"La inflación tras la pandemia
En esta última parte de la serie sobre las causas de la
inflación, analizo el periodo transcurrido desde el fin de la recesión
provocada por la pandemia en 2020.
La desinflación terminó con la pandemia y la inflación ha vuelto. El
aumento medio anual de la inflación de los precios al consumo en EE. UU.
ha sido del 3,9 % en la década de 2020, y es probable que esa tasa siga
aumentando, dado el impacto de la guerra con Irán sobre los precios
mundiales de la energía, los alimentos y otras materias primas. Este
aumento registrado en lo que va de la década de 2020 es más del doble de
la tasa observada en la década de 2010, caracterizada por la
desinflación, y es el más elevado desde la década de 1980.
La Reserva Federal de EE. UU. se ha fijado un objetivo de inflación
del 2 % anual. Ha fracasado estrepitosamente en su consecución. Desde
enero de 2020, el índice oficial de inflación de los precios al consumo
ha aumentado a una tasa anualizada del 4,0 % y se sitúa ahora un 13 %
por encima de la tendencia inflacionista del 2 %. Esto pone de
manifiesto un fracaso colosal de la teoría económica dominante y de la
política sobre la inflación.
Sin embargo, la economía dominante y los responsables del sistema
monetario siguen citando las mismas causas de la inflación y adoptando
las mismas medidas políticas que antes de 2020. Al principio,
argumentaban, al igual que Jay Powell, entonces presidente de la Reserva
Federal de EE. UU., que el aumento de la inflación era temporal,
provocado por el «choque» de los cuellos de botella en la producción y
el comercio mundial de bienes y servicios. Más tarde, comenzaron a
reconocer que la inflación, lejos de remitir, se estaba acelerando y era
permanente. Así pues, se volvieron a invocar las mismas viejas causas
dominantes de la inflación —a pesar de que, como vimos en la primera
parte de esta serie, tanto las teorías monetaristas como las keynesianas
habían resultado insuficientes—.
El economista jefe del Banco de Inglaterra, Huw Pill, reiteró la
solución política convencional de los bancos centrales para reducir las
tasas de inflación tras la pandemia: «Las subidas de los tipos de
interés en EE. UU. y el Reino Unido durante el último año se diseñaron
para frenar el poder adquisitivo y la capacidad de las empresas y los
ciudadanos de trasladar el peso de la inflación a otros». No especificó quién asumía exactamente ese peso; pero está claro que se trataba de los ingresos reales de los trabajadores.
El destacado macroeconomista keynesiano Gauti Eggertsson hizo todo lo
posible por resucitar la fallida curva de Phillips (es decir, que si el
desempleo desciende hasta alcanzar el pleno empleo, esto impulsará los
salarios y ello conducirá a un aumento de la inflación). Eggertsson
reconoció que la curva de Phillips tradicional no se aplicaba a la
inflación actual, PERO, como puede observarse, la curva se ha vuelto «no
lineal», es decir, el desempleo puede descender de forma lineal sin que
ello tenga ningún impacto en la inflación y, de repente, dar un giro y
provocar un repunte de la inflación; por lo tanto, en la práctica, no
existe ninguna «curva» en absoluto.
Los monetaristas también intentaron recurrir de nuevo a su teoría
para explicar el repunte de la inflación tras la pandemia. John Taylor,
autor de la regla de Taylor, que supuestamente establece límites sobre
cómo evitar la inflación o el desempleo mediante la manipulación del
tipo de interés «adecuado» que debe fijar la Reserva Federal. Taylor
consideró que la espiral inflacionista se debía a que la Reserva Federal
había tardado demasiado en subir los tipos antes de la pandemia y,
posteriormente, no había seguido su regla de Taylor. Sin embargo, cuando
la Reserva Federal sí subió su tipo de interés oficial, no logró
reducir la inflación hasta su objetivo (como vemos más arriba).
