"¿Esperando el desplome de la IA?
¿Qué es una burbuja? Es una creencia
colectiva. ¿Qué es un desplome? Es el colapso de esa creencia. La IA ha
dado lugar a dos burbujas. Existe una burbuja bursátil: se espera que
los dos actores más destacados, OpenAI y Anthropic, lancen OPV
anunciando capitalizaciones de mercado astronómicas de alrededor de 1
billón de dólares cada una. Pero esto está respaldado por una burbuja
crediticia, que es aún más preocupante. Los desplomes bursátiles suelen
ser más espectaculares que destructivos —provocando pérdidas en el valor
de los activos—, mientras que las burbujas crediticias, cuando
estallan, desencadenan una cascada de impagos en todo el sistema
financiero.
Dos burbujas, generadas por una creencia
colectiva lo suficientemente poderosa como para sostener una
movilización de capital sin precedentes en la historia del capitalismo.
Admitamos que los capitalistas estadounidenses saben un par de cosas
sobre cómo crear una narrativa, es decir, cómo generar una creencia.
Esta vez, no han escatimado esfuerzos, ofreciéndonos las visiones más
grandiosas. Pero estas han adoptado una forma inusual y paradójica:
convencer a la humanidad de los terribles riesgos, casi existenciales,
del producto que venden. El director de Anthropic, Dario Amodei, ha
dominado este estilo retórico, que bajo la apariencia de contrición
transmite un mensaje completamente interesado:
1) La IA supone un peligro enorme, lo que
significa que es una herramienta de poder sin precedentes, algo que
debería interesarte enormemente;
2) He engendrado un monstruo, pero lo
admito, por lo tanto mi conciencia está tranquila (así que cómprame para
obtener una dosis de virtud junto con tu arma letal);
3) El gobierno del Mundo Libre está ahora
advertido de que esta arma no debe caer en manos de nadie más, ¿de los
chinos, por ejemplo? ¡Qué horror!, mientras que mis propias manos, como
ya mencioné, están limpias;
4) Dada la trascendencia mundial de todo
esto, si las cosas van mal económicamente, bajo ninguna circunstancia se
nos debería permitir fracasar como un humilde Lehman Brothers.
Es la leyenda perfecta: el futuro de la
humanidad en juego, villanos que no deben apoderarse del premio. Claro
que una leyenda no es un modelo de negocio. Hasta ahora, bastaba con
lanzar un hechizo, y vaya hechizo: desde 2020, los «Cinco Grandes»
—Microsoft, Google, Oracle, Meta y Amazon— han invertido 1,9 billones de
dólares en el crisol. Ahora, sin embargo, debe generar un retorno, si
no pronto, lo cual no parece probable, entonces eventualmente, y a una
escala proporcional a la inversión. Quienes expresaban escepticismo al
respecto fueron inicialmente tachados de quejicas, aguafiestas incapaces
de experimentar la emoción de lo milagroso, de vislumbrar el gran
avance civilizatorio de nuestro tiempo. ¿Cuánto tiempo puede resistir la
creencia colectiva en la IA la evidencia en contra? La respuesta: mucho
tiempo, pero no para siempre, especialmente cuando las señales de
advertencia comienzan a multiplicarse, como está sucediendo ahora. Bien
podríamos estar presenciando el inicio de la erosión de esa creencia.
Una vez que se cruce un umbral crítico, se producirá una corrección
financiera tan brutal como maníaca fue la euforia previa.
¿Acaso las previsiones de ingresos
justifican la inversión de capital? El destino de todos depende de esto:
los proveedores de servicios en la nube (AWS, Google, Microsoft,
Oracle, Meta), que construyen enormes fábricas para recopilar, alojar y
procesar datos, y los laboratorios de IA, que se han comprometido a
consumir chips y potencia informática a una escala similar. Anthropic
ha comprometido 330.000 millones de dólares a Google, AWS y Microsoft
para 2029, mientras que OpenAI ha prometido 852.000 millones de dólares a
AWS, CoreWeave, Cerebras, Oracle, Microsoft y otros para finales de
2030. Estas enormes sumas pretenden acaparar titulares y alimentar la
creencia colectiva en el carácter revolucionario de la IA. Sin embargo,
el estatus legal y la contabilidad de estos «compromisos» son sumamente ambiguos :
van desde contratos legalmente vinculantes hasta meras sugerencias,
fantasías extravagantes y discursos sobre horizontes interestelares.
