"¿Esperando el desplome de la IA?
¿Qué es una burbuja? Es una creencia colectiva. ¿Qué es un desplome? Es el colapso de esa creencia. La IA ha dado lugar a dos burbujas. Existe una burbuja bursátil: se espera que los dos actores más destacados, OpenAI y Anthropic, lancen OPV anunciando capitalizaciones de mercado astronómicas de alrededor de 1 billón de dólares cada una. Pero esto está respaldado por una burbuja crediticia, que es aún más preocupante. Los desplomes bursátiles suelen ser más espectaculares que destructivos —provocando pérdidas en el valor de los activos—, mientras que las burbujas crediticias, cuando estallan, desencadenan una cascada de impagos en todo el sistema financiero.
Dos burbujas, generadas por una creencia colectiva lo suficientemente poderosa como para sostener una movilización de capital sin precedentes en la historia del capitalismo. Admitamos que los capitalistas estadounidenses saben un par de cosas sobre cómo crear una narrativa, es decir, cómo generar una creencia. Esta vez, no han escatimado esfuerzos, ofreciéndonos las visiones más grandiosas. Pero estas han adoptado una forma inusual y paradójica: convencer a la humanidad de los terribles riesgos, casi existenciales, del producto que venden. El director de Anthropic, Dario Amodei, ha dominado este estilo retórico, que bajo la apariencia de contrición transmite un mensaje completamente interesado:
1) La IA supone un peligro enorme, lo que significa que es una herramienta de poder sin precedentes, algo que debería interesarte enormemente;
2) He engendrado un monstruo, pero lo admito, por lo tanto mi conciencia está tranquila (así que cómprame para obtener una dosis de virtud junto con tu arma letal);
3) El gobierno del Mundo Libre está ahora advertido de que esta arma no debe caer en manos de nadie más, ¿de los chinos, por ejemplo? ¡Qué horror!, mientras que mis propias manos, como ya mencioné, están limpias;
4) Dada la trascendencia mundial de todo esto, si las cosas van mal económicamente, bajo ninguna circunstancia se nos debería permitir fracasar como un humilde Lehman Brothers.
Es la leyenda perfecta: el futuro de la humanidad en juego, villanos que no deben apoderarse del premio. Claro que una leyenda no es un modelo de negocio. Hasta ahora, bastaba con lanzar un hechizo, y vaya hechizo: desde 2020, los «Cinco Grandes» —Microsoft, Google, Oracle, Meta y Amazon— han invertido 1,9 billones de dólares en el crisol. Ahora, sin embargo, debe generar un retorno, si no pronto, lo cual no parece probable, entonces eventualmente, y a una escala proporcional a la inversión. Quienes expresaban escepticismo al respecto fueron inicialmente tachados de quejicas, aguafiestas incapaces de experimentar la emoción de lo milagroso, de vislumbrar el gran avance civilizatorio de nuestro tiempo. ¿Cuánto tiempo puede resistir la creencia colectiva en la IA la evidencia en contra? La respuesta: mucho tiempo, pero no para siempre, especialmente cuando las señales de advertencia comienzan a multiplicarse, como está sucediendo ahora. Bien podríamos estar presenciando el inicio de la erosión de esa creencia. Una vez que se cruce un umbral crítico, se producirá una corrección financiera tan brutal como maníaca fue la euforia previa.
¿Acaso las previsiones de ingresos justifican la inversión de capital? El destino de todos depende de esto: los proveedores de servicios en la nube (AWS, Google, Microsoft, Oracle, Meta), que construyen enormes fábricas para recopilar, alojar y procesar datos, y los laboratorios de IA, que se han comprometido a consumir chips y potencia informática a una escala similar. Anthropic ha comprometido 330.000 millones de dólares a Google, AWS y Microsoft para 2029, mientras que OpenAI ha prometido 852.000 millones de dólares a AWS, CoreWeave, Cerebras, Oracle, Microsoft y otros para finales de 2030. Estas enormes sumas pretenden acaparar titulares y alimentar la creencia colectiva en el carácter revolucionario de la IA. Sin embargo, el estatus legal y la contabilidad de estos «compromisos» son sumamente ambiguos : van desde contratos legalmente vinculantes hasta meras sugerencias, fantasías extravagantes y discursos sobre horizontes interestelares.