Una variante tanto de las teorías monetaristas como de las keynesianas
sostenía que el repunte inflacionista se debía a un «exceso» de gasto
público. Robert Barro, un economista conservador de Harvard, que siempre
ha estado obsesionado con la reducción del gasto público —que considera
que «desplaza» al sector privado—, presentó datos de 37 países de la
OCDE que indicaban que «la expansión fiscal subyace al repunte de la inflación en el periodo 2020-2022».
Christopher Sims, de la Universidad de Princeton, también defendió esta
«teoría fiscal de la inflación», en contraposición a los keynesianos.
Argumentó que, desde 1950, Estados Unidos había sufrido tres episodios
de alta inflación y que estos fueron provocados por «expansiones
fiscales»: es el gasto excesivo de los gobiernos lo que provoca la alta
inflación, no una política monetaria laxa (a diferencia de lo que
sostiene Taylor más arriba). Este es un caso clásico de no reconocer la
dirección causal. El gasto público y los déficits presupuestarios
aumentaron considerablemente en relación con la producción total durante
la pandemia, debido a que las economías se paralizaron y la producción
total se redujo. Cuando las economías comenzaron a recuperarse, la
magnitud de los déficits presupuestarios anuales en comparación con el
PIB volvió a descender.
Por último, se reactivó la teoría de las expectativas de inflación.
El FMI, bajo la dirección de Gita Gopinath, tras reconocer que las
teorías monetaristas, fiscales y de la curva de Phillips no explicaban
la inflación reciente, volvió a recurrir una vez más a las «expectativas
de inflación». Los economistas del FMI afirmaron que, desde 2020, las
«expectativas de inflación a corto plazo» habían sido el principal motor
del aumento de los precios en las economías avanzadas y el segundo
factor más importante en los mercados emergentes. El profesor del MIT Ivan Werning
consideró que el aumento de la inflación era el resultado de
«expectativas irracionales» por parte de los consumidores. Así, la
teoría de la inflación volvió a reducirse a la psicología.
Si se analizan los datos sobre las «expectativas» en el gráfico del
FMI anterior, se observa que «otros factores (por ejemplo, los cuellos
de botella en la oferta y otros factores misteriosos —bloque gris—) fueron la causa principal que desencadenó el aumento de la inflación». Las «expectativas» (bloque azul)
solo aparecieron más tarde, una vez que la gente se dio cuenta de que
los precios iban a seguir subiendo de forma pronunciada; las
expectativas comenzaron a retroceder cuando la tasa de inflación
descendió. Así pues, las expectativas siguieron a las causas reales, y
no al revés.
Como resumió el keynesiano Larry Summers: «La teoría hacia la que se
inclinan muchos economistas es que la curva de Phillips es básicamente
plana, que la inflación viene determinada por las expectativas de
inflación y que estas últimas las fijan las personas que las generan. Y
eso se parece un poco a la teoría de que los planetas giran alrededor
del universo debido a la fuerza orbital. Es más bien una teoría de
nombres que una teoría real. Por lo tanto, considero que la teoría de la
inflación se encuentra en un desorden muy considerable, tanto debido a
los problemas de la curva de Phillips como a que no contamos con un
sucesor realmente convincente de la teoría de tipo monetarista».
Werning intentó elaborar una teoría de la inflación que abarcara
todos los aspectos. La inflación aumenta cuando existe una demanda
excesiva provocada por un exceso de inyecciones de dinero por parte del
banco central y por un gasto público excesivo. A esto se suman diversas
rigideces (monopolios, sindicatos, etc.) que empujan al alza los
precios, así como las crisis de los precios de la energía; y, por
último, las expectativas inflacionistas. Esta combinación de causas nos
deja sin explicación alguna. No es de extrañar que Werning resumiera su
trabajo con las palabras: «que a menudo acabamos sabiendo menos de lo que sabíamos antes».