En algún momento, todo esto tendrá que
volver a la realidad. Y sea cual sea el resultado, habrá bajas. Si los
laboratorios de IA tienen que recurrir a sus propios recursos sin que la
demanda crezca al mismo ritmo, supondrán su ruina; si las grandes
empresas tecnológicas se encuentran en una situación desesperada,
tampoco acabará bien. Esto se debe a que ya han comprometido 2 billones
de dólares en gastos de capital y planean invertir mucho más en los
próximos años (el objetivo es de 5,3 billones de dólares para el periodo
2025-2030, según Goldman
Sachs).
Nadie conoce la proporción exacta de compromisos firmes porque
ni Anthropic ni OpenAI son empresas que cotizan en bolsa todavía. Lo que
sí sabemos son las cifras de sus recientes rondas de financiación:
95.000 millones de dólares para Anthropic este año y 122.000 millones
para OpenAI, lo que aún deja un enorme déficit de financiación; y no hay
posibilidad de autofinanciación, ya que actualmente están registrando
pérdidas masivas. Por si fuera poco, Jensen Huang, el director de Nvidia
—y no olvidemos que es él quien suministra los chips que impulsan toda
esta industria— señaló que, basándose en un coste de entre 80 y 100 mil
millones de dólares por gigavatio de potencia, los centros de datos
previstos acabarían costando no los 5,3 billones de dólares que
anticipaba Goldman Sachs, sino entre 9,5 y 15 billones. Al fin y al
cabo, él también tiene que recuperar su propio capital.
Así pues, nos encontramos ante una
ecuación con una variable y un parámetro. La variable: la demanda. El
parámetro: la financiación, que nos dará tiempo hasta que la variable se
digne a materializarse. La demanda, sin duda, comenzó a un ritmo
vertiginoso, impulsada por una exuberancia irracional; uno simplemente
no puede permitirse el lujo de perderse una revolución, especialmente
una capitalista. En esa etapa, la exageración era lo único que impulsaba
el impulso. Luego llegó la ola inicial de adopción, acompañada de un
asombro extático ante el poder de la IA. Sin embargo, el problema era
que ahora era posible una reflexión más prosaica, particularmente entre
los departamentos financieros, que tienen poca paciencia para las
maravillas si los números no cuadran. Tras haber enganchado a sus
clientes con acceso gratuito, los laboratorios de IA comenzaron a cobrar
a las empresas con planes de tarifa plana. En este punto, el gasto aún
era predecible. Sin embargo, una vez que se estableció la siguiente
etapa de adicción, el modelo de precios cambió repentinamente para
basarse en el uso, es decir, en tokens, la unidad fundamental que se
introduce en los Grandes Modelos de Lenguaje (LLM). Este cambio
imprevisto provocó un aumento vertiginoso de los costes de la IA, pillando totalmente desprevenidos a los departamentos financieros.
Uber, por ejemplo, descubrió que su
presupuesto anual proyectado para IA se había agotado en un solo
trimestre. Esto no fue ninguna sorpresa: la euforia había convencido a
los empleados de que, para formar parte de la nueva era y potenciar su
productividad personal, debían sumarse a la iniciativa. Para
incentivarlos aún más, se inventó un nuevo concepto: el «tokenmaxxing»
(una muestra de verdadera fe), junto con clasificaciones y
reconocimientos para quienes lo practicaban con mayor eficacia. Como
resultado, los empleados se volcaron en ello con entusiasmo, hasta el
punto de que las mismas empresas que los habían impulsado a la euforia
tuvieron que frenar en seco. Esto incluía a gigantes como Amazon y Meta.
