pública global fue de 97 billones de dólares en 2023, lo que equivalía al 93% del producto bruto mundial de ese año, que fue de aproximadamente 105 billones. Y, según las últimas estimaciones, en 2024 habría superado los 102 billones.

Si la deuda pública fuese un problema grave en todos los casos y para la economía mundial en su conjunto, los «expertos» tendrían que preocuparse por lo que ocurre con el país que registra la mayor deuda pública de todos: Estados Unidos. Según el Fondo Monetario Internacional, la deuda de todas sus administraciones públicas (36 billones de dólares) representa nada más y nada menos que la tercera parte de toda la deuda mundial. Y si se preocupan por países concretos, deberían poner atención, antes que nada, en Japón, cuya deuda pública representa, según la misma fuente, el 250% de su producto interno bruto (PIB).

No es casualidad que los países más ricos sean los que tienen una deuda pública más elevada. En volumen, por supuesto, e incluso casi siempre en porcentaje sobre su PIB. La que acumulan equivale, según la ONU, a casi el 70% del producto mundial.

¿Cuándo la deuda pública representa un problema?

En realidad, el crecimiento de la deuda pública no es un mal en sí mismo, ni para todas las economías por igual. Su efecto depende de circunstancias variadas. Fundamentalmente, de quiénes sean los acreedores (en Japón, por ejemplo, casi toda la deuda pública está en manos de japoneses) y de la capacidad que se tenga para hacerle frente.

Estados Unidos puede permitírselo porque financia su deuda con su propia moneda: el dólar. Hoy en día, puede emitir prácticamente sin límite, ya que es la divisa utilizada para pagar casi el 40% del comercio mundial y, además, es la principal divisa de reserva para los demás países. De hecho, representa casi el 60% del total de reservas en el mundo.

Mientras se pueda pagar y no haya acreedores que presionen a los gobiernos, la deuda pública no es un problema grave. De hecho, puede ser un motor importante de impulso económico, sobre todo, cuando los demás –consumo privado, inversión empresarial y comercio exterior– funcionan a medio gas, como viene ocurriendo últimamente. De hecho, no se ha podido probar con evidencias empíricas que volúmenes más elevados de deuda pública frenen el crecimiento económico, ni que sean una rémora para crear actividad económica y empleo.

Los «expertos» de Davos se olvidan, como ocurre siempre con los economistas convencionales, de que el peligro real de las economías, aquello que de verdad puede provocar y ha provocado crisis peligrosas, no ha sido la evolución de la deuda pública, sino la de la deuda privada. Así lo indican los datos: las crisis y recesiones se producen justamente cuando su crecimiento se frena tras un periodo de fuerte expansión.

Y se olvidan también del factor que realmente explica el aumento extraordinario, tanto de deuda privada, como de deuda pública en casi todo el mundo.

Lo que nadie cuenta sobre el aumento de la deuda

Sin necesidad de quitarle importancia a lo que ocurre en los países ricos, lo cierto es que la deuda pública elevada es muy dañina, principalmente, para los países más pobres. 54 países más empobrecidos tienen que dedicar más de un 10% de sus ingresos al pago de intereses y, según Naciones Unidas, 3.300 millones de personas viven en países donde se gasta más por ese concepto que en salud o educación.

Los «expertos» olvidan que no es el crecimiento de la deuda pública, sino el coste de los intereses asociados lo que puede hacerla insoportable. El caso de la Unión Europea, perfectamente extrapolable al resto de los países, lo demuestra: según datos oficiales de Eurostat, desde el año 2000, la deuda pública aumentó en 8,6 billones de euros en los 27 países miembros y, en ese periodo, se pagaron 6,56 billones en intereses. Eso quiere decir que tres de cada cuatro euros del aumento de la deuda en ese periodo, corresponden a este último concepto. Y, si se toma la Eurozona, resulta que 88 de cada 100 euros de aumento de la deuda pública, corresponden a intereses.

El beneficio oculto de los bancos

Los «expertos» no mencionan que el crecimiento de la deuda gubernamental que tanto les preocupa podría frenarse en gran medida si las administraciones públicas no fueran financiadas con criterios de mercado, es decir, pagando intereses, sino por los bancos centrales. Esto ocurría antes de que comenzaran a aplicarse las políticas neoliberales, a partir de los años setenta del siglo pasado. Antes de eso, la deuda pública promedio en el mundo se situaba en torno al 30% del PIB.

