"La guerra con Irán continúa en pleno apogeo. Tras no haber logrado repetir su «opción Venezuela» —es decir, decapitar a los líderes iraníes para luego obligar a Irán a rendirse—, el presidente estadounidense Trump se ha visto arrastrado a una guerra prolongada. Hasta ahora, ha optado por la escalada, influido por sus asesores y empujado por los ataques desenfrenados de Israel contra Irán y el Líbano. Los ataques de ambas partes contra las denominadas instalaciones de producción de gas en las fases iniciales de la cadena en los últimos días suponen una escalada significativa, con consecuencias potencialmente a largo plazo. Los últimos ataques han sido los primeros en el conflicto en los que se han alcanzado instalaciones relacionadas con la producción de energía de combustibles fósiles, en lugar de emplazamientos asociados de manera más general a la industria del petróleo y el gas.
Como dije en mi primera publicación al estallar el ataque de EE. UU. e Israel, que «deben suceder dos cosas antes de que los precios del petróleo se disparen a 100 dólares por barril o más. En primer lugar, debe producirse una interrupción significativa y prolongada de todo el tráfico a través del estrecho de Ormuz, dado que por este estrecho transita aproximadamente uno de cada cinco barriles de petróleo del mundo. En segundo lugar, los ataques con misiles y drones deben empezar a afectar a las instalaciones de producción de petróleo. Si esos dos factores entran en juego, el precio del barril de petróleo podría alcanzar las tres cifras».
Esto se ha cumplido. Hoy, los precios del crudo han alcanzado los 116 dólares por barril (antes de retroceder a 110 dólares) y, lo que es peor, los precios del gas natural en Europa se han disparado a más de 68 euros por MWh, alcanzando así sus niveles más altos en más de tres años.
La Agencia Internacional de la Energía (AIE) considera ahora que la guerra en Oriente Medio está @provocando la mayor interrupción del suministro en la historia del mercado mundial del petróleo@. «Dado que los flujos de crudo y productos petrolíferos a través del estrecho de Ormuz se han desplomado, pasando de unos 20 mb/d antes de la guerra a un goteo en la actualidad, y teniendo en cuenta la capacidad limitada disponible para eludir esta vía marítima crucial y el llenado de las reservas, los países del Golfo han recortado la producción total de petróleo en al menos 10 mb/d. A falta de una rápida reanudación de los flujos de transporte marítimo, las pérdidas de suministro están abocadas a aumentar».
Se prevé que el suministro mundial de petróleo se reduzca en 8 mb/d en marzo, compensándose en parte las restricciones en Oriente Medio con una mayor producción de los productores no pertenecientes a la OPEP+, Kazajistán y Rusia, tras las interrupciones registradas a principios de año. La pérdida de importaciones de energía y el aumento de los precios afecta a algunos países más que a otros. Asia, en particular, se ve muy afectada, seguida de Europa, mientras que, al menos en lo que respecta a la energía, la economía estadounidense es la relativamente menos afectada.
De hecho, una parte de la economía estadounidense se está beneficiando, concretamente las empresas petroleras estadounidenses. Estas podrían obtener unos ingresos extraordinarios de más de 60 000 millones de dólares este año si los precios del crudo se mantienen en los niveles alcanzados desde el inicio de la guerra con Irán. Según las estimaciones del banco de inversión Jefferies, los productores estadounidenses generarán un flujo de caja adicional de 5000 millones de dólares solo este mes, tras un aumento de aproximadamente el 47 % en los precios del petróleo desde que comenzó el conflicto. La capitulación de Venezuela ante el control estadounidense también está permitiendo a las empresas energéticas estadounidenses aumentar la producción y incrementar considerablemente los ingresos procedentes de las exportaciones de petróleo venezolano, que ahora alcanzan precios elevados.
Sin embargo, para el resto de la economía estadounidense, el fuerte aumento de los precios de la energía, ya sea en las gasolineras o en la calefacción doméstica y la industria, ya está empezando a repercutir en los precios en general. Incluso antes de que comenzara la guerra, los precios al productor en EE. UU. (es decir, los precios a los que los fabricantes venden sus productos a mayoristas y minoristas) estaban al alza. El índice de precios al productor (IPP) subió un 0,7 % en febrero, con un incremento del 1,1 % en los combustibles y productos relacionados. Esto significaba que la inflación del IPP había aumentado un 3,4 % con respecto a febrero del año anterior. La inflación en EE. UU. no se encaminaba hacia el objetivo de la Reserva Federal del 2 % anual, sino que, por el contrario, volvía a repuntar.
