La deuda y las cucarachas... La economía estadounidense no está en recesión, la inflación no está fuera de control y Trump ha llegado a una tregua comercial con China. Así que todo va de maravilla en el mejor de los mundos posibles. Pero, ¿realmente todo va tan bien? El éxito de Estados Unidos se debe casi en su totalidad a la expansión de la inversión en inteligencia artificial por parte de los gigantes tecnológicos, que siguen obteniendo grandes beneficios. Pero el resto de la economía empresarial estadounidense está en crisis... el mercado laboral se ha debilitado. Los nuevos puestos de trabajo netos están desapareciendo... Los consumidores estadounidenses nunca han estado tan deprimidos por su situación... La deuda es importante, pero la deuda que importa en una economía capitalista no es tanto la deuda pública como la deuda corporativa. Las últimas estimaciones indican que, en las principales economías, más del 30 % de las empresas tienen tanta deuda que no obtienen beneficios suficientes para pagarla... Y ahí está el riesgo. En Estados Unidos, los bancos regionales más pequeños se vieron en serios apuros en marzo de 2023, cuando las empresas tecnológicas de nueva creación comenzaron a retirar sus depósitos para seguir funcionando y los bancos no pudieron cumplir con sus obligaciones. Y el mes pasado, el director ejecutivo de JPMorgan, Jamie Dimon, lanzó una críptica advertencia al sistema financiero... Refiriéndose a las quiebras del proveedor de piezas de automóvil First Brands y de la entidad de crédito subprime para automóviles Tricolor Holdings, Dimon dijo: «Cuando se ve una cucaracha, probablemente haya más. Todos deberían estar prevenidos al respecto»... los grandes bancos no prestan directamente a las empresas, sino que proporcionan «liquidez» a prestamistas no bancarios, las llamadas empresas de «crédito privado»... Gran parte de estos préstamos de crédito privado se utilizan ahora para hipotecas de hogares, lo que recuerda a la situación de 2007. Dado que este crédito privado no figura en los balances de los bancos, no está regulado... La mayoría de los estrategas financieros descartan que sean un «riesgo sistémico»... pero el gobernador del Banco de Inglaterra, Bailey dijo: "Sin duda, estamos empezando a ver, por ejemplo, lo que antes se llamaba «trocear y dividir» y «dividir en tramos» las estructuras de los préstamos, y si usted estuvo involucrado antes de la crisis financiera, entonces las alarmas empiezan a sonar en ese momento"... parece que hay cucarachas que están carcomiendo el buen funcionamiento del mundo de la deuda (Michael Roberts)

 "Dejemos que el Financial Times lo resuma: «Las acciones estadounidenses aprovechan el auge de la inteligencia artificial y la tregua comercial para alcanzar una racha ganadora de seis meses. El S&P 500 y el Nasdaq registran las rachas mensuales de ganancias más largas en años». El FT señala que las acciones estadounidenses han alcanzado su racha mensual ganadora más larga en cuatro años, impulsadas por el auge de la IA, la bajada de los tipos de interés y la decisión de Donald Trump de dar marcha atrás en su guerra comercial. El S&P 500 subió en octubre por sexto mes consecutivo y el martes pasado alcanzó su 36.º máximo histórico en lo que va de año. Es la mejor racha del índice desde agosto de 2021.

Las preocupaciones sobre la posible formación de una burbuja de IA y los signos de debilidad del mercado laboral estadounidense se han visto eclipsados por una avalancha de anuncios de gasto alcista y los sólidos beneficios de los grupos tecnológicos de Silicon Valley. Además, el acuerdo de un año entre China y Estados Unidos para posponer los controles a la exportación de tierras raras y chips contribuyó a reforzar el optimismo. La Reserva Federal también aplicó el miércoles su segunda bajada de tipos del año. La bajada de tipos de la Fed se produjo tras una explosión de fusiones y adquisiciones en el mundo empresarial estadounidense, con más de 80 000 millones de dólares en acuerdos cerrados el lunes pasado.

Los gigantes tecnológicos presentaron sus resultados trimestrales. Las acciones de Amazon subieron un 12 % el viernes, lo que supuso un aumento de casi 300 000 millones de dólares en su valor de mercado, después de que el negocio en la nube de la empresa registrara su mayor crecimiento trimestral en casi tres años. Meta vendió 30 000 millones de dólares en bonos para financiar proyectos de inteligencia artificial y la venta de bonos atrajo alrededor de 125 000 millones de dólares en pedidos, la mayor demanda en términos de dólares para una inversión estadounidense. Nvidia se convirtió en la primera empresa en alcanzar una capitalización de 5 billones de dólares y Apple superó los 4 billones por primera vez. «Sí, se trata de un mercado alcista que lleva mucho tiempo en marcha… pero, por el momento, las empresas tecnológicas siguen cumpliendo», afirmó John Bilton, director de estrategia global multiactivos de JPMorgan Asset Management. «El hecho de que todo el mundo me diga que [la tecnología] es una burbuja me hace pensar que aún le queda mucho por recorrer».