Por otra parte, los «expertos» se olvidan de la deuda privada porque, en realidad, no desean que se reduzca la deuda. No puede olvidarse que esta es el negocio del grupo más poderoso del planeta: la banca. Lo último que quisieran los financieros que dominan el mundo, es que se aplicaran políticas que redujeran de verdad la deuda, fuente de sus beneficios millonarios.

De hecho, la experiencia demuestra que, cuando se reclama que se reduzca la deuda pública, no se pide que baje todo el gasto público, sino tan sólo el social. Los datos históricos de los gobiernos aparentemente más enemigos del gasto público muestran claramente que, en realidad, no lo reducen en su totalidad: con la excusa de la deuda, disminuyen el gasto social y en bienestar, pero aumentan mucho más el militar y las ayudas directas o fiscales a las grandes empresas. Al final, suben la deuda más que nadie, y lo hacen con el aplauso de los bancos que se lucran con ella.

Los grandes bancos, las grandes empresas y fortunas y los políticos que defienden sus intereses utilizan el miedo a la deuda pública para recortar gastos del gobierno que no les hacen falta pero, en realidad, desean y hacen todo lo posible conseguir que la economía esté medio paralizada y endeudada porque, cuanta más deuda se genera, más renta improductiva extrae el sistema financiero en forma de intereses.

La deuda pública y privada es esclavitud. Lo ha sido siempre a lo largo de la historia, pero hay que entender bien que esta esclavitud existe porque es un negocio de los poderosos, de los que hablan de reducirla cuando, en realidad, hacen todo lo posible para que eunente porque se lucran con ella.

El conservador Mark Rutte, actual secretario general de la OTAN, es una muestra palpable de ese discurso fariseo. Reclama un aumento del gasto militar a los mismos países a los que, hasta hace poco, cuando era primer ministro de Países Bajos, regañaba porque gastaban mucho.

Para controlar el incremento de la deuda, lo necesario es reformar el sistema financiero e impedir que los bancos privados se lucren financiando bienes públicos y sociales y, en el caso de los países más pobres, compensar las injusticias que se han cometido con ellos y acordar internacionalmente la reestructuración y el jubileo general de su deuda."

(Juan Torres López, blog, 15/02/25)

Ann Pettifor: ¿Por qué no estoy prediciendo otra gran crisis financiera? En 2024, la deuda mundial había aumentado a la friolera de 315 billones de dólares en el primer trimestre de 2024, el 331% del PIB mundial, según el Instituto de Finanzas Internacionales... Y, sin embargo, no se ha producido una implosión equivalente a la de la Gran Crisis Financiera de 2007-9... el valor total de los activos financieros ascendía a unos 450 billones de dólares a finales de 2022... Dado que los 450 billones de dólares de liquidez superan con creces los ingresos reales de la producción económica, la consecuencia de invertir 450 billones de dólares en activos fijos y existentes como propiedades en Londres, Shanghái y Nueva York, o en materias primas como el oro y el Bitcoin es predecible: el valor de esos activos se inflará salvajemente... ¿Por qué no se ha repetido el colapso de las hipotecas de alto riesgo? La respuesta está en el «Estado de rescate»... Dado que el sistema bancario en la sombra es tan grande (47% de los activos financieros mundiales) y está tan interconectado con los bancos de primera fila, su quiebra derrumbaría la economía mundial... La respuesta de las autoridades fue la construcción paso a paso de un régimen «demasiado grande para quebrar» para los bancos de Wall Street y otras instituciones financieras... Puede que haya burbujas gigantes flotando por ahí, pero gracias al Estado de Rescate, todo va bien y de maravilla para los multimillonarios del Bitcoin, los oligarcas de Silicon Valley y los gestores de Fondos de Activos - y su representante en la Casa Blanca

 "No puede haber una señal más clara de una burbuja financiera masivamente inflada que esta historia del Financial Times del sábado 29 de noviembre de 2024:

   " El criptoempresario que pagó 6,2 millones de dólares por un plátano pegado a una pared se ha comido la obra de arte en un espectáculo sobre el escenario, declarando que, como un activo digital, «el valor real es el concepto en sí mismo».

    Justin Sun, el fundador de origen chino de la plataforma de criptomoneda Tron, que el año pasado fue acusado por la Comisión del Mercado de Valores de EE.UU. por fraude y otras infracciones de la ley de valores, también elogió a Donald Trump por su apoyo al sector de las criptomonedas.