El uso debía limitarse hasta que la situación se aclarara. Sin embargo,
sigue estando lejos de ser clara. El gasto solo puede evaluarse a posteriori ,
y las ganancias de productividad son inconsistentes y opacas. Las
empresas están dispuestas a invertir en IA, pero exigen al menos cierta
visibilidad sobre el retorno de su inversión, que, por el momento, es
tan clara como un charco de fueloil.
Es improbable que se aclare la situación
pronto, sobre todo en lo que respecta a los precios, que han sido
notablemente volátiles. En junio, el Wall Street Journal informó que
OpenAI tiene la intención de reducir drásticamente el precio de sus
tokens, una clara estrategia para arrebatarle cuota de mercado a
Anthropic. Sin embargo, al igual que su rival, OpenAI necesita
urgentemente generar ingresos. En igualdad de condiciones, la bajada de
precios no ayuda en este sentido; por muy elástica que sea, la demanda
general la determinan en última instancia las empresas que utilizan la
IA. Y dada la incertidumbre actual, la actitud predominante es de
cautela, o incluso de repliegue.
Además, cabe preguntarse cuán seria es la
guerra de precios entre OpenAI y Anthropic y, de intensificarse, cuáles
serían las consecuencias. Sin duda, habría perjuicios, no para las
grandes empresas tecnológicas (a quienes les importa poco de dónde
provenga la demanda siempre que sea sólida), sino para los acreedores y
accionistas que respaldaron al perdedor. Pero el enfrentamiento se
asemeja más a una escaramuza que a la Batalla de Guadalcanal. Las
verdaderas hostilidades se libran en otro lugar: la competencia china. A
pesar de enfrentarse a un doble embargo (tanto interno como externo) y
un acceso limitado a los chips de Nvidia, los chinos, aprovechando al
máximo la «limitación creativa», han desarrollado modelos de aprendizaje
automático que, si bien pueden ser menos sofisticados (aunque esto es
discutible), se adaptan mejor a las necesidades reales de los
consumidores. Al fin y al cabo, no todo el mundo necesita una IA para
escribir una tesis sobre Lacan o para demostrar la hipótesis de Riemann.
Independientemente de si podemos comprender o no el funcionamiento
interno de la IA china, una cosa es segura: DeepSeek ha logrado ofrecer
una IA prácticamente a la par, pero a precios que desafían a toda
competencia. La diferencia de precios se corresponde con la diferencia
entre el gasto de capital chino y el estadounidense. La proporción es de
1 a 10: 57.000 millones de dólares para China en 2025, frente a 443.000
millones para Estados Unidos; las estimaciones para 2027 se sitúan en
157.000 millones de dólares frente a 1 billón. Parece que en China, a
pesar de la falta de billones de dólares, se están planteando seriamente
sus objetivos.
La presentación de DeepSeek fue aclamada
como un acontecimiento trascendental, pero el hecho de que hubiera
habido un rayo cayó inmediatamente en el olvido. Todos volvieron a la
creencia generalizada: la supremacía de la IA estadounidense. Este
estado de negación no podía durar mucho; tras un repunte inicial seguido
de una calma (el período de negación), la demanda semanal de tokens
chinos se disparó de 5 a 20 billones en un solo mes, dejando a los
modelos estadounidenses, con 5 billones, muy por detrás. El precio
mínimo histórico de los tokens debería sacudir a los creyentes de su
complacencia, pues lo que está en juego no es otra cosa que el posible
colapso de un modelo de negocio de 5 billones de dólares. Goldman Sachs,
actuando de forma muy similar a la Congregación Romana para la Doctrina
de la Fe, bien podría avivar el entusiasmo prediciendo un cambio
de la IA meramente «conversacional» a la IA «agente» y pronosticando
una explosión en la demanda mensual de tokens hasta casi 120 billones
para 2030. Sin embargo, curiosamente, han omitido la pregunta crucial
que sigue: ¿quién se apoderará de ese mercado?