En un reciente mea culpa, el exgobernador del Banco de Inglaterra, Mervyn King, se retractó de sus opiniones anteriores y admitió que «los
bancos centrales ya no disponen de una teoría de la inflación. La
característica actual más destacada de los objetivos de inflación es
totalmente diferente de [su] propósito original». El economista Milton Friedman solía argumentar que «la inflación es siempre y en todas partes un fenómeno monetario», determinado por la creación de dinero por parte del banco central. Sin embargo, este enfoque monetarista es limitado «puesto que la velocidad de circulación del dinero puede variar y los agentes privados crean dinero»
(lo que se hace eco de nuestro argumento expuesto en la primera parte
de esta serie). King también arremetió contra la teoría de las
«expectativas»: «Esta es la teoría de la inflación del rey Canuto», en referencia al monarca inglés del siglo XI que, según se dice, intentó —sin éxito— controlar las olas con palabras, «o, por utilizar otra metáfora, chamanes que recurren a la intervención verbal para moldear los precios».
El año pasado, Michael Bordo, del Banco de Pagos Internacionales, elaboró un extenso informe para el Banco de Inglaterra
con el fin de explicar la inflación pospandémica en el Reino Unido.
Tras una montaña de páginas y gráficos, no pareció llegar a ninguna
conclusión significativa. Al parecer, la inflación se produjo porque el
lado de la oferta de la economía británica era improductivo y no podía
ofrecer «una economía de baja inflación capaz de generar un
crecimiento sostenido… Esto nos lleva a plantearnos cuestiones más
fundamentales en la conclusión de este documento. ¿En qué medida fue
inevitable la experiencia inflacionista, teniendo en cuenta el colapso
de Bretton Woods como mecanismo disciplinario, los problemas
estructurales del lado de la oferta a los que se enfrentaba el Reino
Unido y la apertura de la economía, que hacía al país vulnerable a las
perturbaciones procedentes del exterior? ¿En qué medida se debió esto a
que el marco institucional de la política monetaria y fiscal del Reino
Unido no logró adaptarse a esos cambios con la suficiente rapidez? ¿En
qué medida se debió a la lentitud de los responsables de la formulación
de políticas y de los políticos a la hora de comprender y asimilar los
importantes cambios en el pensamiento económico que se produjeron en la
década de 1960?» No hubo respuestas a estas preguntas.
Los economistas heterodoxos también recurrieron a sus teorías
anteriores para explicar la inflación pospandémica. Los poskeynesianos
se centraron en los márgenes de beneficio. Fue la capacidad de las
empresas (monopolísticas) para aumentar los precios y practicar la
especulación lo que provocó la inflación pospandémica. Pero, tal y como
argumentamos en la segunda parte de nuestra serie, los cárteles
monopolísticos u oligopolísticos han existido desde el desarrollo del
capitalismo maduro. Se ha producido un grado creciente de concentración y
centralización del capital, tal y como predijo Marx, pero ello no
siempre ha ido acompañado de una aceleración de la inflación. Puede
producirse una mayor inflación tanto en estructuras de mercado bastante
competitivas como en las oligopolísticas. A finales del siglo XIX, la
denominada «Edad Dorada» se caracterizó por el auge de los cárteles,
pero con deflación en los precios; y la década de los noventa, a menudo
considerada como una segunda «Edad Dorada» con una creciente
concentración del mercado, experimentó la denominada «Gran Moderación»
en la inflación de precios, es decir, desinflación. De hecho, en la
última gran espiral inflacionista de la década de 1970, los beneficios
llegaron a descender.
Además, la teoría del margen de beneficio como causa de la inflación no se ve respaldada por los datos. Como señaló James Crotty: «el modelo de Kalecki de determinación de los beneficios con margen constante» utilizado por el héroe poskeynesiano Minsky «es evidentemente insatisfactorio». Según Crotty: «La mayor parte de los datos demuestra que existe una variación cíclica significativa en el margen de beneficio y en la participación de los beneficios».
En otras palabras, la capacidad de las empresas para subir los precios y
obtener una mayor participación en los beneficios varía en función de
la tasa de expansión de la economía. Antes de la recesión provocada por
la pandemia, los beneficios empresariales representaban solo el 11 % de
las variaciones en los precios unitarios.