    Sun se comió el plátano en un evento celebrado el viernes en Hong Kong en medio de un auge de las criptomonedas que se ha acelerado desde la victoria electoral de Trump este mes, con el Bitcoin subiendo a máximos históricos."

Mi mundo cambió con la publicación de un libro en 2006 que predijo la crisis financiera mundial. En contra de mi firme preferencia -había cedido los derechos sobre el título-, el editor insistió en llamarlo La próxima crisis de la deuda del primer mundo. El libro se escribió en 2005-6, y yo estaba convencido de que en septiembre de 2006, cuando se publicara, la crisis ya se habría producido y mi libro estaría desfasado. Qué equivocado estaba, y qué agradecido al editor, porque el título me ha servido de mucho.

 Mi tesis se basaba principalmente en el desequilibrio económico sistémico causado por los elevados niveles de deuda privada y pública en relación con la producción y los ingresos reales de las economías angloamericanas. No creía que estos desequilibrios fueran sostenibles y esperaba que pronto implosionaran. (No estaba solo en este análisis. Había muchos otros que compartían mi preocupación, entre ellos Bill White, del BPI, John Paulson, gestor de fondos de cobertura, y el profesor Steve Keen).

Ya en 2007, según McKinsey (2018) la deuda total del mundo (gobierno, empresas no financieras y hogares) ascendía al 198% de la renta mundial (PIB).

Eso resultó insostenible, y debidamente implosionó.

En 2020, la deuda mundial había alcanzado el 256% del PIB (FMI 2021).

En 2024, la deuda mundial había aumentado a la friolera de 315 billones de dólares en el primer trimestre de 2024, el 331% del PIB mundial, según el Instituto de Finanzas Internacionales, en mayo de 2024.

Y, sin embargo, no se ha producido una implosión equivalente a la de la Gran Crisis Financiera de 2007-9.

¿Cómo es posible?

Un nuevo sistema bancario globalizado y desregulado

En el mundo real, donde se trabaja, se emplea a la gente, se hacen, se cultivan y se producen cosas, la renta mundial (PIB) en 2023 se estimaba en 105 billones de dólares.

 En el oscuro mundo de los mercados globalizados del dinero, el valor total de los activos financieros ascendía a unos 450 billones de dólares a finales de 2022. (FSB). (Los activos financieros incluyen, por un lado, el efectivo, las acciones, los bonos, los fondos de inversión y los depósitos bancarios que son propiedad o están gestionados por bancos comerciales regulados y, por otro, el sector «bancario en la sombra» desregulado gestionado por gestores de activos, fondos de pensiones, empresas de capital riesgo y fondos de cobertura).

El valor de estos activos financieros líquidos debe mantenerse e incrementarse para, por ejemplo, pagar las pensiones en el futuro, hacer frente a las deudas y satisfacer las reclamaciones de seguros. Eso significa que el dinero/liquidez debe invertirse en activos reales que generen ingresos: rentas, intereses, plusvalías o beneficios.

Dado que los 450 billones de dólares de liquidez superan con creces los ingresos reales de la producción económica, la consecuencia de invertir 450 billones de dólares en activos fijos y existentes como propiedades en Londres, Shanghái y Nueva York, o en materias primas como el oro y el Bitcoin es predecible: el valor de esos activos se inflará - salvajemente.

Los propietarios de activos que se inflan -como confirmaría Justin Sun- ven cómo su riqueza se dispara hasta alturas vertiginosas y estratosféricas.

Milton Friedman y Anna Schwarz explicaron la causa de la inflación en su libro A Monetary History of the United States, 1867-1960.

    La inflación es siempre y en todas partes un fenómeno monetario, resultante y acompañado de un aumento de la cantidad de dinero en relación con la producción.

 Agradezco al profesor Pettis que nos haya recordado esas tres últimas palabras, tan a menudo olvidadas cuando se recita la primera parte de esa famosa frase. 1

Demasiado dinero persiguiendo muy pocos activos generadores de ingresos hace que la riqueza de los activos se infle, una feliz situación para los multimillonarios y oligarcas del mundo.

Hasta que esos mismos activos se desinflan.

El sistema «bancario en la sombra» -donde están aparcados unos 217 billones de dólares- crece a un ritmo anual de entre el 6 y el 9%, bastante más rápido que el sistema bancario comercial tradicional, con cada vez más préstamos concedidos por lo que el Consejo de Estabilidad Financiera prefiere llamar «intermediarios financieros no bancarios».