Los asesores de inversión estaban eufóricos: «Hay un mayor consenso en que el impacto de la inteligencia artificial va a ser real y transformador, la temporada de resultados está siendo buena, estamos al comienzo de un ciclo de recortes de tipos por parte de la Reserva Federal y hay optimismo en cuanto a que podría haber un acuerdo [comercial] razonable con China», afirmó Venu Krishna, director de estrategia de renta variable estadounidense de Barclays. Todos los agoreros han quedado en ridículo. La economía estadounidense no está en recesión, la inflación no está fuera de control y Trump ha llegado a una tregua comercial con China. Así que todo va de maravilla en el mejor de los mundos posibles.

Pero, ¿realmente todo va tan bien? El auge del mercado bursátil ha llevado la relación entre los precios del mercado bursátil y los beneficios empresariales a nuevos máximos. La relación precio/beneficio, como se la denomina, se sitúa ahora un 40 % por encima de su media histórica y supera la relación alcanzada durante la llamada «burbuja puntocom» de 2000. Esa burbuja estalló con una caída del 40 % en la relación precio/beneficio.

En entradas anteriores, he señalado que el éxito de Estados Unidos se debe casi en su totalidad a la expansión de la inversión en inteligencia artificial por parte de los gigantes tecnológicos, que siguen obteniendo grandes beneficios. Pero el resto de la economía empresarial estadounidense está en crisis. En el sector empresarial, los beneficios siguen aumentando, pero a un ritmo más lento, con un incremento interanual superior al 18 % a finales de 2024, pero en el tercer trimestre de 2025, con un aumento del 10,7 %, lo que sigue siendo bueno, pero con una tendencia a la baja.

La tasa de beneficio, aunque ha subido desde los mínimos de la recesión pandémica, sigue siendo baja en términos históricos, mientras que el crecimiento de los beneficios se está ralentizando en el sector no financiero.

Incluso los Siete Magníficos prevén una caída en el crecimiento de los beneficios, principalmente debido al elevado gasto en inteligencia artificial. En Meta y Amazon, se supone que los beneficios se reducirán casi a cero. En cuanto a los trabajadores, el mercado laboral se ha debilitado. Los nuevos puestos de trabajo netos están desapareciendo.

Y una vez que las personas pierden su empleo, cada vez es más difícil conseguir otro.

No es de extrañar que la euforia de los mercados bursátiles no se refleje en el mercado laboral. Los consumidores estadounidenses nunca han estado tan deprimidos por su situación.

Pero la única carta comodín en la baraja económica, según los inversores y los estrategas empresariales, es el sector público. El Gobierno de Estados Unidos sigue registrando enormes déficits presupuestarios anuales, lo que aumenta el nivel de deuda pública y, por tanto, el coste del servicio de esa deuda.

Aparentemente, esta es la razón de la baja inversión en activos productivos: la emisión de bonos del Estado está aumentando tan rápidamente que está «desplazando» el crédito para que el sector privado invierta en activos productivos. Esto es una tontería. Actualmente hay muchos estudios que demuestran que los costes de los intereses no son la principal preocupación de las empresas. La pregunta principal para las empresas es: ¿qué rendimiento obtendrán de las nuevas inversiones?

La razón por la que la deuda del sector público ha aumentado tanto en el siglo XXI fue el rescate del sector financiero y privado durante la crisis financiera mundial de 2008-2009, la crisis de la deuda del euro hasta 2012 y el apoyo fiscal necesario para que la población superara la recesión pandémica de 2020. Esos fueron los periodos en los que se dispararon los ratios de deuda pública. En los periodos intermedios, las políticas de austeridad (en particular, el recorte de las prestaciones sociales y la inversión en infraestructuras), junto con una cierta recuperación del crecimiento, mantuvieron los ratios de deuda más o menos estables. Mientras tanto, los recortes en los impuestos sobre la renta de las personas físicas (en particular, para los grupos con rentas más altas) y en los impuestos sobre los beneficios de las empresas hicieron que los ingresos fiscales del gobierno como porcentaje del PIB se mantuvieran estables en torno al 35 % del PIB, mientras que el gasto público en relación con el PIB aumentó (FMI).  

La deuda es importante, pero la deuda que importa en una economía capitalista no es tanto la deuda pública como la deuda corporativa. Las últimas estimaciones indican que, en las principales economías, más del 30 % de las empresas tienen tanta deuda que no obtienen beneficios suficientes para pagarla.

A pesar de que la mayoría de los bancos centrales han recortado los tipos de interés a corto plazo, los tipos de interés de los préstamos para las empresas no han bajado tanto. Las grandes empresas con gran liquidez no necesitan pedir préstamos y, si lo hacen, pueden obtener los mejores tipos de interés. Las empresas de inteligencia artificial siguen pudiendo financiar sus enormes inversiones de capital con las reservas de efectivo existentes y los beneficios de sus negocios principales, aunque ese efectivo se está agotando rápidamente. Sin embargo, otras empresas dependen del sector bancario para que siga rescatándolas.