A diferencia de su homóloga vaticana, la
Congregación de Goldman Sachs no es un órgano homogéneo. Se tolera la
diversidad de opiniones, aunque cabe aclarar que esto refleja más la
diversidad de sus fuentes de ingresos que la integridad. Recordemos que,
durante el auge de las hipotecas subprime, el departamento de ventas
del banco transfería activos tóxicos a clientes comunes, mientras que su
mesa de operaciones por cuenta propia apostaba a la baja en el mercado.
No resulta contradictorio, pues, oírle ahora ofrecer la posibilidad de
obtener billones de tokens, justo cuando uno de sus estrategas internos predice que
una gran parte irá a parar a China y Japón. Como para darle la razón —y
sin tener en cuenta sus actuales alianzas en EE. UU.—, Microsoft
anunció alegremente la sustitución de los productos OpenAI y Anthropic
por DeepSeek. El analista de Goldman insiste en que «los principales
proveedores de capital están sobreexpuestos al riesgo» y argumenta que
«la creación de valor para el accionista se vería mejor beneficiada si
se destinara menos capital a la IA». El problema, sin embargo, es que
optar por menos no es una opción para el modelo económico de la IA en
Estados Unidos.
Debemos considerar el problema no solo
desde la perspectiva de la demanda, sino también desde la de los
proveedores de capital que apuestan por esta empresa de 5 billones de
dólares. El sector financiero debería ser capaz de evaluar la validez de
las afirmaciones de que una innovación es «revolucionaria», determinar
sus horizontes temporales y la sostenibilidad del respaldo financiero
necesario. Sin embargo, ni el discernimiento ni la racionalidad moderada
se encuentran entre los rasgos definitorios de la forma neoliberal de
finanzas. Vimos esto con la «Nueva Economía» (una etiqueta grotesca que
ya hemos olvidado) de la burbuja de las puntocom. Y aquí vamos de nuevo…
Estamos entrando en terreno peligroso. Y
sabemos qué contribución esperar de los actores clave: ninguna. OpenAI y
Anthropic, que están perdiendo dinero a raudales, aún no han generado ni un solo kopek de beneficio. En cuanto a las grandes empresas tecnológicas, tampoco están en buena forma. El Financial Times estima —«bajo
los supuestos más optimistas»— que, con la excepción de Amazon, todas
las grandes empresas tecnológicas registrarán rentabilidades negativas
sobre la inversión en el periodo 2025-2030. La cifra de Oracle es un
asombroso -35%. De hecho, para mantener el ritmo financiero, las grandes
empresas tecnológicas están recurriendo a medidas inesperadas —incluida
la suspensión de la recompra de acciones, en la que antes invertían
sumas colosales para contentar a los accionistas— y están empezando a
acumular deuda.
La mayor parte del respaldo financiero
para la IA proviene de fuentes externas. Y ese apoyo está a punto de
desaparecer. Los bancos están empezando a tirar la toalla: para finales
de 2025, ya habían comprometido 450.000 millones de dólares para el
sector de la IA, según una estimación de la Reserva Federal de Chicago. Goldman Sachs Research señala que
se espera que la financiación a través de los «mercados privados»
adquiera cada vez más importancia, un regreso al lenguaje secreto y
hermético de la Santa Sede. Así es como se encuentra el «plan de
financiación» de la IA: teniendo que buscar financiación en la sombra.
Sin duda, hay quienes se ofrecen voluntarios; al fin y al cabo, la falta
de regulación es la mejor amiga de un verdadero creyente.
Goldman Sachs elogia la diversidad de
segmentos y clases de activos dispuestos a comprometerse bajo la audaz
etiqueta de «inversiones alternativas». Todos participan: crédito privado ,
capital privado, infraestructura y fondos inmobiliarios (los bienes
raíces son clave, dada la enorme superficie que requieren los centros de
datos). Los límites entre estas alternativas se difuminan cada vez más,
al igual que las líneas que las separan de los actores del sistema
financiero regulado. Los bancos proporcionan apalancamiento a estas
entidades; los fondos de pensiones y las aseguradoras invierten una
parte de los ahorros para la jubilación en ellas, mientras que algunas
aseguradoras incluso les prestan dinero: es un caos. Todos los rincones
del mundo financiero, tanto los opacos como los transparentes, están
implicados en la financiación de la IA, preparando el terreno para el
desastre.