Y mientras el sistema bancario en la sombra se afana en ampliar la oferta mundial de deuda a las élites financieras, esas deudas se apalancan contra el supuesto valor de las garantías existentes (activos), incluidos los activos digitales, en los que el valor real es el propio concepto.

    el valor real es el propio concepto.

Por desgracia para el resto de nosotros, el sistema «en la sombra» desregulado está estrechamente vinculado al sistema financiero regulado que opera en el mundo real, donde trabajamos, fabricamos y cultivamos cosas.

Gran gobierno y grandes deudas

La base del sistema bancario «en la sombra» son las garantías.

Las garantías, o activos, son vitales para el funcionamiento de los mercados monetarios «en la sombra», en los que se ofrece efectivo a cambio de garantías. La garantía es recomprada posteriormente por el prestamista a un valor superior, que representa «el interés» o «el rendimiento» del préstamo, y es pagado por el prestatario.

 El colateral proporciona una garantía de reembolso. Tanto el tipo de interés (o «haircut») del acuerdo de recompra (repo) como la garantía, son vitales para la estabilidad del sistema globalizado.

Puede que resulte sorprendente, pero la deuda pública, lejos de ser el cuco descrito por tantos, constituye la base misma del sistema bancario en la sombra. Los Estados de la OCDE que emiten deuda pública se han convertido en «fábricas de garantías» para la financiación privada, como ha argumentado la profesora Daniela Gabor.

La economía mundial transforma ahora cosas -tierras, cereales, energía, metales, marcas, incluso un plátano pegado a una pared- en activos generadores de ingresos. (¡El plátano generó un precio de 6,2 millones de dólares!).

Son activos cuyo valor en el presente se calcula sobre la base de flujos de ingresos futuros aún por realizar.

La valoración de los activos

Al reflexionar sobre el plátano pegado a la pared, recordamos la extraordinaria intuición de Justin Sun: «el valor real es el concepto en sí mismo». (Énfasis añadido)

Un activo es un título de propiedad que debe valorarse constantemente como partida del balance, pero que a menudo no puede negociarse con precisión y facilidad.

La Gran Crisis Financiera fue causada por una valoración fallida de los activos. Por la constatación de que «el concepto mismo» no tenía un valor calculable.

BNP Paribas anunció en agosto de 2007 que

  " la completa evaporación de la liquidez en determinados segmentos del mercado de titulización estadounidense ha hecho imposible valorar de forma justa determinados activos, independientemente de su calidad o calificación crediticia. (Énfasis añadido)"

El gran gobierno y los grandes bancos: el «Estado de rescate

Entonces, ¿por qué no ha fallado todavía el sistema? ¿Por qué no se ha repetido el colapso de las hipotecas de alto riesgo?

¿Por qué no estoy prediciendo otra Gran Crisis Financiera?

La respuesta se encuentra en el «Estado de rescate».

Dado que el sistema bancario en la sombra es tan grande (47% de los activos financieros mundiales) y está tan interconectado con los bancos de primera fila, su quiebra derrumbaría la economía mundial.

La respuesta de las autoridades tras la CFG fue la construcción paso a paso de un régimen «demasiado grande para quebrar» para los bancos de Wall Street y otras instituciones financieras.

El 18 de mayo de 2020: Scott Pelley de CBS News entrevistó al gobernador del poderoso Gran Banco que es la Reserva Federal. La Reserva Federal acababa de rescatar al sistema bancario en la sombra en marzo de 2020, en plena crisis pandémica.

Scott Pelley preguntó al gobernador: «¿Ha hecho la Fed todo lo que puede hacer?».

Jerome Powell fue tajante:

   " Podemos hacer mucho más. No nos hemos quedado sin munición ni mucho menos. No, no hay, realmente no hay límite a lo que podemos hacer con estos programas de préstamos que tenemos."

Así que tranquilos amigos.

 Puede que haya burbujas gigantes flotando por ahí, pero gracias al Estado de Rescate, todo va bien y de maravilla para los multimillonarios del Bitcoin, los oligarcas de Silicon Valley y los gestores de Fondos de Activos - y su representante en la Casa Blanca."

(Ann Pettifor , blog, 04/12/24, traducción DEEPL, enlaces en el original)