En cuanto al crecimiento económico, la segunda estimación del crecimiento del PIB real de EE. UU. en el cuarto trimestre de 2025 se revisó a la baja de forma drástica hasta situarse en un 0,7 % intertrimestral anualizado, muy por debajo del 1,4 % de la estimación preliminar. La nueva estimación reflejaba revisiones a la baja en todos los componentes del PIB: exportaciones, gasto de los consumidores, gasto público e inversión. El crecimiento del PIB real de EE. UU. para 2025 se estima ahora en un 2 %, frente al 2,4 % de 2024 y el 3,4 % de 2023, mientras que la renta real per cápita solo aumentó un 1,1 % en 2025 y descendió en el último trimestre de ese año.
La desaceleración del crecimiento de la producción nacional viene ahora
acompañada también de una caída en el crecimiento del empleo. En enero,
la economía estadounidense perdió 92 000 puestos de trabajo. Las ofertas
de empleo en el sector de los servicios profesionales y empresariales
han caído hasta apenas 4,0 por cada 100 empleados, la cifra más baja
desde la recesión provocada por la pandemia de 2020 y casi un 60 % menos
que en el pico de empleo de cuello blanco de 2022. Cuando la
contratación de personal administrativo se ralentiza de forma tan
brusca, el resto del mercado laboral suele seguirle.
Ahora, la guerra con Irán ampliará la brecha entre la desaceleración del
crecimiento económico y el empleo, y el aumento de la inflación; en
otras palabras, la estanflación está a la orden del día. El que fuera
elegido por Donald Trump para dirigir la Oficina de Estadísticas
Laborales afirmó que la economía estadounidense es demasiado débil para
soportar un precio del petróleo superior a los 100 dólares por barril: «No creo que esta sea una economía capaz de soportar un precio del petróleo de 100 dólares por barril, sencillamente no lo es», declaró EJ Antoni al FT. «La economía es más débil de lo que pensábamos, y la inflación es peor de lo que pensábamos». Las ventas de viviendas nuevas se desplomaron un 17,6 % en enero, el descenso más pronunciado desde 2013.
Este entorno de estanflación ha puesto a la Reserva Federal de EE. UU. en un dilema. ¿Debería la Fed subir su tipo de interés oficial para intentar frenar la inflación, o debería bajarlo para apoyar el empleo y el crecimiento? Ayer, la Fed decidió por mayoría en el comité de política monetaria no tomar ninguna medida. La Fed elevó su previsión de inflación para este año e indicó que solo era probable una bajada de tipos en 2026, si es que se produce alguna. Lejos de encaminarse hacia el objetivo de inflación del 2 % de la Fed, la inflación se dirige ahora de nuevo hacia el 3 % o más. Hoy, el Banco de Inglaterra y el BCE también mantuvieron sus tipos de interés oficiales.
Los economistas convencionales consideran que la causa principal de la inflación es un aumento de las «expectativas de inflación», una teoría conductista que este blog ha refutado en varias ocasiones. Las expectativas de inflación a cinco años vista no han variado mucho en los últimos cinco años. El aumento de la inflación tuvo principalmente una causa relacionada con la oferta en el periodo pospandémico y esta vez ocurrirá lo mismo.
El impacto de la guerra está intensificando la brecha cada vez mayor entre la élite rica de EE. UU. y el resto de los hogares estadounidenses —una brecha que los economistas convencionales han denominado economía «en forma de K»—. El crecimiento del gasto ha sido notablemente más rápido en el extremo superior del espectro de ingresos, mientras que los consumidores del extremo inferior, que experimentaron un breve repunte de alto crecimiento salarial tras la pandemia, están viendo ahora cómo se ralentiza dicho crecimiento.
La revista Forbes acaba de publicar su última clasificación anual de multimillonarios mundiales. El ritmo al que aumenta la riqueza extrema es sencillamente asombroso. Según el experto en desigualdad Gabriel Zucman, la riqueza de los multimillonarios mundiales ha alcanzado ya el equivalente al 17 % del PIB mundial.
La guerra de Irán también está poniendo de manifiesto nuevos riesgos
para la economía estadounidense que podrían desencadenar una crisis
financiera. La crisis financiera mundial de 2008 no fue causada por una
elevada deuda pública, como sostienen continuamente muchos economistas
convencionales. Por el contrario, fue el colapso de la deuda del sector
privado lo que condujo a los rescates por parte del Gobierno y, a
continuación, al aumento de la deuda pública. En 2026, el peligro vuelve
a ser un colapso de la deuda privada. El reciente informe de un oscuro grupo de analistas financieros, Citrini Research, sobre
el impacto futuro de la IA provocó una ola de ventas en el mercado
bursátil de las empresas de software antes de que los inversores
financieros decidieran que no habría colapso en ese sector.