En algún momento, todo esto tendrá que volver a la realidad. Y sea cual sea el resultado, habrá bajas. Si los laboratorios de IA tienen que recurrir a sus propios recursos sin que la demanda crezca al mismo ritmo, supondrán su ruina; si las grandes empresas tecnológicas se encuentran en una situación desesperada, tampoco acabará bien. Esto se debe a que ya han comprometido 2 billones de dólares en gastos de capital y planean invertir mucho más en los próximos años (el objetivo es de 5,3 billones de dólares para el periodo 2025-2030, según Goldman Sachs).
Nadie conoce la proporción exacta de compromisos firmes porque ni Anthropic ni OpenAI son empresas que cotizan en bolsa todavía. Lo que sí sabemos son las cifras de sus recientes rondas de financiación: 95.000 millones de dólares para Anthropic este año y 122.000 millones para OpenAI, lo que aún deja un enorme déficit de financiación; y no hay posibilidad de autofinanciación, ya que actualmente están registrando pérdidas masivas. Por si fuera poco, Jensen Huang, el director de Nvidia —y no olvidemos que es él quien suministra los chips que impulsan toda esta industria— señaló que, basándose en un coste de entre 80 y 100 mil millones de dólares por gigavatio de potencia, los centros de datos previstos acabarían costando no los 5,3 billones de dólares que anticipaba Goldman Sachs, sino entre 9,5 y 15 billones. Al fin y al cabo, él también tiene que recuperar su propio capital.
Así pues, nos encontramos ante una ecuación con una variable y un parámetro. La variable: la demanda. El parámetro: la financiación, que nos dará tiempo hasta que la variable se digne a materializarse. La demanda, sin duda, comenzó a un ritmo vertiginoso, impulsada por una exuberancia irracional; uno simplemente no puede permitirse el lujo de perderse una revolución, especialmente una capitalista. En esa etapa, la exageración era lo único que impulsaba el impulso. Luego llegó la ola inicial de adopción, acompañada de un asombro extático ante el poder de la IA. Sin embargo, el problema era que ahora era posible una reflexión más prosaica, particularmente entre los departamentos financieros, que tienen poca paciencia para las maravillas si los números no cuadran. Tras haber enganchado a sus clientes con acceso gratuito, los laboratorios de IA comenzaron a cobrar a las empresas con planes de tarifa plana. En este punto, el gasto aún era predecible. Sin embargo, una vez que se estableció la siguiente etapa de adicción, el modelo de precios cambió repentinamente para basarse en el uso, es decir, en tokens, la unidad fundamental que se introduce en los Grandes Modelos de Lenguaje (LLM). Este cambio imprevisto provocó un aumento vertiginoso de los costes de la IA, pillando totalmente desprevenidos a los departamentos financieros.
Uber, por ejemplo, descubrió que su presupuesto anual proyectado para IA se había agotado en un solo trimestre. Esto no fue ninguna sorpresa: la euforia había convencido a los empleados de que, para formar parte de la nueva era y potenciar su productividad personal, debían sumarse a la iniciativa. Para incentivarlos aún más, se inventó un nuevo concepto: el «tokenmaxxing» (una muestra de verdadera fe), junto con clasificaciones y reconocimientos para quienes lo practicaban con mayor eficacia. Como resultado, los empleados se volcaron en ello con entusiasmo, hasta el punto de que las mismas empresas que los habían impulsado a la euforia tuvieron que frenar en seco. Esto incluía a gigantes como Amazon y Meta. El uso debía limitarse hasta que la situación se aclarara. Sin embargo, sigue estando lejos de ser clara. El gasto solo puede evaluarse a posteriori , y las ganancias de productividad son inconsistentes y opacas. Las empresas están dispuestas a invertir en IA, pero exigen al menos cierta visibilidad sobre el retorno de su inversión, que, por el momento, es tan clara como un charco de fueloil.