Y ahí está el riesgo. En Estados Unidos, los bancos regionales más pequeños se vieron en serios apuros en marzo de 2023, cuando las empresas tecnológicas de nueva creación comenzaron a retirar sus depósitos para seguir funcionando y los bancos no pudieron cumplir con sus obligaciones. Y el mes pasado, el director ejecutivo de JPMorgan, Jamie Dimon, lanzó una críptica advertencia al sistema financiero. Refiriéndose a las quiebras del proveedor de piezas de automóvil First Brands y de la entidad de crédito subprime para automóviles Tricolor Holdings, Dimon dijo: «Cuando se ve una cucaracha, probablemente haya más. Todos deberían estar prevenidos al respecto». JPMorgan perdió 170 millones de dólares con Tricolor. Fifth Third Bancorp y Barclays también perdieron 178 y 147 millones de dólares, respectivamente. Algunos bancos regionales estadounidenses también volvieron a verse envueltos en la guerra. First Citizens Bancshares y South State perdieron 82 y 32 millones de dólares, respectivamente.

Y, al igual que en marzo de 2023, los bancos europeos también se han visto afectados. En aquel momento, fue el poderoso banco suizo Credit Suisse el que quebró. Esta vez, los bancos europeos BNP Paribas y HSBC anunciaron cada uno amortizaciones específicas de 100 millones de dólares o más en exposición crediticia. Y al igual que en marzo de 2023, parece que hay fraude de por medio. Al parecer, 2300 millones de dólares en las llamadas «operaciones de factoring» han «simplemente desaparecido» de las cuentas de First Brands.

Ese es el riesgo para los bancos comerciales. Pero cada vez más, los grandes bancos no prestan directamente a las empresas, especialmente a las más pequeñas, sino que proporcionan «liquidez» a prestamistas no bancarios, las llamadas empresas de «crédito privado». Las instituciones financieras no bancarias representan ahora más del 10 % de todos los préstamos bancarios de Estados Unidos. Si bien la financiación directa en balance por parte de los bancos ha disminuido drásticamente desde 2012, el uso de líneas de crédito a entidades no bancarias se ha expandido significativamente, y ahora representa aproximadamente el 3 % del PIB. Tras haber crecido de 500 000 millones de dólares en 2020 a casi 1,3 billones de dólares en la actualidad, el crédito privado es una fuente de financiación cada vez más importante para las empresas.

Gran parte de estos préstamos de crédito privado se utilizan ahora para hipotecas de hogares, lo que recuerda a la situación de 2007.

Dado que este crédito privado no figura en los balances de los bancos, no está regulado. Esto podría significar que las empresas de crédito no dispongan de capital suficiente para cubrir las pérdidas si las empresas a las que prestan dinero quiebran. En ese caso, las empresas de crédito privado también podrían quebrar o necesitar un gran rescate por parte de los bancos comerciales —un clásico efecto rebote en el sistema financiero— y quizás también en la «economía real».

La mayoría de los estrategas financieros descartan ese «riesgo sistémico», como se le denomina. Goldman Sachs se esforzó recientemente por argumentar que no existía ningún riesgo de que las empresas de crédito privado no bancarias quebraran. Por otro lado, el gobernador del Banco de Inglaterra, Andrew Bailey, dio la «alarma» sobre los préstamos de riesgo en los mercados de crédito privado tras la quiebra de First Brands y Tricolor. Y estableció un paralelismo directo con las prácticas anteriores a la crisis financiera de 2008.

Refiriéndose a cómo los productos financieros «reempaquetados» han ocultado en el pasado el riesgo de los activos subyacentes, Bailey dijo: «Sin duda, estamos empezando a ver, por ejemplo, lo que antes se llamaba «trocear y dividir» y «dividir en tramos» las estructuras de los préstamos, y si usted estuvo involucrado antes de la crisis financiera, entonces las alarmas empiezan a sonar en ese momento. Tricolor y First Brands utilizaron deuda respaldada por activos, con el prestamista subprime agrupando préstamos para la compra de automóviles en bonos y el fabricante de piezas de automóviles recurriendo a fondos especializados para proporcionar crédito contra sus facturas». Los comentarios de Bailey siguen a una advertencia del mes pasado del FMI de que la exposición de 4,5 billones de dólares de los bancos estadounidenses y europeos a los fondos de cobertura, los grupos de crédito privados y otras instituciones financieras no bancarias podría «amplificar cualquier recesión y transmitir la tensión al sistema financiero en general».

Así pues, puede que el mercado bursátil esté en auge y que el entusiasmo por la inteligencia artificial siga en plena efervescencia, pero el resto de la economía no es tan boyante; y parece que hay cucarachas que están carcomiendo el buen funcionamiento del mundo de la deuda. Estén atentos a ese espacio."

 (michael roberts  , blog, 01/11/25, traducción DEEPL, gráficos en el original)