La explicación heterodoxa más relevante del repunte inflacionista
pospandémico provino de Isabella Weber y Evan Wasner. Señalan que, antes
de la pandemia, hubo un largo período de relativa estabilidad
macroeconómica de los precios, con baja inflación y un crecimiento del
valor añadido nominal que, en general, se repartía entre los salarios y
los beneficios. No fue hasta el período pospandémico de los últimos dos
años cuando los beneficios se adueñaron de una mayor parte del valor de
las subidas de precios por unidad de producción. Sin embargo, tal y como
muestra su tabla (a continuación), en la primera parte de 2020 fueron
los salarios los que más se beneficiaron de las subidas de precios,
mientras que los beneficios se desplomaron debido a la recesión
provocada por la pandemia. A lo largo de 2021, esas proporciones
relativas se invirtieron gradualmente y los beneficios se llevaron la
mayor parte. Sin embargo, en 2022, la participación de los salarios y
los beneficios en el valor de los aumentos de precios estaba bastante
equilibrada. De hecho, en el tercer trimestre de 2022, la participación
de los trabajadores en los aumentos de precios era mayor.
Por lo tanto, todo depende de la fase del ciclo de expansión y
contracción en la que se encuentre una economía capitalista, y no de la
capacidad de los monopolios para «especular con los precios» como tal.
Los datos sugieren que, en el período de bloqueos en la cadena de
suministro y de fuerte subida de los precios de los productos básicos
(alimentos, energía), las empresas con poder de fijación de precios
subieron los precios para mantener e incluso aumentar sus beneficios
(2020-21). Sin embargo, a medida que los bloqueos en el suministro
remitieron y la producción repuntó en 2021-22, la competencia se
intensificó y ya no fue posible mantener esos márgenes de beneficio
adicionales.
Al atribuir la causa del aumento de la inflación al incremento de los
beneficios, Weber y otros izquierdistas han defendido la introducción de
controles de precios como alternativa a las políticas monetarias del
banco central. No obstante, controlar los precios de la energía en el
extremo del consumidor nacional no resolvería las subidas de precios en
el extremo del productor, sino que simplemente llevaría a la quiebra a
los distribuidores privados de energía. Esto obligaría a los gobiernos a
poner fin a los controles o a hacerse cargo de las empresas en quiebra.
De hecho, esta última solución representa la mejor respuesta política:
la propiedad pública de las empresas internacionales de energía y
alimentación que operan a lo largo de toda la cadena de suministro
global. Pero esa política no figura en la agenda de los heterodoxos.
Lo que ni las teorías dominantes ni las heterodoxas responden es por
qué las principales economías no lograron hacer frente a las «crisis»
energéticas y alimentarias provocadas por las «secuelas» pos-COVID en
las cadenas de suministro y los vínculos comerciales. La respuesta
radica en la desaceleración general del crecimiento de la productividad y
de la inversión productiva que se había producido durante las dos
décadas anteriores y, en particular, en el período previo a la recesión
provocada por la COVID. La cuestión es que las principales economías
capitalistas ya se encontraban al borde de una recesión incluso antes de
que se desatara la pandemia de COVID. Por lo tanto, el lado de la
oferta ya se encontraba debilitado cuando comenzaron a surgir los
bloqueos en el suministro mundial.
Esta es una de las varias ideas clave que el economista marxista Paul Mattick Jr. expone en su excelente y breve libro sobre la causa de la espiral inflacionista pospandémica. Mattick también escribió el mejor libro breve sobre las causas de la crisis financiera mundial
y la Gran Recesión en 2011. En su nuevo libro, Mattick plantea el mismo
argumento que Carchedi y yo expusimos con nuestra teoría del valor de
la inflación, a saber, que el aumento de la productividad del trabajo
tiende a reducir los precios. Sin embargo, el crecimiento de la
productividad entra en conflicto con la rentabilidad. Si la rentabilidad
se ralentiza, la inversión productiva se ralentiza y el crecimiento de
la productividad se frena. Las autoridades monetarias y el sistema
financiero amplían el crédito para compensar esta situación, pero esto
no hace más que alimentar la inflación. «Es el declive tendencial de
la rentabilidad global —evidenciado por la caída generalizada de las
tasas de crecimiento desde la década de 1970, que solo se mantienen en
sus niveles actuales gracias a un aumento constante del endeudamiento
público, empresarial y privado— lo que invoco para explicar la tendencia
inflacionista del capitalismo desde la Segunda Guerra Mundial».