Es improbable que se aclare la situación pronto, sobre todo en lo que respecta a los precios, que han sido notablemente volátiles. En junio, el Wall Street Journal informó que OpenAI tiene la intención de reducir drásticamente el precio de sus tokens, una clara estrategia para arrebatarle cuota de mercado a Anthropic. Sin embargo, al igual que su rival, OpenAI necesita urgentemente generar ingresos. En igualdad de condiciones, la bajada de precios no ayuda en este sentido; por muy elástica que sea, la demanda general la determinan en última instancia las empresas que utilizan la IA. Y dada la incertidumbre actual, la actitud predominante es de cautela, o incluso de repliegue.
Además, cabe preguntarse cuán seria es la guerra de precios entre OpenAI y Anthropic y, de intensificarse, cuáles serían las consecuencias. Sin duda, habría perjuicios, no para las grandes empresas tecnológicas (a quienes les importa poco de dónde provenga la demanda siempre que sea sólida), sino para los acreedores y accionistas que respaldaron al perdedor. Pero el enfrentamiento se asemeja más a una escaramuza que a la Batalla de Guadalcanal. Las verdaderas hostilidades se libran en otro lugar: la competencia china. A pesar de enfrentarse a un doble embargo (tanto interno como externo) y un acceso limitado a los chips de Nvidia, los chinos, aprovechando al máximo la «limitación creativa», han desarrollado modelos de aprendizaje automático que, si bien pueden ser menos sofisticados (aunque esto es discutible), se adaptan mejor a las necesidades reales de los consumidores. Al fin y al cabo, no todo el mundo necesita una IA para escribir una tesis sobre Lacan o para demostrar la hipótesis de Riemann. Independientemente de si podemos comprender o no el funcionamiento interno de la IA china, una cosa es segura: DeepSeek ha logrado ofrecer una IA prácticamente a la par, pero a precios que desafían a toda competencia. La diferencia de precios se corresponde con la diferencia entre el gasto de capital chino y el estadounidense. La proporción es de 1 a 10: 57.000 millones de dólares para China en 2025, frente a 443.000 millones para Estados Unidos; las estimaciones para 2027 se sitúan en 157.000 millones de dólares frente a 1 billón. Parece que en China, a pesar de la falta de billones de dólares, se están planteando seriamente sus objetivos.
La presentación de DeepSeek fue aclamada como un acontecimiento trascendental, pero el hecho de que hubiera habido un rayo cayó inmediatamente en el olvido. Todos volvieron a la creencia generalizada: la supremacía de la IA estadounidense. Este estado de negación no podía durar mucho; tras un repunte inicial seguido de una calma (el período de negación), la demanda semanal de tokens chinos se disparó de 5 a 20 billones en un solo mes, dejando a los modelos estadounidenses, con 5 billones, muy por detrás. El precio mínimo histórico de los tokens debería sacudir a los creyentes de su complacencia, pues lo que está en juego no es otra cosa que el posible colapso de un modelo de negocio de 5 billones de dólares. Goldman Sachs, actuando de forma muy similar a la Congregación Romana para la Doctrina de la Fe, bien podría avivar el entusiasmo prediciendo un cambio de la IA meramente «conversacional» a la IA «agente» y pronosticando una explosión en la demanda mensual de tokens hasta casi 120 billones para 2030. Sin embargo, curiosamente, han omitido la pregunta crucial que sigue: ¿quién se apoderará de ese mercado?