Si el edificio se derrumba, los efectos
serán, sin duda, catastróficos. ¿Y cómo no iban a serlo? La ecuación del
modelo de negocio es fundamentalmente insostenible: toda la inversión
se basa en supuestos descabellados sobre la demanda. El mundo financiero
está empezando a darse cuenta de esto, como lo demuestran algunas
abstenciones cautelosas de los bancos y, por el contrario, la carrera
desenfrenada hacia terrenos turbios donde las finanzas neoliberales no
escatiman en entusiasmo ni imaginación. El acuerdo propuesto a
Anthropic por dos fondos de crédito privados, Apollo y Blackstone, para
ocultar su deuda será recordado como un clásico del género. «Big Sky»,
como se conoce al proyecto —estos tipos tienen una vena poética—, ofrece
a Anthropic acceso a los chips de Broadcom mediante un contrato de
arrendamiento de 35.000 millones de dólares que mantiene la deuda fuera
de su balance. Hemos llegado al punto en que debemos evitar dar la
impresión de sobrecalentamiento, para no asustar al mercado. Aquí están
los intrincados mecanismos:
1) Apollo y Blackstone crean desde cero una entidad ad hoc, un Vehículo de Propósito Especial (SPV, por sus siglas en inglés);
2) El vehículo está financiado con 35.000
millones de dólares: 800 millones de dólares en capital privado y 34.000
millones de dólares en crédito privado;
3) La deuda de 34 mil millones de dólares
se divide además en: dos tramos denominados senior (los más seguros),
uno de 6 mil millones de dólares con calificación A1 (Moody’s) y otro de
24 mil millones de dólares con calificación A2, más un tramo junior de 4
mil millones de dólares;
4) El acuerdo toma un giro verdaderamente
exótico cuando se descubre que los dos tramos senior (que suman 30 mil
millones de dólares) están garantizados por… Broadcom, la misma empresa a
la que se le arrendarán los chips. Esto significa que si Anthropic (que
paga intereses a la SPV) incumpliera sus obligaciones, Broadcom
cubriría la pérdida;
5) Además, Morgan Stanley, que asesoraba a
Broadcom en esta iniciativa, también ofreció generosamente sus
servicios prestando dinero a los inversores que deseaban comprar estos
valores.
¿Qué podría salir mal? Entrar en este
terreno es la señal más clara de que un «ciclo crediticio» se está
descarrilando. El recurso a esquemas tan extravagantes como esos
préstamos respaldados por chips —y Big Sky no es un caso aislado— indica que hay demasiado que ocultar. Morgan Stanley ha publicado estimaciones
de las obligaciones fuera de balance de los hiperescaladores que son
realmente escalofriantes: la combinación de las Obligaciones de
Rendimiento Restantes —es decir, los compromisos futuros de proporcionar
potencia informática basada en la capacidad aún por construir— con
otras obligaciones, como las de adquirir terrenos, edificios y chips, da
como resultado un total de 1,8 billones de dólares (800.000 millones de
dólares más 1 billón de dólares). Todo ello fuera de balance, por
supuesto.
Cabe preguntarse: ¿adónde va realmente
todo este dinero? Una pregunta cada vez más retórica, al parecer. El
complejo económico-financiero de la IA se ha convertido en una maraña
impenetrable; comprender cada una de sus complejidades es un desafío
abrumador. Sin embargo, por doquier se ven callejones sin salida y
variables impredecibles que, independientemente de cómo se desarrollen,
tendrán consecuencias nefastas para algunos, si no para todos. Y en
medio de todo esto, el sector financiero está hasta el cuello, habiendo
traspasado con despreocupación todos los límites de la razón; ahora
profundamente ansioso en privado, continúa promoviendo públicamente una
creencia que empieza a flaquear. Están saliendo a la luz comportamientos
extraños, impulsados por agendas a veces retorcidas y otras veces
ocultas. Amodei declara sin rodeos que si Anthropic no alcanza el billón
de dólares en ingresos, no ve nada que pueda evitar la quiebra. Sam
Altman, su homólogo en OpenAI, que estaba desesperado por una salida a
bolsa inmediata para evitar quedarse rezagado en un mercado saturado por
SpaceX y Anthropic, ahora cree que es hora de reconsiderarlo, de
tomarse un tiempo para aclarar los precios, la competencia y la demanda.