https://www.endnotes.org.uk/palabre/paul-mattick-preface-to-the-german-edition-of-the-return-of-inflation
Esto nos lleva de nuevo a nuestra teoría del valor de la inflación,
tal y como se expone en la tercera parte de esta serie. Constatamos que
la tasa media de inflación en términos de valor durante el periodo
1949-2019 fue aproximadamente el doble que la de las tasas oficiales
(IPC y deflactor del PIB). Esto sugiere que las medidas oficiales de la
inflación de precios están enormemente sesgadas a la baja. Corbin Trent analizó los ingresos reales en EE. UU. utilizando una medida diferente de la inflación de precios. Las
estadísticas del Gobierno de EE. UU. muestran que los salarios reales
medios han aumentado un 252 % desde 1950. Sin embargo, Trent sostiene
que, en realidad, los ingresos reales han perdido un 61 % de su poder
adquisitivo con respecto a 1950. ¿A qué se debe esto? Se debe a que
los estadísticos oficiales «ajustan» los precios de muchos bienes para
tener en cuenta su mayor productividad, es decir, su mejor rendimiento.
Estos ajustes «hedónicos» reducen la inflación real en aproximadamente
un 50-60 %. Además, la «cesta» de bienes y servicios está sesgada hacia
los bienes cuyos precios están bajando y se aleja de los servicios cuyos
precios están subiendo.
En su lugar, Trent analizó los ingresos después de la inflación en
función de las horas de trabajo necesarias para adquirir bienes y
servicios. «Eliminé los juegos estadísticos. Sin ajustes hedónicos.
Sin equivalentes teóricos de alquiler. Sin reponderación de la cesta.
Solo matemáticas puras y duras. ¿Cuánto ganamos y cuánto cuestan los
productos básicos? Analicé los datos oficiales del Gobierno: los
ingresos medianos del IRS y de la Oficina del Censo, y los precios
reales de los productos básicos del HUD y de los registros federales. A
continuación, me planteé una pregunta sencilla: ¿cuántos años, semanas o
meses de trabajo se necesitan para comprar lo que necesitamos?».
De este modo, Trent calculó el impacto de la inflación de precios en los
ingresos, basándose en el tiempo de trabajo necesario para adquirir
bienes y servicios. Al hacerlo, se pone de manifiesto que, para poder
adquirir los productos básicos que los abuelos de los estadounidenses
podían comprar realmente en 1950, la renta mediana oficial de 2023, de
42 220 dólares, tendría que ser de 102 024 dólares. Así pues, se produjo
una pérdida del 60 % en los ingresos reales según la medida del valor.
Nuestra teoría de la tasa de inflación basada en el valor utiliza un
enfoque similar. Según los datos oficiales, la renta familiar mediana
real de EE. UU. aumentó un 62 % entre 1960 y 2024; sin embargo, teniendo
en cuenta la tasa de inflación basada en el valor que hay que deducir
de la renta nominal, la renta real fue un 20 % inferior en comparación
con 1960. De hecho, solo en la denominada «edad de oro» de 1960 a 1973
aumentaron las rentas reales según nuestra medida basada en el valor. En
el período neoliberal (1974-2000), los ingresos reales cayeron un 14 %
y, en el período de la larga depresión (2000-2019), los ingresos se
redujeron otro 10 %. En el período pospandémico, prácticamente no se
produjo ningún aumento, ni siquiera según los datos oficiales. No es de
extrañar que la confianza de los consumidores estadounidenses se
encuentre cerca de sus mínimos históricos.