A diferencia de su homóloga vaticana, la Congregación de Goldman Sachs no es un órgano homogéneo. Se tolera la diversidad de opiniones, aunque cabe aclarar que esto refleja más la diversidad de sus fuentes de ingresos que la integridad. Recordemos que, durante el auge de las hipotecas subprime, el departamento de ventas del banco transfería activos tóxicos a clientes comunes, mientras que su mesa de operaciones por cuenta propia apostaba a la baja en el mercado. No resulta contradictorio, pues, oírle ahora ofrecer la posibilidad de obtener billones de tokens, justo cuando uno de sus estrategas internos predice que una gran parte irá a parar a China y Japón. Como para darle la razón —y sin tener en cuenta sus actuales alianzas en EE. UU.—, Microsoft anunció alegremente la sustitución de los productos OpenAI y Anthropic por DeepSeek. El analista de Goldman insiste en que «los principales proveedores de capital están sobreexpuestos al riesgo» y argumenta que «la creación de valor para el accionista se vería mejor beneficiada si se destinara menos capital a la IA». El problema, sin embargo, es que optar por menos no es una opción para el modelo económico de la IA en Estados Unidos.
Debemos considerar el problema no solo desde la perspectiva de la demanda, sino también desde la de los proveedores de capital que apuestan por esta empresa de 5 billones de dólares. El sector financiero debería ser capaz de evaluar la validez de las afirmaciones de que una innovación es «revolucionaria», determinar sus horizontes temporales y la sostenibilidad del respaldo financiero necesario. Sin embargo, ni el discernimiento ni la racionalidad moderada se encuentran entre los rasgos definitorios de la forma neoliberal de finanzas. Vimos esto con la «Nueva Economía» (una etiqueta grotesca que ya hemos olvidado) de la burbuja de las puntocom. Y aquí vamos de nuevo…
Estamos entrando en terreno peligroso. Y sabemos qué contribución esperar de los actores clave: ninguna. OpenAI y Anthropic, que están perdiendo dinero a raudales, aún no han generado ni un solo kopek de beneficio. En cuanto a las grandes empresas tecnológicas, tampoco están en buena forma. El Financial Times estima —«bajo los supuestos más optimistas»— que, con la excepción de Amazon, todas las grandes empresas tecnológicas registrarán rentabilidades negativas sobre la inversión en el periodo 2025-2030. La cifra de Oracle es un asombroso -35%. De hecho, para mantener el ritmo financiero, las grandes empresas tecnológicas están recurriendo a medidas inesperadas —incluida la suspensión de la recompra de acciones, en la que antes invertían sumas colosales para contentar a los accionistas— y están empezando a acumular deuda.
La mayor parte del respaldo financiero para la IA proviene de fuentes externas. Y ese apoyo está a punto de desaparecer. Los bancos están empezando a tirar la toalla: para finales de 2025, ya habían comprometido 450.000 millones de dólares para el sector de la IA, según una estimación de la Reserva Federal de Chicago. Goldman Sachs Research señala que se espera que la financiación a través de los «mercados privados» adquiera cada vez más importancia, un regreso al lenguaje secreto y hermético de la Santa Sede. Así es como se encuentra el «plan de financiación» de la IA: teniendo que buscar financiación en la sombra. Sin duda, hay quienes se ofrecen voluntarios; al fin y al cabo, la falta de regulación es la mejor amiga de un verdadero creyente.
Goldman Sachs elogia la diversidad de segmentos y clases de activos dispuestos a comprometerse bajo la audaz etiqueta de «inversiones alternativas». Todos participan: crédito privado , capital privado, infraestructura y fondos inmobiliarios (los bienes raíces son clave, dada la enorme superficie que requieren los centros de datos). Los límites entre estas alternativas se difuminan cada vez más, al igual que las líneas que las separan de los actores del sistema financiero regulado. Los bancos proporcionan apalancamiento a estas entidades; los fondos de pensiones y las aseguradoras invierten una parte de los ahorros para la jubilación en ellas, mientras que algunas aseguradoras incluso les prestan dinero: es un caos. Todos los rincones del mundo financiero, tanto los opacos como los transparentes, están implicados en la financiación de la IA, preparando el terreno para el desastre.