Un polvorín a punto de estallar: solo
falta una cerilla. Y ahora ha aparecido una caja de cerillas. Primero,
el aumento de los tipos de interés. Tomemos como ejemplo los bonos del
Tesoro estadounidense, cuyo precio se ve impulsado al alza por la
política monetaria destinada a contrarrestar la inflación prevista
derivada del conflicto en el Golfo. Junto con el tipo de interés de los
fondos federales, en torno al cual giran, la rentabilidad de estos bonos
actúa como referencia para los costes de endeudamiento en todo el
sistema. En lo que respecta al aumento de los tipos de interés, a veces
basta muy poco para desestabilizar un sistema basado en la diferencia
entre la rentabilidad de las inversiones y el coste de los fondos
prestados; no se puede permitir que esa diferencia se reduzca, y mucho
menos que se vuelva negativa. Una subida de tipos de interés de más, y
estas apuestas entran repentinamente en números rojos, lo que provoca
que los especuladores se apresuren a retirarse.
Luego está lo que está ocurriendo en los mercados de valores. Existe una creciente preocupación por
la deuda utilizada para financiar la compra de acciones, otorgada
fácilmente por los corredores a través de los cuales los inversores
realizan sus operaciones. La llamada «deuda de margen» dista mucho de
ser marginal: ha alcanzado un máximo histórico de 1,4 billones de
dólares. ¿Qué sucede si los mercados de valores revierten su tendencia?
Los inversores se enfrentarán a las temidas llamadas de margen :
la solicitud de un corredor para que un cliente deposite garantías
adicionales para asegurar un préstamo cuando los activos que lo
respaldan están perdiendo valor. Deberíamos revisar nuestra premisa
inicial: las burbujas bursátiles no son especialmente peligrosas
mientras permanezcan desconectadas del sistema crediticio. Se vuelven
peligrosas cuando crean el potencial de impagos y una frenética búsqueda
de liquidez. Para satisfacer las necesidades de financiación en un
segmento del mercado, los inversores venden activos en otro. Ese
mercado, a su vez, sufre estrés de liquidez, lo que desencadena más
ventas en otros lugares, y así sucesivamente. Si el sistema financiero
ya se encuentra al borde de un punto crítico de inestabilidad
estructural, esta reacción en cadena puede empujarlo hacia el colapso.
Finalmente, existe la posibilidad de un
incidente grave. Una salida a bolsa fallida de un laboratorio de IA. Un
desplome bursátil de gran importancia simbólica: SpaceX, por ejemplo,
cuyo tan publicitado debut no impidió que el precio de sus acciones,
tras un repunte inicial, comenzara su caída en picado. Y luego está
Oracle, ocupada forjando un legado de bancarrota que podría desencadenar
una reacción en cadena: una rentabilidad de la inversión del -35%, una
deuda cinco veces superior a su capital y planes para despedir a 10.000
empleados, supuestamente en nombre de un enorme salto de productividad
impulsado por la IA, pero en realidad una medida desesperada para
recuperar el flujo de caja y evitar la quiebra. El colapso de Oracle
sería el tipo de evento que se observa en todas las grandes crisis
financieras: el momento en que el hechizo se rompe repentinamente y una
creencia —socavada desde dentro y ahora demasiado frágil— se derrumba. Y
entonces la debacle es generalizada."
(Frederic Lordon, Gaceta Crítica, 11/07/26, fuente Sidecar)