Sin embargo, lo que se ha convertido en un problema es la posibilidad de
impagos y quiebras en empresas que han obtenido préstamos, no de los
bancos comerciales tradicionales, sino de lo que se denomina fuentes de
crédito privadas. En las últimas dos décadas, los préstamos directos de
fondos privados se han convertido en un pilar fundamental del sistema
financiero estadounidense, proporcionando crédito a empresas emergentes y
otras compañías que tendrían dificultades para obtener préstamos
bancarios o emitir bonos. Un fondo de crédito privado clásico toma
dinero de fondos de pensiones y fondos de dotación y lo inmoviliza
durante cinco años o más. Eso permite a estos fondos privados conceder
préstamos a largo plazo a las empresas sin temor a que sus inversores
quieran recuperar su dinero.
Sin embargo, algunos de los grandes del sector financiero privado decidieron atraer a fondos de pensiones y otros inversores ofreciendo fondos «semilíquidos», que prometían a los inversores acceso trimestral a su dinero, con la salvedad de que los retiros podrían limitarse al 5 % de los activos del fondo para evitar ventas precipitadas. Estos «productos financieros» tuvieron un gran éxito, atrayendo casi 200 000 millones de dólares en inversiones y creciendo un 60 % anual entre 2021 y el año pasado.
Sin embargo, estos fondos de crédito privado no están regulados como los préstamos de los bancos comerciales, por lo que entrañan un riesgo inherente, al igual que ocurrió con los préstamos hipotecarios de alto riesgo durante la crisis financiera de 2007-2008. Es cierto que el tamaño del mercado de crédito privado es relativamente pequeño en comparación con el mercado total de préstamos de EE. UU. Además, los fondos de crédito privado están muy capitalizados, con un capital propio que suele representar entre el 65 % y el 80 % de los activos totales, más de seis veces la capitalización de los bancos, donde el capital propio representa alrededor del 10 %. Como resultado, las pruebas de resistencia de la Reserva Federal para 2025 revelaron que, incluso en escenarios de grave recesión, el crédito privado no pondría en peligro la estabilidad financiera. En el conjunto de los mercados crediticios estadounidenses, el crédito privado solo representa una modesta parte del crédito total pendiente.
¿Entonces no hay nada de qué preocuparse? Eso es lo que se decía de las entidades hipotecarias que concedieron préstamos de forma descontrolada en 2008. Los pequeños engranajes que se atascan también pueden provocar bloqueos en los grandes. A medida que la economía estadounidense se ha ralentizado, la tasa de impagos del crédito privado (es decir, de las empresas que solicitan préstamos a fondos de crédito privado) ha alcanzado el 9,2 %. Esa cifra es superior a la tasa de impagos de los préstamos bancarios de 2008.
UBS afirma que los impagos del crédito privado podrían alcanzar el 15 %. Eso es tres veces la tasa máxima de impagos de los préstamos bancarios en 2008.
Como resultado, los inversores en fondos de crédito privado están tratando de salir. Y aunque la mayoría de los fondos de crédito privado tienen normas que limitan los reembolsos trimestrales al 5 % de los activos —lo que les permite «restringir» (es decir, impedir) las salidas excesivas—, el éxodo ya recuerda a 2008.
Además, el crédito privado y los bancos comerciales están estrechamente relacionados. «Los bancos son prestamistas, contrapartes, proveedores de servicios y, en ocasiones, redes de seguridad para entidades no bancarias», observa Hernández de Cos, lamentando los «complejos ecosistemas de apalancamiento, transformaciones de liquidez y riesgo de duración» que escapan al control de los reguladores, lo que convierte al crédito privado en un canal potencial de riesgo sistémico. Los bancos estadounidenses tienen una exposición de 300 000 millones de dólares al crédito privado: Wells Fargo lidera la lista con 60 000 millones de dólares en préstamos a fondos de crédito privado. JPMorgan, que recientemente ha rebajado el valor de los préstamos vinculados al software y ha restringido la concesión de créditos, tiene una exposición de 22 000 millones de dólares.
Goldman Sachs estima que en los próximos dos años podrían salir hasta
70 000 millones de dólares de los fondos de crédito privado, lo que
obligaría a los gestores más afectados a vender préstamos para
satisfacer las solicitudes de reembolso. Y cuanto más se prolongue la
agitación en Oriente Medio, mayores serán los riesgos. O, dicho de otro
modo: la combinación de la guerra con Irán y el crédito privado puede
que no parezca lo suficientemente perjudicial como para provocar una
recesión mundial, pero sin duda podría desencadenar una crisis
financiera.