Si el edificio se derrumba, los efectos serán, sin duda, catastróficos. ¿Y cómo no iban a serlo? La ecuación del modelo de negocio es fundamentalmente insostenible: toda la inversión se basa en supuestos descabellados sobre la demanda. El mundo financiero está empezando a darse cuenta de esto, como lo demuestran algunas abstenciones cautelosas de los bancos y, por el contrario, la carrera desenfrenada hacia terrenos turbios donde las finanzas neoliberales no escatiman en entusiasmo ni imaginación. El acuerdo propuesto a Anthropic por dos fondos de crédito privados, Apollo y Blackstone, para ocultar su deuda será recordado como un clásico del género. «Big Sky», como se conoce al proyecto —estos tipos tienen una vena poética—, ofrece a Anthropic acceso a los chips de Broadcom mediante un contrato de arrendamiento de 35.000 millones de dólares que mantiene la deuda fuera de su balance. Hemos llegado al punto en que debemos evitar dar la impresión de sobrecalentamiento, para no asustar al mercado. Aquí están los intrincados mecanismos:
1) Apollo y Blackstone crean desde cero una entidad ad hoc, un Vehículo de Propósito Especial (SPV, por sus siglas en inglés);
2) El vehículo está financiado con 35.000 millones de dólares: 800 millones de dólares en capital privado y 34.000 millones de dólares en crédito privado;
3) La deuda de 34 mil millones de dólares se divide además en: dos tramos denominados senior (los más seguros), uno de 6 mil millones de dólares con calificación A1 (Moody’s) y otro de 24 mil millones de dólares con calificación A2, más un tramo junior de 4 mil millones de dólares;
4) El acuerdo toma un giro verdaderamente exótico cuando se descubre que los dos tramos senior (que suman 30 mil millones de dólares) están garantizados por… Broadcom, la misma empresa a la que se le arrendarán los chips. Esto significa que si Anthropic (que paga intereses a la SPV) incumpliera sus obligaciones, Broadcom cubriría la pérdida;
5) Además, Morgan Stanley, que asesoraba a Broadcom en esta iniciativa, también ofreció generosamente sus servicios prestando dinero a los inversores que deseaban comprar estos valores.
¿Qué podría salir mal? Entrar en este terreno es la señal más clara de que un «ciclo crediticio» se está descarrilando. El recurso a esquemas tan extravagantes como esos préstamos respaldados por chips —y Big Sky no es un caso aislado— indica que hay demasiado que ocultar. Morgan Stanley ha publicado estimaciones de las obligaciones fuera de balance de los hiperescaladores que son realmente escalofriantes: la combinación de las Obligaciones de Rendimiento Restantes —es decir, los compromisos futuros de proporcionar potencia informática basada en la capacidad aún por construir— con otras obligaciones, como las de adquirir terrenos, edificios y chips, da como resultado un total de 1,8 billones de dólares (800.000 millones de dólares más 1 billón de dólares). Todo ello fuera de balance, por supuesto.
Cabe preguntarse: ¿adónde va realmente todo este dinero? Una pregunta cada vez más retórica, al parecer. El complejo económico-financiero de la IA se ha convertido en una maraña impenetrable; comprender cada una de sus complejidades es un desafío abrumador. Sin embargo, por doquier se ven callejones sin salida y variables impredecibles que, independientemente de cómo se desarrollen, tendrán consecuencias nefastas para algunos, si no para todos. Y en medio de todo esto, el sector financiero está hasta el cuello, habiendo traspasado con despreocupación todos los límites de la razón; ahora profundamente ansioso en privado, continúa promoviendo públicamente una creencia que empieza a flaquear. Están saliendo a la luz comportamientos extraños, impulsados por agendas a veces retorcidas y otras veces ocultas. Amodei declara sin rodeos que si Anthropic no alcanza el billón de dólares en ingresos, no ve nada que pueda evitar la quiebra. Sam Altman, su homólogo en OpenAI, que estaba desesperado por una salida a bolsa inmediata para evitar quedarse rezagado en un mercado saturado por SpaceX y Anthropic, ahora cree que es hora de reconsiderarlo, de tomarse un tiempo para aclarar los precios, la competencia y la demanda.