La tasa de inflación en términos de valor registró un fuerte aumento
hasta casi el 11 % en 2022, al igual que el deflactor del PIB. La oferta
monetaria M2 ajustada aumentó más del 14 % en 2022, ya que las
inyecciones monetarias se destinaron en su mayor parte a la circulación.
Al mismo tiempo, el crecimiento de las horas trabajadas se ralentizó,
por lo que la tasa de inflación en términos de valor (VRI) se disparó.
En los años siguientes, 2023 y 2024, las autoridades monetarias
restringieron el crecimiento de la oferta monetaria, es decir, pasaron
de la flexibilización cuantitativa (QE) de 2020-21 a la restricción
cuantitativa (QT). El consiguiente descenso del VRI en 2023 y 2024 vino
acompañado de una caída similar de la tasa oficial de inflación; sin
embargo, ambos indicadores de inflación se mantienen muy por encima de
los niveles previos a la pandemia y por encima del objetivo oficial de
la Reserva Federal del 2 % anual.
¿Ha llegado la inflación para quedarse? Recordemos los factores clave
que provocan la inflación, tal y como se describe en la tercera parte
de esta serie. La teoría de la tasa de inflación basada en el valor
sostiene que la tasa de inflación depende de la diferencia entre la
variación en el crecimiento de la masa monetaria en circulación y el
crecimiento de las horas trabajadas en los sectores productivos de la
economía. Este último depende de la expansión de la inversión en capital
productivo y mano de obra (lo que, a su vez, se verá afectado por la
tasa de beneficio del capital). Las horas trabajadas están aumentando
actualmente a un ritmo de alrededor del 0,5 % anual, ralentizándose a
medida que se ha frenado el crecimiento del empleo. Sin embargo, la masa
monetaria en circulación está aumentando ahora a un ritmo superior al 8
% anual, tras haberse ralentizado hasta alrededor del 4,5 % en 2024.
Por lo tanto, es probable que la tasa de inflación basada en el valor
alcance una media del 7,5 % en 2026. Esto sugeriría una tasa oficial de
inflación de precios del 4,5-5,0 % para 2027.
Con un crecimiento económico de EE. UU. de apenas alrededor del 1,5 %
este año, ha regresado la «estanflación» (crecimiento bajo o nulo con
una inflación elevada y al alza).
Esta previsión presenta algunas salvedades. La rentabilidad del capital
estadounidense ha aumentado desde 2020. Esto debería impulsar un aumento
del crecimiento de la inversión y de las horas trabajadas. Sin embargo,
gran parte de este aumento de la rentabilidad se ha concentrado en unos
pocos sectores: las tecnologías de la información, la energía y las
finanzas. La amplia mayoría de los sectores no financieros de EE. UU. no
está experimentando aumentos significativos de la rentabilidad. Y tal y
como se ha argumentado en entradas anteriores, el aumento sostenido de
la inversión y el crecimiento de la productividad depende ahora casi por
completo de la IA. El actual presidente de la Reserva Federal, Kevin
Warsh, apuesta todo a la IA. «La IA es quizás el cambio más
significativo en nuestra economía desde que soy adulto. La IA será una
importante fuerza desinflacionista, que aumentará la productividad y
reforzará la competitividad estadounidense.»Si eso no ocurre, el nivel
actual de expansión monetaria y la desaceleración de la economía
garantizarán que la inflación elevada haya llegado para quedarse. Los
tenedores de bonos son quienes más temen a la inflación, ya que reciben
un tipo de interés fijo por sus bonos y, si la inflación aumenta, esto
merma la rentabilidad real de su inversión. El actual aumento de los
rendimientos de los bonos indica que los inversores en bonos insisten en
pagar menos por sus compras, ya que temen que la rentabilidad real
disminuya a largo plazo.
Por eso los rendimientos de los bonos del Estado estadounidense han dado
un giro brusco al alza desde 2020. Los inversores financieros no creen
que Kevin Warsh tenga razón."
(Michael Roberts, blog, 23/08/26, traducción Salvador L. Arnal, gráficos en el original)