Pero tal vez el auge de la tecnología de IA acuda en ayuda de la
economía estadounidense. Hay quien sostiene que la productividad laboral
de EE. UU. ya está aumentando más rápidamente como resultado de la
adopción de modelos y agentes de IA en las empresas. En 2025, la
productividad laboral de EE. UU. aumentó un 2,8 % en comparación con el
2,3 % de 2024, por encima de la media histórica a largo plazo y de las
previsiones de consenso.
La productividad laboral se calcula dividiendo el PIB real entre las
horas trabajadas. Esta puede variar en función de los cambios
tecnológicos y de la cantidad de capital por trabajador. Pero los
economistas convencionales también tienen en cuenta la productividad
total de los factores (PTF), que es una medida del crecimiento de la
productividad no atribuible al aumento de la inversión de capital o a la
intensidad de mano de obra. Esta también está repuntando.
Todo depende de la rapidez con la que las empresas y sus empleados
adopten los modelos de IA en su trabajo y de hasta qué punto se extienda
esto por la economía. Los economistas de la Fed de St. Louis calculan
que los trabajadores que utilizaran modelos de IA podrían ahorrar un
5,4 % de sus horas de trabajo, es decir, 2,2 horas a la semana. Sin
embargo, un documento de trabajo de 2024 elaborado por Kathryn Bonney y
otros autores reveló que, en febrero de 2024, solo el 5,4 % de las empresas había adoptado formalmente la IA generativa.
Esto sugiere que la adopción por parte de los trabajadores sigue siendo
en su mayor parte informal y no aparecerá en las estadísticas de
productividad.
En un artículo, Jed Kolko revisó investigaciones recientes sobre la IA y su impacto en el mercado laboral estadounidense. Concluyó que @los primeros resultados de las investigaciones sobre el impacto de la IA en el mercado laboral son inconclusos, son señales débiles sobre el futuro y solo una parte del panorama de la investigación sobre IA. Y que @tla difusión comercial de la actual generación de grandes modelos de lenguaje (LLM) es tan reciente que cualquier impacto económico duradero probablemente tardaría años en reflejarse en los datos de empleo, producción o productividad.@
Los datos actuales de la Encuesta sobre Tendencias y Perspectivas Empresariales de la Oficina del Censo muestran que menos de una quinta parte de las empresas utilizan la IA de alguna forma, y aún menos la utilizan directamente para producir bienes y servicios. De hecho, la @disrupción transitoria provocada por la IA hasta la fecha no está superando a los cambios tecnológicos recientes. La composición ocupacional ha cambiado en los últimos tres años a un ritmo similar al de los años posteriores al inicio de la era de los ordenadores comerciales (1984) y de la era de Internet comercial (1996), y no se ha acelerado desde el lanzamiento de ChatGPT.
Por lo tanto, las esperadas ganancias de productividad derivadas de la sustitución de la mano de obra humana por agentes de IA aún parecen estar lejos. Mientras tanto, la enorme burbuja de inversión en IA podría estallar pronto. Tomemos como ejemplo al líder en IA, OpenAI. Se trata de una empresa con 730 000 millones de dólares en activos invertidos, pero el año pasado generó solo 13 100 millones de dólares en ingresos, con lo que perdió 8000 millones. Este año, las pérdidas podrían alcanzar los 14 000 millones de dólares, ¡y las pérdidas acumuladas llegarían a los 143 000 millones de dólares en 2029! Estas pérdidas previstas son cinco veces mayores que las acumuladas por Uber antes de obtener beneficios. OpenAI afirma que será rentable para 2029, pero la cuota de tráfico web de su modelo de IA ChatGPT ha caído del 86,7 % al 64,5 % en los últimos 12 meses, a medida que Gemini, de Google, le resta cuota de mercado. Y el económico DeepSeek chino puede igualar el rendimiento de ChatGPT a solo una trigésima parte del coste.
OpenAI necesita 1200 millones de suscriptores de pago para obtener
beneficios en 2029. Eso no parece probable. OpenAI espera seguir
recibiendo préstamos e inversiones de capital porque afirma que pronto
podrá lograr un modelo de IA superinteligente, capaz de razonar por sí
mismo a un nivel superior al del cerebro humano. Este es el «Santo Grial» de las empresas de IA, el momento de la iluminación total. Pero el Santo Grial no era más que ficción del siglo XIX.
Como señaló Ruchir Sharma el pasado mes de octubre, @Estados Unidos es ahora una gran apuesta por la IA@. Se considera la solución mágica para todas las amenazas a la economía estadounidense. Pero, ¿podrá cumplir las expectativas? Lo más probable es que primero se produzca una crisis financiera relacionada con la IA y posiblemente una recesión antes
de que se responda a esa pregunta. Por lo tanto, la IA como salvadora
de Trump y de la economía estadounidense sigue siendo una apuesta con
dos resultados posibles."
(
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