Un polvorín a punto de estallar: solo falta una cerilla. Y ahora ha aparecido una caja de cerillas. Primero, el aumento de los tipos de interés. Tomemos como ejemplo los bonos del Tesoro estadounidense, cuyo precio se ve impulsado al alza por la política monetaria destinada a contrarrestar la inflación prevista derivada del conflicto en el Golfo. Junto con el tipo de interés de los fondos federales, en torno al cual giran, la rentabilidad de estos bonos actúa como referencia para los costes de endeudamiento en todo el sistema. En lo que respecta al aumento de los tipos de interés, a veces basta muy poco para desestabilizar un sistema basado en la diferencia entre la rentabilidad de las inversiones y el coste de los fondos prestados; no se puede permitir que esa diferencia se reduzca, y mucho menos que se vuelva negativa. Una subida de tipos de interés de más, y estas apuestas entran repentinamente en números rojos, lo que provoca que los especuladores se apresuren a retirarse.
Luego está lo que está ocurriendo en los mercados de valores. Existe una creciente preocupación por la deuda utilizada para financiar la compra de acciones, otorgada fácilmente por los corredores a través de los cuales los inversores realizan sus operaciones. La llamada «deuda de margen» dista mucho de ser marginal: ha alcanzado un máximo histórico de 1,4 billones de dólares. ¿Qué sucede si los mercados de valores revierten su tendencia? Los inversores se enfrentarán a las temidas llamadas de margen : la solicitud de un corredor para que un cliente deposite garantías adicionales para asegurar un préstamo cuando los activos que lo respaldan están perdiendo valor. Deberíamos revisar nuestra premisa inicial: las burbujas bursátiles no son especialmente peligrosas mientras permanezcan desconectadas del sistema crediticio. Se vuelven peligrosas cuando crean el potencial de impagos y una frenética búsqueda de liquidez. Para satisfacer las necesidades de financiación en un segmento del mercado, los inversores venden activos en otro. Ese mercado, a su vez, sufre estrés de liquidez, lo que desencadena más ventas en otros lugares, y así sucesivamente. Si el sistema financiero ya se encuentra al borde de un punto crítico de inestabilidad estructural, esta reacción en cadena puede empujarlo hacia el colapso.
Finalmente, existe la posibilidad de un incidente grave. Una salida a bolsa fallida de un laboratorio de IA. Un desplome bursátil de gran importancia simbólica: SpaceX, por ejemplo, cuyo tan publicitado debut no impidió que el precio de sus acciones, tras un repunte inicial, comenzara su caída en picado. Y luego está Oracle, ocupada forjando un legado de bancarrota que podría desencadenar una reacción en cadena: una rentabilidad de la inversión del -35%, una deuda cinco veces superior a su capital y planes para despedir a 10.000 empleados, supuestamente en nombre de un enorme salto de productividad impulsado por la IA, pero en realidad una medida desesperada para recuperar el flujo de caja y evitar la quiebra. El colapso de Oracle sería el tipo de evento que se observa en todas las grandes crisis financieras: el momento en que el hechizo se rompe repentinamente y una creencia —socavada desde dentro y ahora demasiado frágil— se derrumba. Y entonces la debacle es generalizada."
(Frederic Lordon, Gaceta Crítica, 11/07/26, fuente Sidecar)
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